国金金融工程高智威｜从“十五五”挖掘估值合理的板块机会

作者：高智威、许坤圣

摘要

■ 投资逻辑

过去一周，国内主要市场指数均下跌，其中上证50、沪深300、中证500和中证1000分别下跌0.47%、0.51%、0.19%和0.54%

微盘股指标监控：综合来看，当前轮动模型由于微盘股滚动20天斜率收正，茅指数仍为正斜率，当前轮动模型发出切换至茅指数信号，中期配置茅指数的预期能有更高相对收益。从中期微盘股择时角度来看，目前系统性风险未明显聚集。对于持有微盘板块投资者建议做好风险控制，以及密切跟踪相对净值、动量及中期风险指标的动态。

过去一周，中国公布了9月的通胀数据，9月PPI同比报-2.3%，较上个月上行了0.6%，9月CPI同比报-0.3%，较上个月上行了0.1%。整体通胀略微回暖。而市场方面，由于前期特朗普在中美关税方面尝试施加言论压力，导致市场波动加剧。虽然后续其再次嘴软，使得TACO(特朗普退让)交易再现，缓和了市场的恐慌。但是中美双方再次达成初步协议前，市场不确定性仍较高，导致短期高位获利盘兑现效应明显，市场波动加剧。短期推荐寻找高低切的板块机会。从中信一级行业指数滚动十年PE分位数的角度看，电力设备和新能源、医药、有色金属、通信、电力和非银等板块估值分位数水平仍处于60%分位数以下，相较地产、电子和计算机等行业估值相对合理，可以挖掘这些行业的潜在机会。

另外即使在外围扰动的情况下，我们还是能看到多方利好。政策端，二十届四中全会将于10月20日至23日召开，并且讨论十五五规划的方案。从各部委“十五五”规划前期研究来看，规划预期主要发力于新质生产力(人工智能、芯片和新能源材料等)、扩内需、战略性矿产资源保障、以及解决人口老龄化与生育难题带来的医疗和教育问题等。建议关于对应板块的投资机会。另外时间节点同步也进入了三季报披露期，有业绩预期的个股和板块也推荐关注。

除此以外，海外方面流动宽松预期仍在持续。目前市场完全定价10月底美联储将降息25个基点。而欧央行也表示降息周期仍未结束。在国外流动性宽松的支持下，市场大幅下行的可能性不大，更重要是选取合适的板块。对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长为主，而战术仓位继续围绕着有政策预期且估值合理的有色金属、医药和新能源等板块进行配置获取弹性收益。

而且目前10月份美联储继续大概率继续降息，以及从离岸人民币不升反降的情况来看，国内10月份跟随降息的可能性也很大。在国内外流动性持续宽松的支持下，市场大幅下行的可能性不大，更重要是选取合适的板块。对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长为主，而战术仓位继续围绕有色金属、医药和电力等板块进行配置获取弹性收益。

国内利率方面，本周央行通过7天逆回购投放6,731亿元，到期10,210亿元，整体通过公开市场操作净回笼2,319亿元，中期借贷便利（MLF）无投放与到期，净投放为0亿元。短端1周SHIBOR和DR007，分别报1.415%和1.4685%，较上周分别上升1.2 BP和5.65 BP。1个月SHIBOR和3个月SHIBOR分别报1.559%和1.58%，较上周分别上升0.1 BP和下降0.1 BP。

综合经济面和流动性来看，对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长，而战术仓位继续围绕有政策预期且估值合理的有色金属、医药和新能源等板块进行配置获取弹性收益。

从中期来看，根据我们构建的宏观择时策略给出的信号，10月份权益推荐仓位为50%。拆分来看，模型对10月份经济增长层面信号强度为40%；而货币流动性层面信号强度为60%。择时策略2025年年初至今收益率为13.57%，同期Wind全A收益率为25.65%。

过去一周市场宽幅波动，市场风险偏好有所回落，使得价值因子和量价类因子(技术和低波)表现良好。前期表现较好的科技板块也有所回调，带动反转因子的走强。而三季报披露期的到来，也是的一致预期因子表现良好。展望未来一周，由于中美关税博弈还未结束，我们建议继续关注价值、反转与技术因子的配置机会。

风险提示

以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。

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目录

一、市场表现跟踪

1.1主要市场及行业指数表现

1.2微盘股指数择时与轮动指标监控

二、市场概况

2.1近期经济日历

2.2市场宏观环境概况

2.3中期权益配置视角

三、量化因子视角

3.1选股因子

3.2转债因子

附录

风险提示

正文

一、 市场表现跟踪

1.1主要市场及行业指数表现

过去一周，国内主要市场指数均下跌，其中上证50、沪深300、中证500和中证1000分别下跌0.47%、0.51%、0.19%和0.54%。

中信一级行业指数整体回调，呈现“跌多涨少”格局。31个行业中，仅银行、煤炭、食品饮料及交通运输录得上涨，涨幅分别为4.99%、4.27%、0.85%和0.73%。其余27个行业悉数下跌，其中电子行业跌幅最大，周跌幅达7.10%，基础化工、汽车、传媒及计算机等板块亦表现较弱。

1.2微盘股指数择时与轮动指标监控

过去一周，万得微盘股指数下跌1.61%。为进一步分析微盘股的风险聚集程度，我们构建了如下指标体系：

1. 大小盘轮动指标：选取微盘股/茅指数相对净值，高于其年均线则倾向投资微盘股，反之则投资万得茅指数。结合微盘股与茅指数的20日收盘价斜率，当二者方向相反且一方为正时，选择投资斜率为正的指数，以应对潜在的风格切换。

2. 择时指标：基于十年期国债到期收益率（阈值0.3）和微盘股波动率拥挤度（阈值0.55），任一指标触及阈值则发出平仓信号。

轮动指标方面，截至2025年10月19日，虽微盘股对茅指数的相对净值为1.90，仍高于其243日均线（1.65）；但万得微盘股20日收盘价斜率为-0.001%，且低于茅指数的0.08%。轮动策略发出轮动至茅指数信号，从相对价值角度后续策略推荐配置茅指数风格。

而微盘股择时风控方面，波动率拥挤度同比为-17.37%，十年期国债到期收益率同比为-13.46%。波动率拥挤度远低于55%的风险阈值，且十年国债收益率未触及30%的风控线，这意味着但从微盘股本身来看，中期系统性风险处于可控范围。

从短期背离监控指标上看，相对高胜率日度背离指标未发出上涨动能衰竭的信号。

综合来看，当前轮动模型发出切换至茅指数信号，中期配置茅指数的预期能有更高相对收益。从中期微盘股择时角度来看，目前系统性风险未明显聚集。对于持有微盘板块投资者建议做好风险控制，以及密切跟踪相对净值、动量及中期风险指标的动态。

二、市场概况

2.1近期经济日历

我们汇总了过去一周和未来一周的重点事件，以辅助投资者把握宏观时间节点。未来一周，中国方面重点关注9月社零和工业增加值等数据发布；美国方面，需留意9月CPI表现、成屋销售数据以及原油库存变动等，宏观事件密集或将影响市场情绪。

2.2市场宏观环境概况

过去一周，中国公布了9月的通胀数据，9月PPI同比报-2.3%，较上个月上行了0.6%，9月CPI同比报-0.3%，较上个月上行了0.1%。整体通胀略微回暖。而市场方面，由于前期特朗普在中美关税方面尝试施加言论压力，导致市场波动加剧。虽然后续其再次嘴软，使得TACO(特朗普退让)交易再现，缓和了市场的恐慌。但是中美双方再次达成初步协议前，市场不确定性仍较高，导致短期高位获利盘兑现效应明显，市场波动加剧。短期推荐寻找高低切的板块机会。从中信一级行业指数滚动十年PE分位数的角度看，电力设备和新能源、医药、有色金属、通信、电力和非银等板块估值分位数水平仍处于60%分位数以下，相较地产、电子和计算机等行业估值相对合理，可以挖掘这些行业的潜在机会。

另外即使在外围扰动的情况下，我们还是能看到多方利好。政策端，二十届四中全会将于10月20日至23日召开，并且讨论十五五规划的方案。从各部委“十五五”规划前期研究来看，规划预期主要发力于新质生产力(人工智能、芯片和新能源材料等)、扩内需、战略性矿产资源保障、以及解决人口老龄化与生育难题带来的医疗和教育问题等。建议关于对应板块的投资机会。另外时间节点同步也进入了三季报披露期，有业绩预期的个股和板块也推荐关注。

除此以外，海外方面流动宽松预期仍在持续。目前市场完全定价10月底美联储将降息25个基点。而欧央行也表示降息周期仍未结束。在国外流动性宽松的支持下，市场大幅下行的可能性不大，更重要是选取合适的板块。对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长为主，而战术仓位继续围绕着有政策预期且估值合理的有色金属、医药和新能源等板块进行配置获取弹性收益。

而且目前10月份美联储继续大概率继续降息，以及从离岸人民币不升反降的情况来看，国内10月份跟随降息的可能性也很大。在国内外流动性持续宽松的支持下，市场大幅下行的可能性不大，更重要是选取合适的板块。对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长为主，而战术仓位继续围绕有色金属、医药和电力等板块进行配置获取弹性收益。

国内利率方面，本周央行通过7天逆回购投放6,731亿元，到期10,210亿元，整体通过公开市场操作净回笼2,319亿元，中期借贷便利（MLF）无投放与到期，净投放为0亿元。短端1周SHIBOR和DR007，分别报1.415%和1.4685%，较上周分别上升1.2 BP和5.65 BP。1个月SHIBOR和3个月SHIBOR分别报1.559%和1.58%，较上周分别上升0.1 BP和下降0.1 BP。

综合经济面和流动性来看，对于未来一周，我们建议核心仓位维持大盘成长，而战术仓位继续围绕有政策预期且估值合理的有色金属、医药和新能源等板块进行配置获取弹性收益。

2.3中期权益配置视角

从中期来看，根据我们构建的宏观择时策略给出的信号，10月份权益推荐仓位为50%。拆分来看，模型对10月份经济增长层面信号强度为40%；而货币流动性层面信号强度为60%。

择时策略2025年年初至今收益率为13.57%，同期Wind全A收益率为25.65%。关于模型具体细节请参阅我们在2022年12月9日发布的研究报告《Beta猎手系列：基于动态宏观事件因子的股债轮动策略》。

三、量化因子视角

3.1选股因子

量化选股因子方面，我们对八个大类选股因子在不同股票池中的表现进行跟踪（全部A股、沪深300、中证500和中证1000）。从IC均值结果来看，上周反转因子表现最为突出，在全部A股中IC均值达到22.65%，技术因子（14.88%）和价值因子（25.89%）也表现亮眼，而预期、市值等因子IC较低，在不同市值板块内表现有所差异。

过去一周市场宽幅波动，市场风险偏好有所回落，使得价值因子和量价类因子(技术和低波)表现良好。前期表现较好的科技板块也有所回调，带动反转因子的走强。而三季报披露期的到来，也是的一致预期因子表现良好。展望未来一周，由于中美关税博弈还未结束，我们建议继续关注价值、反转与技术因子的配置机会。

3.2转债因子

我们针对可转债构建了量化择券因子，并定期对五个择券因子的表现进行跟踪。正股因子主要从正股与可转债的相关关系出发，从预测正股的因子来构建可转债因子。转债估值因子选取了平价底价溢价率。

从择券因子多空组合净值来看，上周正股一致预期、正股价值和转债估值因子取得了正的IC均值。

附录

风险提示

1、以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险;

2、当政策环境发生变化，模型测算的资产与相关风险因子的稳定关系存在消失的风险;

3、市场环境发生变化，国际政治摩擦升级等可能带来各大类资产同向大幅波动的风险。

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《量化观市：从“十五五”挖掘估值合理的板块机会》

报告信息

证券研究报告：《量化观市：从“十五五”挖掘估值合理的板块机会》

报告日期：2025年10月20日

作者：

高智威 SAC执业编号：S1130522110003

许坤圣 SAC执业编号：S1130524110001