全聚德2025年上半年延续上年营收和净利润双下跌，关键得看三季度

继续看餐饮类上市公司，中国全聚德（集团）股份有限公司（股票简称：全聚德）1994年6月成立，2007年11月在深交所上市，全聚德是中国知名大型餐饮集团，餐饮产业和食品产业为两大支柱产业，目前在国内外拥有成员企业超过100家。

全聚德倾力传承全聚德、仿膳、丰泽园、四川饭店餐饮品牌文化，博采众长，联合发展，连续十年位居“中国餐饮百强企业”。“全聚德烤鸭技艺”和“仿膳(清廷御膳)制作技艺”被认定为国家级非物质文化遗产。

2025年上半年，全聚德的营收同比下跌了8.3%，这是在上年微跌基础上的加速下跌。在最近七年半中，只有两年增长，其他期间都在下跌，很难回到当年的营收峰值水平了。

“餐饮”业务和“商品销售”业务都在下跌，“商品销售”业务下跌幅度更大，占比降至不到两成；“餐饮”业务下降略慢，占比反而上升至更接近八成了。可以说，全聚德核心业务是餐饮的上市公司。

疫情下的三年，全聚德出现了巨亏，除此之外，每个年度都能盈利，只是盈利额度并没有我们想象的那么高。最近一年半，不仅是营收在下跌，净利润还在比同期营收更大幅度地下跌。

在疫情前，全聚德的毛利率高达六成左右，疫情下的三年有两年都成了负数的毛利率，疫情的影响真的有这么大吗？并不全是疫情的影响，由于2020年执行新的会计准则，部分原计入销售费用的项目计入了营业成本。

这就是为何疫情后的毛利率无法恢复至2019年及以前水平的主要原因，计算方法变化了。或许市场也发生了变化，2023年的毛利率理论上应该恢复至两成以上，不仅没能恢复，反而在后续的一年半还在下跌。

销售净利率和净资产收益率，只有2018年和2023年接近优秀的水平，其他没有亏损的年份，只能算及格水平。

2025年上半年，“餐饮”业务的毛利率同比有所增长，但仍然只有11.2%的水平，这显然和我们传统上对餐饮业是暴利行业的印象差异很大。“商品销售”业务的毛利率同比下跌较大，这项本来可以拉升平均毛利率的重要业务，也不那么给力了。租赁业务的毛利率略有下跌，水平倒是相当高，只是规模太小，拉升的作用有限。

各大市场的毛利率差异较大，核心的华北市场，毛利率是下滑的状态，第二和第三大的华东和华中市场也有所下跌。西北市场和西南市场有所增长，但规模都较小，西北市场还是微利状态。东北和新开发的华南市场，毛利率都是负数，这或许需要营收规模扩大到符合规模效应的下限后，才能盈利。

疫情下的2021年和2022年，总成本是营收的1.24倍和1.45倍，主营业务亏损严重；2023年有1.5个百分点的盈利，但最近四年半也只有这一年的主营业务能够盈利，接下来的一年半，都是保本略亏的状态。

疫情下的期间费用占营收比相当高，和毛利率极低，共同导致了主营业务巨亏；疫情后的期间费用占营收比下降至16%左右，相对稳定，导致其主营业务盈利空间波动的主要影响因素成为毛利率。如果营收规模继续扩大，能适当摊薄期间费用，全聚德就能够实现盈利了。

如果营收增长不好解决，就得压缩期间费用，而其中最大的支出项是管理费用，这就得压缩管理人员的工资，这个难度就比较大了，原因大家都懂的。

在其他收益方面，每年都有一定的净收益，主要的收益项是“投资收益”，也有一定的政府补助。“投资收益”中有一些金融性质的投资收益，但主要还是“对联营企业和合营企业的投资收益”，看来他们选投资对象的时候，眼光还不错。

除2022年略高之外，其他年份的“资产减值损失”和“信用减值损失”都极低，也不重要。

分季度来看，2023年的四个季度都在同比大幅增长，这当然可以理解为疫情后的报复式增长了；之后仅经过2024年一季度的小幅增长过渡，就进入了持续五个季度的同比下滑状态，哪怕2025年二季度已经是螺旋下跌状态了，但跌幅并没有下降，甚至还在加速，形势比较严峻。

在净利润的表现方面，前两年都只有四季度亏损，主要的盈利集中在三季度，2025年上半年的两个季度，似乎也有维持这一趋势的迹象，只是前两个季度的营收同比下跌都不小，给后续两个季度的表现带来了一定的不确定性。

毛利率的季度间波动比较大，但隐约可以看到毛利率有下滑的趋势，特别是2025年上半年的两个季度，毛利率比前两年同期都要低上不少。

从主营业务盈利空间上看，三季度是传统的旺季，只有这个季度的主营业务盈利空间有7-8个百分点，其他季度要么是微利，要么就是亏损。刚刚过去的2025年三季度，会不会受到西贝引起的餐饮行业风波的牵连，只有过一段时间再看了。

“经营活动的现金流量净额”在疫情下为净流出，其他年份都是净流入的状态，这样的表现，应该算是不错了。再加上其固定资产类的投入需求也不大，整个经营倒不会出现太过严重的问题。

这并不表示，这几年疫情下的大额亏损对全聚德就没有影响，其资产负债率只有四成，长期偿债能力还可以，但短期偿债能力并不算高，必须要结合着其比较稳定的“经营活动的现金流量净额”，才能说偿债方面没有明显的问题。

只是以前不用怀疑的经营活动造血功能，弄不好，在不久的未来也会出现波动。特别是在全聚德已经持续“缩表”（总资产下降）的情况下，盈利和现金流的稳定性，都比以前更重要了。

全聚德在疫情下受到的损失比较严重，疫情前和疫情后的盈利能力也不算强，但其表现相对我们已经看过的主营业务有餐饮的两家同行要稳定一些，在特殊时期，低盈利水平的稳定，其实也是很重要的。

声明：以上为个人分析，不构成对任何人的投资建议！

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