【四季报】铅：内强外弱持续，原料紧缺支撑铅价

来源：市场资讯

（来源：一德期货）

　　作者：张圣涵/F3022628、Z0014427/

　　一德期货有色金属分析师

　　为准。

• 市场现状

　　供应端：铅精矿持续短缺，加工费低迷，而再生铅受废电池供应制约，成本高企；

　　需求端：内需受“四季度旺季+新国标+以旧换新政策”提振，而外需受关税抑制出口；

　　平衡表：全球小幅短缺，国内比海外更显紧缺。

• 驱动逻辑

上行驱动：成本支撑、季节性旺季、国内政策利好；

　　下行风险：外需持续疲软、宏观情绪转差。

　　价格区间：沪铅【16500,17500】元/吨；伦铅【1900,2100】美元/吨。

　　供应端：近两年由于矿山生产干扰率提升，铅精矿供应量增幅不及精铅供应，铅精矿供应缺口扩大。受加工费低位以及原料供应等影响，国内原生铅的供应弹性更多是由白银等其他副产品价格变动所带来的收益加持。铅精矿供应的温和增量+再生物料补充不足+电解铅冶炼提产预期，加工费价格易跌难涨。再生铅方面，由于废电池紧俏的问题没有根本解决，原料不足和环保管控问题阶段性对再生铅生产造成干扰，成本因素始终会托底铅价。2025年仍需重点关注再生铅冶炼成本变动对价格的影响。

　　需求端：四季度电动自行车蓄电池市场正值传统旺季，加之电动自行车新国标实行，整车配套订单稳中有升；虽然蓄电池更换市场表现参差不齐，但少数企业仍可达到满产状态。后续还需关注换新需求对淡季的对冲程度。

• 投资策略

　　中长期来看，废电池紧俏的问题没有根本解决，再生铅冶炼成本偏高及潜在供给扰动对铅价仍有支撑，但铅内生动力略显不足，预计2025年铅价整体维持内强外弱，宽幅震荡走势。沪铅主要波动区间【16500,17500】元/吨，伦铅波动区间【1900,2100】美元/吨。

01

2025年前三季度行情回顾

　　1-2月受原料受限+春节放假影响，原生再生供应不及预期，电池厂春节前惯例备货，同时随着元宵节后电池厂陆续复产铅锭需求预期企稳，铅价底部回升。3月原生、再生铅冶炼厂检修陆续结束，新建产能陆续释放，但恰逢电池报废淡季，废电池价格上涨，铅价成本端支撑走强。同时春季天气污染导致供应扰动频发，铅价震荡向上冲上17800元区间上沿。

　　二季度清明之后，特朗普对等关税幅度大超预期，市场对于全球经济衰退的恐慌蔓延。铅价受宏观情绪整体影响大幅下挫，整体价格运行区间降至16000-17000元/吨。

　　三季度正值废电池报废淡季，受再生铅成本支撑影响，利润受损严重的再生铅炼厂产量迅速下滑，供应端扰动使得沪铅底部上移，9月冲破17000元/吨。

02

2025年四季度行情展望

　　供应端：近两年由于矿山生产干扰率提升，铅精矿供应量增幅不及精铅供应，铅精矿供应缺口扩大。受加工费低位以及原料供应等原因，国内原生铅的供应弹性更多是由白银等其他副产品价格变动所带来的收益加持。铅精矿供应的温和增量+再生物料补充不足+电解铅冶炼提产预期，加工费价格易跌难涨。再生铅方面，由于废电池紧俏的问题没有根本解决，原料不足和环保管控问题阶段性对再生铅生产造成干扰，成本因素始终会托底铅价。2025年仍需重点关注再生铅冶炼成本变动对价格的影响。

　　需求端：四季度电动自行车蓄电池市场正值传统旺季，加之电动自行车新国标实行，整车配套订单稳中有升；虽然蓄电池更换市场表现参差不齐，但少数企业仍可达到满产状态。后续还需关注换新需求对淡季的对冲程度。

　　投资策略：中长期来看，废电池紧俏的问题没有根本解决，再生铅冶炼成本偏高及潜在供给扰动对铅价仍有支撑，但铅内生动力略显不足，预计2025年铅价整体维持内强外弱，宽幅震荡走势。沪铅主要波动区间【16500,17500】元/吨，伦铅波动区间【1900,2100】美元/吨。

03

矿端供应分析

3.1 全球矿端增长乏力

　　据ILZSG公布数据，2025年1-7月全球铅矿产量257.56万吨，同比减少4.5万吨。全球铅精矿2Q25产量边际增加，头部矿企铅精矿产量基本持平，主要增量来自国内。2Q25部分项目产量同比下降的主要原因在于矿石品位下降、外部不可抗力因素和项目运营效率下降，同时恶劣天气和开采技术难题一定程度上影响产量。

近两年海外项目增产的主要项目：

　　1）俄罗斯Ozernoye铅锌矿（复产增产），2025年铅矿产能逐步释放。预计新增铅精矿产能3万-4万吨/年，成为俄罗斯铅矿供应的重要增长点。

　　2）澳大利亚Abra铅锌矿（持续增产），年产铅精矿9.5万吨（金属量）。2025年产能释放进入稳定期，预计贡献铅矿增量2万-3万吨/年。

　　3）非洲刚果（金）Kipushi铅锌矿（投产释放），属艾芬豪矿业（Ivanhoe Mines）旗下，铅锌品位高，伴生银、锗等资源。2024年投产，2025年铅精矿产能逐步释放，预计新增铅矿1万-2万吨/年。

　　4）美国Bunker Hill锌铅矿（重启试运行），由Teck Resources牵头重组，计划2025年下半年试运行，2026年全面投产，设计年产铅锌精矿（含铅金属量）约5万吨。试运行阶段或贡献少量增量（约0.5万-1万吨），主要增量集中于2026年。

　　5）澳大利亚Cannington矿（复产恢复），South32）旗下矿山，前期因矿石品位下降减产，2024年逐步恢复产能。2025年铅矿产量恢复至季均2万吨水平，全年新增约8万吨（锌铅共生矿）。

　　根据ILZSG预测，全球铅矿山产量预期增长至465万吨（+15万吨）。但2025年上半年，全球铅精矿供应恢复进展缓慢，尤其是主要产矿国的产量未能达到预期水平。目前来看由于近两年矿端干扰率提升，叠加欧洲冶炼厂复产带来产能增量，其对于铅矿的抢夺权较强，致使全球铅矿紧缺格局愈渐突出。因此我们下调全年矿端增量或在10万吨水平。

3.2 高品位矿稀缺，加工费持续下行

　　据SMM统计，2025年1-8月国内铅精矿产量109.77万金属吨，同比增长11.55万金属吨。进口方面，2025年1-8月铅精矿进口累计92.77万实物吨，累计同比增长28.18%。1-8月银精矿进口累计119.27万实物吨，累计同比增长6.34%。今年进口矿国别更加多元化，我国通过银精矿报关进口的铅精矿比例已超过40%，银精矿也是铅冶炼厂原料的重要来源。

　　由于铅精矿供应量增长有限，进口铅精矿未能有效缓解供应紧张状况，高品位矿产稀缺等因素，2025年进口矿加工费TC低迷，议价能力薄弱。尽管白银的高附加值属性将成为铅冶炼厂的主要收益，但铅矿含银原料仍供不应求，铅精矿供应量增幅不及精铅供应，铅精矿供应缺口扩大。部分小型冶炼厂原料库存天数减少，四季度铅精矿供应稳定性堪忧。北方地区冶炼厂或将于10月前后启动原料冬储工作。对于富含多金属的铅矿，其加工费已大幅下滑，零加工费或负100-200元/金属吨的报价已十分普遍。铅冶炼成本抬升，利润缩水使得铅冶炼企业生产积极性减弱，秋季原生铅冶炼厂进行维护检修增多，但原料备库并未同步停滞，市场参与者对于未来铅精矿加工费的前景仍然持谨慎态度。

图 3.1：全球铅矿月度产量（千吨）

资料来源：Wind，一德有色

图 3.2：全球铅矿月度产量季节性（千吨）

资料来源：Wind，一德有色

图 3.3：中国铅矿月度产量（万吨）

资料来源：Wind，一德有色

图 3.4：中国铅精矿月度开工率

资料来源：Wind，一德有色

图 3.5：中国铅精矿月度进口量

资料来源：SMM、一德有色

图 3.6：铅精矿连云港港口库存

资料来源：SMM、一德有色

图 3.7：铅精矿进口盈亏

资料来源：SMM 、一德有色

图 3.8：铅精矿与银精矿进口

资料来源：SMM 、一德有色

04

铅锭供应分析

4.1 全球精铅供应逐步恢复

　　据 ILZSG 数据统计，2025年1-7月全球铅市场供应过剩量为3万吨，而上年同期的供应过剩量为1万吨。2025年全球铅预计增长1.3%（1314万吨），受助于中国、印度、墨西哥和美国产量增加。

图 4.1： 全球精炼铅供需平衡

资料来源：SMM、一德有色

图 4.2：全球精炼铅产量季节性

资料来源：SMM，一德有色

4.2 原料限制产出，原生铅冶炼依靠副产品收益

　　据SMM统计，2025前三季度国内电解铅累计产量286.26万吨，累计同比增长22.21万吨。今年以锑、银为主的贵稀金属价格走强，使局部地区富含贵稀金属较好的铅精矿和粗铅加工费出现下调。

　　近两年全球铅锌矿产资源供应受限和国内原生铅冶炼厂产能快速扩张的背景下，铅精矿供不应求、加工费无法覆盖冶炼成本的现象已成常态。中大规模性电解铅冶炼企业在白银、硫酸、冰铜等副产品的加持下存在一定利润，生产积极性较高，但部分小规模冶炼厂出现原料供应受限导致生产恢复不及预期的情况。

　　2025年全年看，预计电解铅供应稳中偏增。从投产规划来看，原生铅新增产量的释放仍要集中在2024年已投产的青海西部矿业和即将投产的河南新凌铅业上，预计2025年落实到产量增加30万吨。

表 4.1：国内原生铅投产情况（万吨）

资料来源：公开资料整理，一德有色

图 4.3：国内原生铅月度产量（万吨）

资料来源：SMM、一德有色

图 4.4：冶炼厂利润

资料来源：SMM，一德有色

图 4.5：冶炼厂原料库存季节性

资料来源：SMM，一德有色

图 4.6：加工费

资料来源：SMM，一德有色

4.3 再生铅开工与废电瓶价格的相互博弈

　　据SMM统计，2025年前三季度再生精铅累计产量228.9万吨，同比减少10.69万吨。2025年2月后，再生铅冶炼进入长期的亏损状态，原料价格居高不下，铅终端消费疲软不旺，再生铅炼厂几乎看不到盈利的希望。

　　三季度正值废电瓶报废淡季，价格持续走高，再生铅成本压力逐步加大，且在铅价相对高位的背景下，铅蓄电池企业采买意愿也比较谨慎，当前大部分再生铅炼厂都陷入亏损状态，再生铅冶炼企业大规模减停产，对于废旧铅酸蓄电池的需求同步下滑。

　　从中长期来看，废电瓶短缺很难完全消除，我们预计市场交易原料紧的行情尚未结束，原料不足和环保管控问题或阶段性对再生铅生产造成干扰。

　　2025年再生铅预计新增产能超过20万吨，同时考虑到废电瓶实际发生量或较为有限，预计2025年再生铅产量实际难以兑现增量。

表 4.2：2024-2025再生铅新扩建产能

资料来源：公开资料整理、一德有色

图 4.7：再生铅产量季节性

资料来源：SMM，一德有色

图 4.8：废电瓶价格

资料来源：Wind，一德有色

图 4.9：再生铅企业综合盈亏（含副产品）

资料来源：SMM，一德有色

图 4.10：再生铅企业原料库存

资料来源：Wind，一德有色

图 4.11：原生铅与再生铅产量

资料来源：SMM，一德有色

图 4.12：精废价差

资料来源：Wind，一德有色

　　4.4 铅沪伦比值扩大，2025年铅锭出口条件弱化

　　据海关数据显示，1-8月，精铅合计出口量为2.85万吨，累计同比上升74.14%。1-8月，精铅合计进口量为2.21万吨，累计同比-67.69%。2025年，相较于海外，国内原生、再生供应受利润和原料影响制约，预计出口条件将继续弱化。

图 4.13：铅锭进出口

资料来源：SMM，一德有色

图 4.14：铅锭进口盈亏

资料来源：Wind，一德有色

05

下游需求分析

5.1 国内利好政策出台利于铅酸蓄电池产业发展

　　据ILZSG数据统计，2025年1-7月全球铅需求767.61万吨，同比增加18.42万吨。2025年全球铅预计增长1.8%（1325万吨）。

　　四季度电动自行车蓄电池市场正值传统旺季，加之电动自行车新国标实行，整车配套订单稳中有升；虽然蓄电池更换市场表现参差不齐，但少数企业仍可达到满产状态。该类铅酸电池生产企业铅锭采购需求好转，又因9月原生铅与再生铅检修企业较多，成品厂库货源供应有限，持货商报价坚挺支撑铅价。2025年政府工作报告中，着重提出：今年将安排超长期特别国债支持消费品以旧换新，如电动自行车、汽车以旧换新补贴力度加码，叠加新国标执行进入第二年，置换需求或集中释放，后续还需关注换新需求对传统淡季的对冲程度。

图 5.1：蓄电池成品库存

资料来源：Wind，一德有色

图 5.2：铅蓄电池开工率

资料来源：Wind，一德有色

5.2 铅蓄电池出口竞争压力显现

　　据海关数据显示，2025年1-8月铅酸蓄电池累计出口量为1.52亿只，同比下滑7.93个百分点。2025年1-8月铅酸蓄电池累计进口量为351.87万只，同比下滑5.33个百分点。

　　三季度铅锭沪伦比值逐步扩大，铅锭出口盈亏月度平均值在-2500元/吨附近，铅酸蓄电池出口成本在海外市场不占优势。同时，美国（对等关税）、中东（反倾销惩罚关税）等关税政策对中国出口的影响加重，此前因海外客户提前预购的“抢出口”订单已基本完成交付，预计四季度铅蓄电池出口订单仍将接连下滑。

图 5.3：中国铅蓄电池出口量累计（万个）

资料来源：Wind，一德有色

图 5.4：起动型出口占比

资料来源：Wind，一德有色

5.3 双碳目标愿景下，储能电池发展可期

　　通信板块方面，固定型蓄电池用于保障通信设备供电稳定。近年为了加快推动5G发展，工信部积极推进5G网络建设，随着5G技术的高速发展，全国通信基站及5G基站数量逐年攀升，带动铅酸蓄电池需求稳步增加。

　　最后是储能板块。随着全球对可再生能源的依赖度增加，以及电力系统对储能需求的提升，储能电池市场规模持续增长。国内“双碳”目标的提出，储能电池市场更是迎来了爆发式增长。未来储能电池用铅依然是铅消费增速最大的板块发展将铅蓄电池消费形成新的提振。

06

供需平衡

　　根据上文供需增量统计，从年度供需平衡来看，2025年全球铅锭小幅短缺2万吨左右，而国内比海外略显紧缺，整体呈现内强外弱局面。

附表1：全球铅供需平衡

资料来源：SMM、一德有色

附表2：国内铅供需平衡

资料来源：SMM、一德有色

　　审核：王伟伟/F0257412、Z0001897/