恒瑞医药，漂亮转身

2025年，恒瑞医药(600276.SH)让公众投资人刮目相看。

如果说4年前的恒瑞还会深受仿制药集采、医保灵魂砍价影响，那么如今的它已脱胎换骨，从过去的困境里走了出来，正式迈向了创新药时代。

01 新高

2025年上半年，恒瑞的业绩继续新高。

营收157.61亿元、归母净利润44.5亿元、扣非净利润42.73亿元，各同比增长了15.88%、29.67%和22.43%。

如若单季度来看，时隔18个季度后，恒瑞收入再度创下历史新高：

25Q2，营收85.56亿元，同比+12.53%，环比+18.74%。

利润端，更是表现不俗，不仅新高了而且连续3个季度实现同比、环比的增长。到了25Q2，归母净利润25.76亿元，扣非净利润24.1亿元。

这是恒瑞首次单季净利站上25亿元关卡。

恒瑞正在不断刷新公众投资人对它的认知。

02 创新药累结硕果

尼采曾说过，“当你长久凝视深渊时，深渊也在凝视着你”。

在恒瑞陷入困境时，创始人孙飘扬毅然决然地带领着公司上下持续发力创新药。因为集采之下，那种靠仿制药来赚钱的时代已经彻底结束了。

孙飘扬清楚地知道这点，然后重金狠手砸向研发。

2021年恒瑞研发投入首度超过60亿元，并在之后长期保持这样高水平的投入。

过去4年，研发投入总金额已达269.27亿元。其中，2024年更是高达82.28亿元。

如此高的投入之下，恒瑞研发投入占营收比例更是比肩国际Big Pharma。2021年-2024，各为23.95%、29.83%、26.95%和29.4%。

得益于此，恒瑞得以每年保持着2-3款创新药上市。到了2025年，创新药步入井喷期。

仅上半年，恒瑞就有瑞康曲妥珠单抗（艾维达®）、法米替尼（艾比特®）、磷罗拉匹坦帕洛诺司琼（瑞坦宁®）、瑞卡西单抗（艾心安®）、瑞格列汀二甲双胍片（瑞霖唐®）和艾玛昔替尼（艾速达®）6款新药上市，涉及肿瘤、代谢和心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病。

可以这么说，多领域开花。

截至目前，恒瑞获批上市的创新药已达23款。

随着创新成果持续获批，临床价值凸显，惠及更多患者，这驱动了公司创新药收入不断增长。

25H1，恒瑞创新药销售及许可收入95.61亿元，占公司营业收入比重60.66%，其中创新药销售收入75.7亿元。

更多增量还在路上。恒瑞在研管线已有舒地胰岛素、鲁兹诺雷钠、SHR0302、阿托品滴眼液和达尔西利已获NDA受理，另还有10款产品进入III期临床，这保证了未来产品的获批的连续性。

03接连斩获BD

另一个重要变化是，创新药对外许可已成为公司业绩增长新引擎。

2025年3月，恒瑞与MerckSharp&Dohme公司达成一桩BD，将脂蛋白（a）[Lp（a）]口服小分子项目HRS-5346在大中华地区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利有偿许可给该公司。恒瑞获得2亿美元及最高可达17.7亿美元的里程碑付款。

2025年4月，恒瑞又与Merck KGaA达成了一笔1500万欧元首付款的BD。

3个月后（2025年7月），国际制药巨头GSK也相中了恒瑞的HRS-9821项目和至多另外11个项目，恒瑞将获得5亿美元的首付款，潜在总金额约120亿美元的选择权行使费和里程碑付款。

故事还在继续。2025年9月，恒瑞与Braveheart Bio达成了另一桩BD，并将获6500万美元首付款和完成技术转移后的1000万美元近期里程碑款，总计7500万美元。

就在2025年上半年，恒瑞已收到MerckSharp&Dohme 2亿美元以及IDEAYA 7500万美元的对外许可首付款，并确认为收入。

可以看到，BD收入已成为公司营收的重要组成部分。

“对外许可作为公司常态化业务”恒瑞这样表示。

换句话说，恒瑞用了4年时间，实现了漂亮转身。

不过，目前，恒瑞估值算不上便宜。

它的最新PE（TTM）为61.63倍，处于历史分位的74.5%。