基金经理张景松9月观点：一花独放不是春，百花齐放春满园

市场在一轮流畅的上涨后，近期进入颠簸阶段。恰逢A股中报披露完毕，国内经济仍处于摸底缓升阶段。在行情进入短期风格混乱周期时，如何把握投资机会？基金经理张景松9月最新观点来了↓

基金经理 张景松

兼具买方与卖方视角，深耕数字经济领域，研究覆盖范围广且重视深度产业研究。先后负责软件、5G产业链、半导体、智能汽车、智能制造、新材料等产业方向的研究。拥有10年证券从业经验，其中包含超3年公募基金管理经验。

市场纵览

2025年8月，根据iFinD数据，涨幅前三名的申万一级行业分别是通信、电子、综合，幅度分别是+34.4%、+24.8%、+21.9%；涨幅后三名的申万一级行业分别是银行、煤炭、钢铁，幅度分别是-1.6%、+0.4%、+0.8%。A股市场的核心指数中，8月科创50、创业板指领涨，涨幅分别为+28.0%、+24.1%，AI产业链引领市场上涨，大盘成长风格占优，而红利指数、微盘股指数表现相对较弱，分别变动-0.7%、+4.0%，上证指数单月涨幅接近8%、创去年10月以来的月度涨幅新高，8月末上证指数一度达到3888.6点、创近10年以来的新高，8月全A日均成交额高达2.31万亿元、创月度历史新高，8月北向资金买卖总额6.18万亿元、创月度历史新高；香港市场整体表现相对平淡，恒生指数、恒生科技8月分别上涨+1.2%、+4.1%，南向资金8月净买入1,122亿港元、保持在高位。全球市场的重要指数中，8月台湾加权指数、日经225指数、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别变动+2.9%、+4.0%、+3.2%、+1.6%，美国M7按市值加权变动+1.4%。另外，8月黄金、比特币兑美元涨幅分别为+5.0%、-3.5%。（数据来自于wind，截至2025.8.31）

海内外宏观

美国经济仍具韧性，8月下旬发布的8月Markit制造业PMI初值反馈较好，7月核心PCE同比+2.9%、与市场预期一致。目前预期美国年内降息2次，市场都在关注9月初公布的8月非农数据。8月美元指数变化-2.2%到达97.8，10年期美债收益率下行14bp至4.225%，美元兑离岸人民币8月走出下行趋势来到7.12。8月中美国宣布对华关税延期90天，四季度贸易谈判博弈戏码仍将继续。

中国整体的宏观预期比较稳定。7月全国规模以上工业增加值同比实际增长+5.7%，还需观察8~9月的趋势；7月PPI同比-3.6%，与6月同比数据一致，连续34个月为负，而CPI同比持平；7月M2同比+8.8%，M1同比增速持续上行至+5.6%，而新增人民币贷款-500亿元，财政支出持续发力但仍待需求侧修复。8月下旬，国务院印发了《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，分2027年、2030年、2035年三阶段推动人工智能与经济社会各行业各领域广泛深度融合。

投资策略

根据广发证券的中报统计数据，在大类行业中TMT 25Q1与Q2的单季度收入与利润同比增速均表现强势，其中电子、游戏、通信网络设备的业绩表现较为突出，受益于AI与周期驱动；中游制造的单季度收入与利润同比增速连续两个季度修复，其中国防军工、电力设备呈现出一定的基本面反转趋势，经营性现金流也有明显改善；中游材料今年以来利润修复，金属与非金属材料中均有结构性亮点。即使剔除掉部分细分领域受益于宏观阶段性补库存的因素，目前成长方向的整体基本面趋势也不太差。

展望后市，信心前置与流动性驱动的行情有望持续，权益资产在国内大类资产比较中占据愈发重要的地位。而从上述的中报业绩分析也能发现，到今年末或者26年及以后市场趋势的持续性取决于国内总量需求的边际变化趋势，关键时间点的政策取向与落地仍比较重要。从行业配置策略选择上看，维持7月初《2025年下半年展望》中的观点，“机构投资者的杠铃策略预计持续，成长一侧景气成长有望重回视野，同时小微市值、主题成长风格的延续取决于流动性与监管的边际变化。景气成长中，应结合产业生命周期位置，聚焦被低估的大盘成长资产以及未来1~2个季度业绩突出的新兴科技资产。”7月以来市场在成长一侧的投资结构比较极致，但从基本面观察，大盘成长中有更为多元化的投资机遇，而且这两个逻辑不是替代关系、而是共荣关系。最后，对于每一个投资者来说，最重要的还是要尊重市场、认清自己、守住本心。

细分行业的投资逻辑，本月的分享如下：

AI

AI的主线逻辑未变。

①AI终端——2026年有望成为AI端侧大年，各大品牌的轻量化全彩显示眼镜以及新形态终端将陆续上线，国内从芯片到终端的供应链都有望走在全球前列。

②AI算力——全球AI大模型的边际进步、头部CSP的资本开支、海外头部CSP的定制芯片投片与CCL需求，这三个条件仍是AI算力的试金石，若均未发生显著恶化，那么以云端推理为代表的产业趋势便是持续的。其中，应更重视PCB、光通信等产业链中具备全球竞争力的优质头部企业，同时兼顾国产替代的贝塔机遇。

③AI应用——“模型即应用”的讨论与当年的云时代类似，阶段性确实会压抑投资情绪，但掌握垂直数据优势、积极拥抱AI时代的优质软件产品、平台公司，仍有望脱颖而出，而不是“操作系统”厂商吞噬一切，除非AGI真的到来。可从中报中辨识具备AI产品力、商业模式以及ARR的软件企业。

商业航天

我国的商业航天仍处于初级发展阶段，而2026~2027年开始行业有望进入放量期，接下来数月也有较多催化剂释放。从卫星视角来看，两家头部卫星运营商引领，卫星发射任务比较急迫，且火箭资源紧张，有望助力民营商业火箭公司的发展；从火箭视角来看，现阶段的行业格局仍是体制内引领、体制外补充，大液体、可回收是行业的必然趋势，谁能先稳定地实现发射服务、谁就能占得先机。卫星产业链的载荷、模拟与射频芯片、激光链路、姿态控制模块、传感器、测试等，以及火箭产业链的发动机管路与泵阀、燃烧室、燃料、整流罩、贮箱、各种连接器与传感器等都值得关注和挖掘。另外，军工行业的整体上行趋势也未必是昙花一现，新型号与出海的核心逻辑有望驱动头部企业业绩向好。

半导体

去年四季度以来持续在月报中强调的国内半导体设计库存周期的逻辑依然成立，去年末的月报已提出要“梳理兼具方案思维、投资能力的半导体设计公司”。今年7月份以来AI算力、AI终端的逻辑也在持续催化半导体产业，同时半导体各产业链环节头部企业的整合趋势也愈发清晰。现阶段应相对聚焦具备全球产品竞争力的优质公司，同时兼顾国内先进晶圆制造与先进封装能力扩容情况下的国产化受益企业。

以上个人观点仅供参考。风险提示:

华夏数字经济龙头为混合型基金，其预期风险和预期收益低于股票基金，高于普通债券基金与货币市场基金。本基金还可通过港股通渠道投资于香港证券市场，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，本基金还将面临汇率风险、香港市场风险等特殊投资风险。本基金风险等级为R4（中高风险）。

基金资产可投资于港股，会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、 市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，包括港股市场股价波 动较大的风险、汇率风险、港股通机制下交易日不连贯可能带来的风 险等。可能带来一定的流动性风险）等。基金资产并非必然投资港股。

本基金为发起式基金，发起资金提供方使用发起资金认购本基金的金额不少于人民币1000万元，且发起资金认购的基金份额持有期限自基金合同生效日起不少于3年，法律法规和监管机构另有规定的除外。《基金合同》生效之日起三年后的年度对应日，若基金资产净值低于2亿元，基金合同自动终止，且不得通过召开基金份额持有人大会延续基金合同期限。故投资者将面临基金合同可能终止的不确定性风险。

本资料仅为服务信息，观点仅供参考，不构成对于投资人的任何实质性建议或承诺，也不作为任何法律文件。

基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。

基金不同于银行储蓄和债券等能够提供固定收益预期的金融工具，且不同类型的基金风险收益情况不同。投资者购买基金，既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

基金管理人的适当性匹配意见不表明其对产品或者服务的风险和收益做出实质性判断或者保证。

各销售机构关于适当性的匹配意见不必一致，且基金合同中关于基金的风险收益特征与基金的风险等级因考虑因素不同，存在差异。

本页面基金产品风险等级由基金销售机构提供，且投资者应符合销售机构适当性匹配原则。

基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，在投资者做出投资决策后，基金运营状况、基金份额上市交易价格波动与基金净值变化引致的投资风险，由投资者自行负责。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。

投资者在投资本基金之前，请仔细阅读本基金的《基金合同》、《招募说明书》和《产品资料概要》等基金法律文件，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策，独立承担投资风险。

本基金由华夏基金管理有限公司依照有关法律法规及约定申请募集，并经中国证券监督管理委员会许可注册。本基金的基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要已通过中国证监会基金电子披露网站（http://eid.csrc.gov.cn/fund/disclose/index.html）和基金管理人网站（https://www.chinaamc.com/guanyu/gonggao/）进行了公开披露。中国证监会对本基金的注册，并不表明其对本基金的投资价值、市场前景和收益做出实质性判断或保证，也不表明投资于本基金没有风险。

本资料中推介的产品由华夏基金发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。

市场有风险，投资需谨慎。