赵建：9月月度分析——奋起直追

赵建系西京研究院院长 、中国首席经济学家论坛成员

核心观点

在全球科技竞争加剧与金融市场结构调整的背景下，AI技术差距、加密资产格局、中美经济韧性及区域市场表现成为影响资产配置趋向的核心变量。从科技与资产的联动看，中美AI竞争、加密货币国家意志、全球资产风险趋势及区域市场机遇等因素，将成为资产管理决策的重要参考。

当前金融层面最前沿的竞争，是以WEB3.0技术范式为基础的加密资产、稳定币、RWA等新金融范式的竞争。在这个方面，香港正在紧跟潮流，奋起直追，在最前沿的金融领域引领中国金融资产的重估。因此，阅兵之后的科技和金融关注热点，应该聚焦香港比特币亚洲峰会后的各种创新与实验。固然，在稳定币、加密资产交易等方面还有很长的路要走，但香港一直保持WEB3.0的先发优势和独特的创新环境，这为投资者对香港资产的投资注入了广阔的想象力。

注：下文内容将有限释出，如您对全文感兴趣，我们诚挚欢迎您加入西京研究院爱脑会并获取全文。

01

中美AI竞争：技术差距扩大

算力与生态成关键壁垒

（一）美国AI优势：算力投入与生态垄断持续强化

根据西京硅谷团队一线分享，美国在AI领域的领先地位正在进一步巩固，核心优势集中在算力基建规模与技术生态闭环两大维度。2025年美国在AI算力基础设施上的投入在千亿美金级别，远超全球其他国家，其中英伟达业绩更是兑现远超市场预期，其GPU芯片作为AI算力核心硬件，持续垄断全球高端市场，强力支撑起美国AI模型研发与应用的底层需求。

谷歌则在AI应用成本控制与用户体验上形成差异化竞争力。其自研的TPU芯片在大规模AI计算中是当前全球AI生成成本最低的技术方案之一。更关键的是，谷歌已将AI功能深度融入C端场景，例如在本地搜索中，AI不再提供网页链接对比，而是直接输出“最佳餐厅”等精准结果，这种体验变革正在重塑OTA等行业的服务收费逻辑，也推动了谷歌在AI消费生态中的用户粘性持续提升。

从产业协同看，美国AI生态呈现“底层硬件-中层模型-上层应用”的完整闭环。英特尔在……

（二）中国AI现状：短期应用活跃，核心技术瓶颈待破

中国AI市场呈现“应用端热闹，核心端受限”的特征。阿里、腾讯等企业在阿里云、腾讯云等平台上优化AI部署成本，但这种优势更多集中在“应用层优化”，而非底层技术突破。从核心资源看，中国AI面临高端芯片短缺的关键瓶颈，尽管寒武纪等企业股价因市场炒作上涨，市值一度达6700亿，但其芯片性能仅相当于英伟达A100的水平，且良品率与实际交付能力仍有限，远无法满足AI训练的算力需求。

华为的技术路线选择也面临挑战，其此前押注的“矩阵运算框架”与当前全球主流的GPU架构存在差异，虽已启动路线调整，但新推出的昇腾910B芯片仍未达到良好的商用可用性。国内大厂的AI负载实际仍依赖“外部水卡”，而公开市场上的算力中心利用率不足20%，反映出“硬件短缺”与“资源闲置”的结构性矛盾。

从市场表现看，A股AI板块呈现“概念炒作大于实质价值”的特征。除光模块等少数细分领域具备实际业绩支撑外……

02 加密资产与稳定币：

从“草根赌场”到“主权金融工具”的转型

（一）美国稳定币：绑定美债，成为解债新工具

稳定币市场正经历从“草根玩家主导”到“主权资本介入”的根本性转变。美国财长将稳定币定位为美债新锚定物，通过“币转债”机制缓解债务压力—即允许稳定币与美国国债对等购买，间接打开美债发行上限。这种模式类似于1994年中国“债转股”思路，但核心目标是借助稳定币扩大美元流动性覆盖范围，而并非直接化解债务。

从市场影响看，稳定币的本质已从“加密货币辅助工具”转变为“美元影响力延伸载体”。尽管当前稳定币规模对几百万亿美金的美元衍生品市场而言占比极小，无法直接替代美元，但它显著拓展了美元在跨境支付、新兴市场交易中的应用场景，尤其是在传统金融机构难以覆盖的领域，稳定币正在成为美元渗透的“新通道”，依靠科技创新再次巩固了美元的全球霸权。

值得关注的是，美国资本对加密货币的操控逻辑似乎正在从……

（二）香港稳定币：立法先行，争夺人民币国际化窗口

香港在稳定币领域的核心动作是监管框架超前布局，其《稳定币条例》于2025年8月实施，较美国同类立法早20天，成为全球首个对法币挂钩稳定币实现全面监管的地区。条例明确“100%储备资产隔离”“每日审计”“持牌银行托管”等要求，同时允许锚定“一篮子资产”（含离岸人民币）的稳定币发行，为人民币国际化提供了新路径。

从资产配置视角看，香港稳定币的价值不在于“发币本身”，而在于“打通离岸人民币与加密资产的流动性通道”。……

（三）加密货币市场：结构性机会与风险并存

当前加密货币市场呈现“头部资产主导，但山寨币缺乏流动性”的格局。比特币（BTC）作为“数字黄金”的储备属性仍受认可，市场甚至存在长期目标100万美元的价格预期，但短期受以太坊坐庄行为分流资金，波动率有所下降。以太坊则凭借“高贝塔属性”成为短期投机焦点，2025年初至今其涨幅达90%，远超比特币的收益弹性，但这种上涨高度依赖“华尔街资本坐庄+杠杆资金推升”，缺乏底层价值的实质支撑。

从市场逻辑看，加密货币已从“bottom-up（草根驱动）”转向“top-down（机构驱动）”。过去一年中心化交易所联合传统资本……

03

全球资产市场：

中美分化加剧 区域机遇显现

（一）美国市场：投机泡沫延续，结构性机会集中

美国经济呈现“表面韧性与潜在风险并存”的特征。制造业回流在半导体领域取得实质进展，台积电美国工厂已投产5纳米与3纳米芯片，园区内80%为亚裔技术人员，短期支撑起美国高端制造的人力需求；消费端则呈现“商品通缩、服务通胀”的结构性分化，而人力成本持续也是美国服务业通胀最大的驱动因素，体现出某种程度上的正向循环。

股市方面，美股处于“高估值与强流动性”的平衡中。标普500指数远期市盈率达22倍，接近互联网泡沫时期水平，但美联储态度意外转向鸽派—鲍威尔明确“优先关注就业，暂缓通胀管控”，市场预期明年换届前或维持宽松，支撑股市估值。从板块看，AI上游（英伟达、英特尔）、半导体设备仍是核心主线，而消费端的OTA受谷歌AI冲击，传统零售板块面临压力。

短期风险点则在于……

（二）中国市场：A股结构性行情，港股制造业存估值修复机会

A股市场呈现“政策托底与结构分化”的特征。2025年1-9月，创业板指、科创50指数分别上涨35.38%、32.11%，主要依赖AI应用、光模块等政策支持板块的推动；但房地产债务化解缓慢、地方政府隐性债务风险仍未完全释放，拖累了金融、地产等权重板块表现。从资金逻辑看，居民存款搬家为市场提供流动性，但资金集中于少数题材股，导致“局部泡沫与局部低估”并存。寒武纪等缺乏业绩支撑的AI标的被爆炒，而传统制造、消费等行业估值则仍处于历史低位。

港股则迎来“估值修复+外资回流”的双重机遇。2025年恒生指数年内涨幅超27%，恒生国企指数涨25%，核心驱动力来自两方面：……

（三）新兴市场：东南亚动荡拖累股市，战略资源成配置亮点

东南亚市场面临“政治动荡与经济疲软”的双重压力。印尼爆发暴乱、泰国陷入政治危机，导致区域股市表现低迷，其中印尼股市年内跌幅超10%，外资流出数十亿美元。从本质看，东南亚动荡与美国“颜色革命”策略相关—美国试图通过搅乱中国“后院”，争夺印尼等资源大国的合作主导权，这一趋势短期内或持续，建议投资人暂时规避东南亚高风险市场。

战略资源板块成为全球资产配置的“防御性亮点”。美国为应对与中国的科技竞争，在全球范围内搜罗……

04

资产配置建议：

聚焦科技主线 平衡风险与弹性

我们总结核心配置方向，分别围绕：美国AI上游资产，香港稳定币受益类资产，中国战略资源与港股制造业和加密货币四个方向的具体策略部署，现诚邀您加入西京爱脑会会员获取全文报告。

05

总结：

科技定方向 资产看结构

2025年9月全球资产市场的核心逻辑是“科技竞争主导资产定价”—美国凭借算力与生态优势扩大AI差距，稳定币成为其延伸金融影响力的工具。中国则在应用端寻求突破，但核心技术瓶颈仍需时间解决。资产配置需紧扣“科技主线+结构分化”，在拥抱美国AI上游、香港稳定币、中国战略资源等机遇的同时，严格控制加密货币与A股题材股的风险敞口，以“核心资产打底+弹性资产增强”的组合应对市场波动。