科技成本轮牛市主线，外资公募如何看后市？

来源：第一财经

　　“如果说这是一轮比较可持续的牛市的话，它应该有一条主线。‘科技’大概率是这条主线。”安昀对记者称。

　　近期， 上证综指已冲上3800点大关，科技板块景气度点燃市场情绪，寒武纪股价本周超越了贵州茅台。不过，市场波动加剧，由流动性驱动的牛市能持续多久？

　　本轮牛市，先是有国家队的资金“托底”，而后有保险资金加速入市助力，外资对中国股市的看法也有所改善。在真金白银的支撑之下，散户的情绪被点燃，而从历史上来看，新发公募基金规模通常滞后于股市表现。

　　对此，第一财经采访了施罗德基金管理（中国）副总经理、基金经理安昀。在他看来，市场受到流动性驱动，且低利率下居民资产配置压力大，在总量经济数据未出现亮点的情况下，部分企业盈利并不弱，新消费、生物科技、出口等表现良好。随着A股估值来到合理区间，未来更看好结构性行情，科技、先进制造和消费等政策重点支持的行业。其中，新消费成为新亮点，科技仍可能成为这轮牛市的主线。美国人工智能相关的资本开支的高增速有望带动亚洲相关板块。

　　看好新消费、周期等结构性行情

　　近阶段，尽管来自险资、居民存款搬家的流动性占据主导，安昀认为，新消费、出口等表现良好。分析中国企业需有全球视角，中国企业竞争力强，在全球市场有优势。同时，股市好转可能带动消费回升，强化股市趋势。

　　野村证券近期也提及，中国股市的这轮牛市并非全然是“水牛”，AI、创新药等方面都出现了更积极的迹象。

　　例如，中国为AI的崛起已铺垫了十多年。2017年，国务院发布了一项发展计划，将AI确立为国家战略重点。得益于大量的美国海归的留学生（STEM人才）、广泛的数据中心基础设施以及对该领域的大量资金投入，中国已成为AI蓬勃发展的沃土。

　　创新药也属于中国厚积薄发的领域。今年，创新药行情是由跨国药企高额交易所驱动的，中国生物技术产业的崛起可追溯到10年前实施的政策改革。改革后新药首轮人体试验的审批时间从501天大幅缩短至87天。2024年，中国首次获得新药上市申请批准的创新药数量从2015年的11种显著增加到93种。

　　7月开始，整体中国股市在经历反弹后的估值已处于合理区间，市场整体估值已经位于历史50%左右分位以上。在安昀看来，后续大波段整体性重估再现的机会可能有限。若出现宏观政策非常超预期，或者基本面出现的重大的改善，后续整体估值有望进一步上升。因此，目前主要还是看好结构性行情，包括科技、先进制造和消费等政策重点支持的行业。

　　在消费板块，新消费成为今年国际资金追逐的焦点。新旧分化局面仍可能持续，潮玩出海成为新亮点。例如，2025年上半年，泡泡玛特营收同比增长204%，净利润同比增长397%。净利润较华尔街的预期高出约5%，大中华区营收同比增长135%，美洲地区营收同比增长1142%。年初至今，泡泡玛特港股的股价涨幅高达250%，未来海外营收能否持续高增将是核心。

　　出口亦维持强劲，具有全球竞争力的制造业尤其具有韧性。例如，1~7月，叉车行业销量85.79万台，同比+12%，内销54.61万台，同比+10.4%，外销31.19万台，同比+15.1%，出口增速较快的区域包括非洲（+43.95%）、西欧（+28.78%）、东南亚（+15.66%）。某中国叉车龙头排名全球前十，产品出口到全球多个国家和地区。公司通过不断提升产品质量和技术水平，增强在国际市场的竞争力。

　　此外，随着反内卷政策深入，周期板块一度火爆。同时，受到美国总统特朗普对铜等贵金属加关税等信息的扰动，铜价一度飙升。安昀认为，短期有色金属板块的结构性机会值得关注，而周期板块的全面共振仍需等待宏观需求出现明显改善。目前，有色金属表现分化，铜价在去库存支撑下保持稳定，电解铝价格因供需格局改善获得支撑。贵金属板块受外部风险因素影响价格走高。

　　科技板块景气度改善成为亮点

　　随着市场站上3800点，牛市持续多久成为各界最关注的问题。

　　“如果说这是一轮比较可持续的牛市的话，它应该有一条主线。‘科技’大概率是这条主线。”安昀对记者称，在美国人工智能相关的资本开支持续高增的背景下，有望从产业链角度和映射角度对国内的科技股形成拉动。

　　事实上，算力是国内今年来表现最好的板块之一，尤其是光模块的领先企业股价已经翻了两三倍。继7月以来，高盛在本周第二次上调出货量，以反映关税风险缓和，以及光模块销售均价的下降速度比此前预估的20%要慢（产能紧张）。

　　安昀认为，科技板块未来或将出现一定的海内外分化格局，海外算力需求持续超预期成为核心亮点，可重点关注GPU供应链、光模块及高带宽存储等受益于全球AI基础设施建设的硬件环节。

　　近期，记者也了解到行业观点普遍认为中国科技板块景气度改善成为亮点，半导体板块引爆A股，稀缺标的“寒王”寒武纪股价站上1500元大关，超越了贵州茅台。市场担忧英伟达H20芯片生产因相关监管而暂停，英伟达正准备推出更先进的B30A芯片，但仍需美国审批。华为、寒武纪等的国产芯片研发在推进。

　　8月27日，寒武纪2025年中报正式披露，营业总收入28.81亿元，同比去年增长4347.82%，归母净利润为10.38亿元，同比去年增长295.82%，高盛本周更是将寒武纪的12个月目标价上调至1835元（此前为1476元），对应2026年253倍市盈率，主因在于，寒武纪将受益于中国生成式AI基础设施的快速增长，以及公司在算力芯片领域的领先地位。不过，寒武纪市盈率倍数仍高达约600倍。8月28日，寒武纪发布风险提示，预计2025年全年实现营业收入50亿元至70亿元。

　　多位私募机构投资经理也对记者提及，字节跳动是当前国内AI芯片最大采购方（亦是寒武纪的最大客户），2024年采购额约600亿元，其中英伟达与国产芯片各占一半。国产芯片在推理场景适配性更强，随着多模态和token消耗增长，国产卡在字节体系内的使用比例将持续提升。但是，寒武纪的高估值仍令部分机构保持谨慎，高估值来自其稀缺性，若后续其他芯片企业上市，则可能导致竞争格局有所变化。

　　整体而言，机构对中国科技主线持乐观态度。但安昀指出，需特别关注的是小微盘股过度拥挤的情况。一方面是今年以来量化组合对于中小盘指数的超额接近历史极值，而中证1000/2000估值和成交量也均接近历史极值。