“IPO未至，套现先行”沪鸽口腔3年分走98%利润 实控人独占7600万

作者：阿飞

2毛钱的成本价，9毛钱的出厂价，终端售价可以卖到500元以上，利润率高达500倍。很难想象，如此暴利的生意竟是来源于一颗假牙。

在医疗投资圈，有一句广为人知的名言——金眼、银牙、铜骨头。牙科相关的医疗产品作为“暴利行业”，一直被外界视作“长坡厚雪的赛道”，近年来不少企业纷纷冲击IPO，试图通过资本化进一步扩张规模。

8月18日，假牙生产商沪鸽口腔，在港交所更新了招股书，再度尝试向港股IPO发起冲击。IPO参考注意到，这已是沪鸽口腔第七次尝试IPO，此前曾5次提交A股上市和1次提交港股上市，但均以失败告终。

在IPO跑道上屡败屡战的沪鸽口腔，此番能否如愿上市呢？

沪鸽口腔的“暴利”生意经

2017年，国家卫计委曾发布过一次调查，全国35岁以上的人群，10个人中有8个都有缺牙情况，口腔医疗的市场空间可谓巨大。

相比价格昂贵、有几率失败的种植牙，用价格更低的假牙填补缺失，成了不少患者的选择。

根据三方机构数据，2023年中国假牙（义齿）行业市场规模为117.89亿元，同比增长8.73%，预计到2030年全球假牙市场规模将达到212.87亿元。

以从事业务来分，当前假牙产业链大致可以分为三个板块，一是提供树脂、金属、陶瓷等原材料供应的上游供应商，二是设计生产口腔医疗用品的中游企业，最后则是直接为患者提供口腔医疗的医院或诊所。

作为一家义齿产业链的中游企业，沪鸽口腔主营临床口腔类产品、口腔技工类产品等业务，其生意属于“闷声赚钱”的类型。

除了假牙之外，沪鸽口腔还布局其他业务类型。从产品上看，沪鸽口腔主打四类产品——合成树脂牙（义齿）、弹性体印模材料、临时冠桥树脂块、无托槽隐形正畸矫治器。而每一个产品类型下还会分出数个小类，基本覆盖了患者在牙齿修补、矫正、治疗过程中的材料全部需求。

从这一点来看，也可以将沪鸽口腔简单理解为一家“超市”，产品品种众多，可以满足修复、种植、正畸、牙体牙髓等科室需求，各类产品也共同撑起了沪鸽口腔的营收。

招股书显示，2022-2024年，沪鸽口腔的营业收入分别约为2.8亿元、3.58亿元、3.99亿元，整体维持增长态势。其中，弹性体印模材料是沪鸽口腔收入贡献最高的产品，2024年占沪鸽口腔收入的46.8%左右，活动义齿类产品占比则在36.2%。

而一向被外界认为“暴利”的口腔行业中，沪鸽口腔的业务有多挣钱呢？

招股书显示，沪鸽口腔2022-2024年毛利率分别达到54.9%、57.0%及59.3%，两大主力产品均呈现高毛利率特征。

此前沪鸽口腔冲击A股时提交的招股书显示，其核心产品合成树脂牙平均成本约2毛/颗，出厂价约9毛/颗。传递到终端的医院上，患者镶上一颗合成树脂牙的费用可达500元以上，其中的利润可谓相当可观。

口腔行业常被认为“暴利”的一大原因就在于，产品生产成本不高，为后续技工和医生的再加工、调试、安装等流程以及渠道经销等环节，提供了较大的加价余地。

上半年净利润“腰斩”

对沪鸽口腔来说，“暴利”的生意背后并非没有挑战。

2022-2024年，沪鸽口腔年内利润分别为6403.3万元、8835.4万元、7656.9万元。历经2023年增长之后，2024年沪鸽口腔的利润开始出现“打折”现象，2025年上半年净利润同比下滑56.4%。

在招股书中，沪鸽口腔将下滑的原因归结于美国关税政策影响，使得其产品普遍征收30%或以上关税费用，导致美国客户订单延迟和减少。同时，一家主要美国客户策略性退出相关业务分部，进一步影响了销售表现。

当前，沪鸽口腔采用国内国外双线扩张模式。在海外市场拓展上，沪鸽口腔主要依赖海外经销商获取收入，2024年，海外经销商为沪鸽口腔贡献收入达1.25亿元，占比为31.2%。

2022-2024年以及2025年上半年，沪鸽口腔分别与1456名、1571名、1673名、1506名经销商合作，来自海内外经销商的销售收入占总营收的近80%。

业内人士分析称，经销商的话语权如果过大，将限制企业自身在定价、销售推广等方面的自主性，并可能导致企业对市场需求的反应速度降低。此外，经销商的忠诚度和合作稳定性也是一个潜在风险，如果经销商转向其他品牌，可能会对企业的发展造成较大打击。

与此同时，沪鸽口腔的核心产品在市场竞争中面临“价格战”的压力。例如，弹性体印模材料的销售价格从2022年的174元/公斤降至2024年的173元/公斤。合成树脂牙的定价未变，但其营收占比从24%下滑至21%。此外，无托槽隐形正畸矫治器的平均售价从2022年的3564元/例降至2025年的3167元/例，累计跌幅超过10%。

在价格压力之下，沪鸽口腔在保持收入增长的同时，也面临着利润率的压缩，“以价换量”的前提下利润水平难以进一步提升。

分红3年掏空利润

2006年，在口腔材料行业摸爬滚打多年的宋欣，成立了沪鸽口腔的前身山东沪鸽，随后，从合成树脂牙到口腔印模，再到拳头产品弹性体印模，沪鸽口腔在蓬勃发展的中国牙科市场走出了一条技术立足之路。

经过多年的发展，沪鸽口腔被认定为“第二批国家级专精特新小巨人企业”“山东省中小型企业隐形冠军企业”。

但宋欣的野心并不止于此，他正计划以沪鸽口腔为基础，打造一个以牙科医院为主的医疗帝国。

2015年，宋欣运作山东沪鸽在新三板挂牌，随后他设立了旗下第一家牙科医院，青岛兰信口腔医院。随后，烟台兰信口腔医院、日照口腔医院、青岛新都口腔医院、烟台莱山口腔医院、日照儿童口腔医院、青岛春慈新都口腔医院等陆续成立。

2021年，山东沪鸽首次启动A股上市辅导，尝试在创业板完成IPO。山东沪鸽于2022年8月5日递交问询函回复，回应深交所首轮反馈意见，但由于未收到进一步反馈，其后自愿撤回申请。数次寻求A股上市均无果而终后，2025年2月，沪鸽口腔由A改H，首次向港交所递表。

值得注意的是，在沪鸽口腔的发展历程中，家族式管理一直扮演着重要角色。

作为拟上市公司的实际控制人，宋欣通过直接持股和间接控制沪鸽口腔52.56%的股份。而宋欣的母亲秦立娟合计控股23.16%，但其并不与宋欣构成一致行动人。宋欣的堂哥宋佰升也在沪鸽口腔持有约0.48%的股份。

IPO参考注意到，此前山东沪鸽申报新三板计划冲击A股时，宋欣的母亲秦立娟仅间接持股7.57%，而沪鸽口腔递表港交所时，其控股比例升高到了23.16%。另外，山东沪鸽申报新三板时，宋欣妻子顾方方间接持股1.82%，而沪鸽口腔递表港交所时，股东中并没有顾方方。

2022-2024年以及2025年1月，沪鸽口腔进行过4次分红，金额分别为1447.2万元、3859.2万元、2693.4万元以及1.45亿元，合计2.25亿元。这个数字占到了沪鸽口腔2022-2024年净利润总和的98%，几乎是“掏空”了近3年的净利润。

对于2025年1月的分红，按照股权比例，沪鸽口腔实控人宋欣将分得约7621.2万元，而宋欣的母亲将分得约2507.6万元，合计为1.01亿元。

从财务角度来看，高额分红可能导致公司资金储备不足，影响其在研发、市场拓展和业务升级方面的投入。在竞争激烈的市场环境中，企业需要不断投入资金以保持竞争力，而沪鸽口腔的这种分红行为可能使其在未来的市场竞争中处于劣势。此外，港股市场的投资者通常更关注企业的长期发展潜力，而非短期的分红行为。

而在A股市场多次寻求上市失败后，此番二次递表港交所的沪鸽口腔能否成功IPO？IPO参考将持续关注。