海南航空重大资产购买评估作价引关注：7.99亿元交易背后的逻辑与考量

来源：新浪财经-鹰眼工作室

海南航空控股股份有限公司于2025年6月7日收到上海证券交易所下发的《关于对海南航空控股股份有限公司重大资产购买草案的问询函》。中威正信(北京)资产评估有限公司作为本次资产评估机构，对问询函中涉及评估的相关问题进行了认真核查和分析，并作出回复。

前期公告显示，2020年6月公司将标的公司100%股权转让至海南机场设施股份有限公司，交易作价参照资产基础法评估结果7.49亿元，较基准日（2019年12月31日）账面净资产6.65亿元溢价12.68%。而本次交易作价参照收益法评估结果7.99亿元，较基准日（2024年12月31日）账面净资产5.95亿元溢价34.37%。本次交易未设置业绩补偿条款，资产基础法评估结果为7.52亿元，溢价率26.39%，溢价部分主要来自无形资产评估增值。

收益法核心参数与作价增长的合理性

通过对比天羽飞训近五年及预测期的主要财务数据，发现预测期内收入、成本、费用、毛利、应收账款周转率等核心参数虽依据实际情况有所调整，但整体趋势与收购前经营情况基本一致。

天羽飞训近五年主要财务数据如下：

项目名称2020年2021年2022年2023年2024年营业收入（万元）32,143.1737,792.4935,854.9742,109.2338,473.94减:营业成本（万元）23,128.0826,468.5126,407.6525,282.4322,683.29毛利率28.05%29.96%26.35%39.96%41.04%税金及附加（万元）9.73税金及附加/营业收入0.05%0.07%0.03%0.06%0.03%销售费用（万元）销售费用/营业收入0.88%0.94%1.17%1.30%1.40%管理费用（万元）2,349.512,209.932,234.843,007.372,712.45管理费用/营业收入7.31%5.85%6.23%7.14%7.05%财务费用（万元）5,205.551,793.271,526.051,422.944,263.00利润总额（万元）-41,315.188,719.301,733.3213,783.367,879.62所得税（万元）-4,681.20净利润（万元）-41,401.467,905.5718,464.556,986.45净利率-128.80%20.92%2.63%43.85%18.16%应收账款周转率1.241.361.201.190.95

预测期内，天羽飞训主要财务数据如下：

项目名称2025年2026年2027年2028年2029年稳定年营业收入（万元）40,470.8340,576.8340,683.1340,773.4840,880.4340,880.43减:营业成本（万元）29,611.9329,600.5629,607.5029,759.7629,951.0729,951.07毛利率26.83%27.05%27.22%27.01%26.73%26.73%税金及附加（万元）税金及附加/营业收入0.09%0.10%0.10%0.10%0.10%0.10%销售费用（万元）销售费用/营业收入1.40%1.43%1.45%1.48%1.50%1.50%管理费用（万元）2,736.662,767.912,798.592,825.862,846.582,846.58管理费用/营业收入6.76%6.82%6.88%6.93%6.96%6.96%财务费用（万元）利润总额（万元）7,517.427,590.517,646.147,545.417,429.347,429.34所得税（万元）1,127.611,138.581,146.921,886.351,857.331,857.33净利润（万元）6,389.816,451.936,499.225,659.055,572.005,572.00净利率15.79%15.90%15.98%13.88%13.63%13.63%应收账款周转率0.950.950.950.950.950.95

标的公司净资产下降主要受海航破产重整影响，并非经营因素。天羽飞训盈利能力稳步恢复，且在本次评估时点，海航集团破产重整已执行完毕，航空集团稳定发展，飞行训练业务得以保障。收益法能更好体现其未来持续收益价值，因此在净资产下降情况下评估作价增长具备合理性。

评估机构核查后认为，收益法下核心参数预测与收购前经营情况不存在重大差异，指标设置合理，作价增长合理。

未设业绩补偿条款的合理性与投资者利益保障

标的公司近两年训练飞行时长稳定在14.5万小时左右，经营收入稳定（2023年4.21亿，2024年3.84亿），盈利能力较强（2023年净利润1.85亿，2024年0.7亿）。本次选用收益法作为交易对价，能体现其未来收益价值。

根据相关规定，本次交易对方非上市公司控股股东等关联人，可不设业绩补偿条款，这也是双方市场化协商结果。

为保障中小投资者利益，公司与空港集团签订《股权转让补充协议》，设置减值补偿条款。若减值额＞0，转让方需补偿受让方，补偿金额上限为收益法评估值减去资产基础法评估值。评估机构认为，该条款有利于保障中小投资者利益。

无形资产价值解析

天羽飞训的无形资产主要由商标、域名、软件著作权及作品著作权构成。

其中，软件著作权在提升飞行训练质量与效率、优化航材管理、保障系统稳定运行、数据驱动决策等方面具有核心价值，对业务开展及营收规模贡献重大。

无形资产评估采用收益法，经测算评估值为9,254.01万元。评估增值主要原因是无形资产研发费用已费用化未形成账面价值，若还原费用化研发费用，无形资产账面原值为6,662.34万元，评估增值2,591.67万元，增值率38.90%。通过收益法测算无形资产对收入的贡献占比来估算其价值更为合理。

评估机构核查后认为，无形资产对业务及营收有主要价值贡献，评估价值大幅增长具备合理性。

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