松发股份80亿元跨界并购能否复制？

来源：IPO上市号

2025年8月12日，*ST松发（603268）披露重大资产重组之配套募资发行情况报告书，完成向UBS AG、广资智造、财通基金等19家机构定向发行40亿元，标志*ST松发重大重组涉及40亿元配套融资的成功落地。

作者曾在《热议！关于松发股份80亿元并购过会的几点思考》，对该并购的背景、方案、项目时间进程等进行了分析。

本文主要讲讲松发股份80亿并购给资本市场带来参考价值，包括*ST公司能否发股收购、跨界并购挑战大、类借壳、资本市场对并购的态度等。

此外，近期产业方（含IPO终止、拟IPO企业）积极收购上市公司控制权，因装入资产可能触发借壳上市，因此借鉴松发股份的“时间换空间”策略，等待36个月后注入资产，是未来这些产业方的主要选择。

一、*ST公司（或准*ST)：2024年开始实施退市新规，响应并购六条，提前规划并购，在*ST之后获证监会的注册批复（2025年5月17日）。

根据《上海证券交易所股票上市规则》（2024年4月修订）将主板财务退市指标中的“收入低于1亿元且亏损”调整为“收入低于3亿元且亏损”，从2024年度开始实施。

松发股份主要从事日用陶瓷制品的研发、生产和销售，主要产品包括日用瓷、精品瓷和陶瓷酒瓶等，2023年营业收入2.06亿元、净利润-1.17亿元。

2025年4月29日，因松发股份2024年收入2.75亿元，净利润-0.77亿元，被交易所实施*ST，更名为*ST松发。

当时，松发股份面临较大的*ST及保壳风险，在2024年9月24日证监会发布并购六条和市值管理指引（征求意见）背景下，松发股份积极响应政策号召积极推动并购重组。

2024年10月1日，松发股份披露筹划重大资产重组停牌的公告，并于2025年4月18日，获上交所并购重组委审核通过。

像松发股份收购恒力重工案例，系同一控制下收购、标的公司盈利能力（2024年3.01亿元利润，未来3年承诺48亿）、股东背景强大（恒力集团，总营收8715亿元，中国民营第三名），从首次披露到获证监会批复，历经7.5个月（效率已经高于大部分发股收购项目）。

所以，其他可能*ST甚至已经*ST公司，一定提前规划。

因为重大并购需要时间，另外能够合并的收入仅为收购完成日至报表日（如11月末完成收购，只能并标的公司12月份的收入）。

二、924之后的跨界标杆案例：松发股份80亿元并购为924以来最大的跨界并购项目，也是民营上市公司配套募资最高的并购项目。

2024年9月24日以来，上市公司重大资产重组交易金额超50亿元以上的落地项目共15单，具体如下：

其中，2024年9月6日，国泰君安宣布吸收合并海通证券，2025年3月14日完成，交易金额为976.15亿元，为924之后最大的并购交易项目。

2024年4月26日，国联证券披露发股收购民生证券，2025年1月7日成功落地，交易金额为294.92亿元，为924之后交易金额第二大的并购交易项目。

松发股份收购恒力重工的交易金额为80亿元，位列第8名，同时也是924之后最大的跨界并购项目。

值得一提的是，松发股份收购恒力重工同时配套募集资金40亿元，也是924之后民营上市公司配套募资最高的项目。

此外，因为不是控股股东的认购（也是部分让利于投资机构），本次配套融资属于市价的定向发行。松发股份因收购恒力重工股价已经上涨不少，投资机构依然认可上涨后的松发股份的市场价值，实属难得。

三、时间换空间避免借壳：等36个月后再收购资产，或将成为当下产业方收购上市公司控制权后的重要选择。

由于上市公司持股比例低、标的公司体量大、标的公司实控人想要取得上市公司控制权地位等原因，并购重组容易触发重组上市（借壳上市）标准。

但是由于近两年仅新业能化借壳中基健康(已终止)、海联讯吸收合并杭汽轮B(进行中)、招商滚装、中外运集运借壳安通控股(已终止)、焦作万方收购三门峡铝业（进行中）4例申请借壳上市，且尚无借壳上市项目成功落地，所以避免借壳上市成为大部分上市公司设计并购重组方案的前提。

在《类借壳的4种模式及7个最新案例》，并购小猪介绍了类借壳的四种常规方式，包括实控人不发生变更、36个月之后再收购、向第三方购买资产、收购比例控制在100%以下。

2018年10月，恒力集团通过协议转让方式以8.20亿元受让松发股份29.91%股权，并成为松发股份的控制股东，实际控制人变更为陈建华、范红卫。

本次松发股份收购恒力重工属于36个月之后再进行收购，属于经典的类借壳操作方式，也符合商业逻辑。

2025年以来，上市公司控制权交易也日益活跃，根据Wind统计，已有106家披露控制权拟发生变更的公告，较上年同期增长121%。

而上市公司控制权的买家不乏拥有科技型产业背景，且存在不少的市场化跨界收购上市公司，包括矽睿科技收购安车检测（300572）、智元机器人收购上纬新材（688585）、深蕾科技收购线上线下（300959）、星空科技收购中旗新材（001212）、58同城收购易明药业（002826）。

这些产业方未来不排除将自身的产业资产转入上市公司，而当下装入务必会可能触发借壳上市的标准，所以可以参考松发股份的收购案例，待新实控人控制上市公司36个月，且更懂得上市公司规则之后，再将上市公司体外优质资产注入。

四、多赢局面，得到资本市场认可：松发股份停牌前的14.35元/股涨至52.93元/股，涨幅达2.7倍；恒力集团（含关联方）持股市值高达410亿元。

本次重大资产重组包括置出陶瓷业务，置入造船资产。重组完成后，松发股份的主要业务资产为恒力重工。

而恒力重工主营业务为船舶及高端装备的研发、生产及销售，主要产品包括散货船、油轮、集装箱船及气体运输船等。

2023年和2024年，恒力重工营业收入为6.63亿元和54.96亿元；净利润为0.01亿元和3.01亿元。此外，恒力重工已签订订单、准备签约或多轮报价阶段订单合计156艘，订单金额合计137.14亿元。

恒力集团实控人承诺恒力重工在业绩承诺期（2025-2027年）扣非后净利润不低于48亿元，信心和诚意十足。

松发股份收购恒力重工得到资本市场的认可，2025年10月1日停牌前松发股份二级市场价格为14.35元/股，截止2025年8月12日收盘52.93元/股，涨幅已达2.7倍，不少投资松发股份的中小投资者应该收益颇丰。

本次收购完成后，恒力集团（含关联方）持有松发股份的持股比例为89.93%。按照目前456亿元市值测算，恒力集团（含关联方）持有松发股份二级市场估值为410亿元，初步测算本次操作账面收益超350亿元。

作者：并购小猪

编辑：晓绘