“九鼎系”神秘离场，田园生化闯关IPO

文｜《投资者网》张伟

今年6月，农药制剂生产商广西田园生化股份有限公司（下称"田园生化"或"公司"），递交《招股书》，计划在深交所主板上市。

《招股书》显示，田园生化生产各种农药制剂，产品主要满足水稻、小麦、玉米、等农作物及果蔬等经济作物的植保需求，通过5000多家经销商推广给种植户。

7月初，2025年第二批首发（IPO）企业现场检查抽查名单发布，田园生化成为被抽中的12家公司之一。自2022年以来，被抽中现场检查企业的IPO终止率高达70%。如此严苛之下，田园生化能否"过关"并最终上市，还有待观察。

IPO前九鼎退出

田园生化的历史沿革颇为复杂，IPO前还有投资机构退出，同时公司股权变更时多次出现瑕疵，或将对IPO造成不利影响。

《招股书》显示，田园生化的前身田园农化由李卫国于1994年发起成立。此时，李卫国为北海建联股份有限公司（下称"北海建联"）的投资部经理。

据悉，北海建联为中国建设银行相关省级分行自办的经济实体。目前处于清算注销状态。另据《招股书》披露，李卫国拥有武汉大学、北京化工大学的学士、硕士学位。1994年到广西之前，李卫国曾在北京的2家公司从事化工研发工作。

李卫国为何从北京到广西创业？《品牌创新网》的报道称，李卫国"以敏锐眼光洞见广西农药行业发展的窗口期"，便怀揣梦想南下广西，带领员工抓住发展机遇，一头扎进农药制剂市场。

从股东构成上看，也确实是李卫国带领众人创业。2001年，田园农化投资设立田园有限时，田园农化是唯一的法人股东，持股比例达65%，其余皆为自然人股东。

奇怪的是，2022年，田园有限整体变更为田园生化时，唯一的法人股东又变成了北海建联，持股比例为60.73%；剩余股份由51位自然人股东持有。也是在2022年，北海建联将其持有的819.8万股转让给了李安龙，彻底退出。

目前，田园农化、北海建联都已被注销，田园生化的第一大股东为李卫国控制的泰禾投资，其余股东包括5个员工持股平台以及130多位自然人股东。而在本次IPO前，九鼎系投资彻底退出，贵州大学也将其持股转让。

据相关公告，2022年7月，田园生化以12.39元/股的价格回购了"九鼎系"5家公司合计持有的2700万股，交易对价约3.35亿元。田园生化表示，"本次股份回购完成后，九鼎系股东不再持有公司股份"。

更早之前的2012年，贵州大学也将其持股转让。《招股书》显示，2007年，贵州大学用向田园生化转让毒氟磷专利技术的部分收益认购了36万股，认购价格为2.5元/股，2012年退出时的价格为3.9元/股。贵州大学赚了约50万元。

不过，对于九鼎投资入股的时间和价格，九鼎投资、贵州大学退出的原因，田园生化在《招股书》中未过多披露。

总之，本次IPO前，田园生化没有机构投资者，除了李卫国控制的泰和投资外，其余都是自然人股东，相关股份转让或股份代持还原，也都在内部进行。

2002年至2012年，田园生化共有5次股权变动存在瑕疵，包括田园生化股改时未履行国有资产评估及国有股权管理程序、北海建联将其股份转让给李安龙时未履行国有资产评估及备案程序、贵州大学入股及退出时未对田园生化进行评估。

太多的不规范操作，或将影响田园生化的IPO。

重销售、轻研发

募资用途显示，田园生化本次IPO拟募资6.3亿元，其中3.4亿元用于广西项目扩大产能、6000万元用于河南生产基地改造、1.5亿元用于区域研发中心项目、8000万元用于销售新渠道赋能建设。

可以看到，田园生化将超过一半的募资用于扩大产能，但在2022年至2024年（下称"报告期内"），公司主营产品的价格却都在下降。

营收构成显示，田园生化的收入主要来自于杀虫剂、除草剂、杀菌剂、药肥4个品类。2024年，这4类产品的营收占比分别为31%、25%、12%、27%。

报告各期，杀虫剂售价从50.57元/千克下降至47.52元/千克，除草剂售价从39.63元/千克下降至25.16元/千克，杀菌剂售价从92.03元/千克下降至82.52元/千克，药肥售价从3.2元/千克下降至2.77元/千克。

其中，除草剂的售价降幅最大，药肥次之。田园生化表示，单价整体的下滑主要系原材料原药价格波动的影响，报告期内，由于国际市场库存尚未消化，原药存在市场供求关系失衡，导致原药价格持续下跌，从而导致制剂销售价格下跌。

虽然产品都在降价，但得益于上游原材料降价，田园生化的盈利也还算稳定，报告期内的营收分别为17.12亿元、17.74亿元、17.5亿元，归母净利润分别为1.62亿元、2.29亿元、2.49亿元。

田园生化表示，公司还需要持续研发投入，引进高端农药人才，加速科研成果的转化效率，进一步巩固技术优势及竞争优势。但从过往数据来看，田园生化的研发投入不算突出。

报告期内，田园生化的研发费用分别为4331万元、4804万元、7426万元，各期研发费用率分别为2.53%、2.71%、4.24%。同行业上市公司中，美邦股份的研发费用率一直在8%以上，已上市同行的均值也有5%左右。

值得注意的是，田园生化2024年的研发费用率猛增。是否存在为了IPO而突击投入研发的情形？田园生化表示，2024年研发费用率提升至4.24%，主要是启动了创制农药异唑虫嘧啶的正式登记。

相比起研发投入较少，田园生化的销售费用一直维持在较高水准，报告期内分别为1.87亿元、2.14亿元、2.27亿元，重销售、轻研发的特征十分明显。

田园生化的销售费用较高，或与其过于倚重经销模式有关。报告期内经销收入占比一直高于96%，近两年更是高达99%。未来上市后，田园生化似乎不再完全依赖于经销商，有加大直营销售的力度。

《招股书》显示，本次IPO拟募资的6.3亿元中，有超过8000万元用于销售新渠道赋能。田园生化表示，将通过下沉营销渠道，搭建公司与客户的直连，减少利润在营销渠道中的损失，为新增产能消化提供市场基础。（思维财经出品）■