中信证券：当前我国政策正在向“反内卷+促消费”边际转向，名义GDP增速偏低等问题有望迎来缓解

文｜杨帆 玛西高娃 李相霖

我国近年来PPI中枢偏低，制造业存在内卷现象，我们梳理认为我国中低附加值产业的内卷程度高于中高端产业，中低附加值产业的问题更多在供给侧，而中高端产业的问题更多在需求侧，后续中高端产业的平衡有望率先改善。借鉴国际经验，美国和日本的中低端制造业占比均显著下降，两国的政策与环境却使得其产业升级的方向有所不同。向后看，我国产业结构或呈现传统产业控量提质，高端产业精益求精态势，政策通过考核激励、税收优惠、融资支持、反内卷等协同发力，半导体、装备制造、机器人、互联网和AI或成为新兴产业中重点升级的方向。借鉴国内外历史经验，由于我国进入服务需求加速释放的阶段，且本轮反内卷以市场化手段为主，并配合扩内需政策，预计不会对就业端产生明显影响。当前我国政策正在向“反内卷+促消费”边际转向，但政策转向有待地方进一步跟进，随着政策转向持续落地，名义GDP增速偏低等问题有望迎来缓解。

▍我国中低附加值产业的内卷程度高于中高端产业，中低附加值产业的问题更多在供给侧，而中高端产业的问题更多在需求侧。

我国PPI近5年均值为1.0%，明显低于国际平均的4%左右，反映制造业存在内卷现象。从价格中枢、产能结构、利润增速的国内外比较看，我国大陆中高端制造业供给侧的问题相对较轻，主要是需求不足制约，而中低附加值领域的产能治理必要性较高。从成因看，中低附加值领域的矛盾在于前期基建、地产为主的债务驱动型增长使相关行业规模居高不下。随着我国经济发展模式从债务驱动向产业驱动转型，相关领域供给结构需相应调整。中高端产业的问题更多在于消费升级放缓、欧美贸易摩擦使高端产品面临需求侧的制约，且上游的低物价环境也对中下游传导从而影响中高端产业的价格和盈利状况。作为发展中国家，需求结构升级仍是长期趋势，本轮反内卷也尤为重视中高端产业的经营状况，叠加需求刺激的效果或快于产能治理，后续中高端产业的平衡有望率先改善。

▍国际经验显示，美国和日本的中低端制造业占比均曾面临较大幅度下降，两者的产业转型体现在美国互联网和现代服务业快速发展，日本中高端制造业发展较好，人均GDP达到1万美元后，服务需求加速释放有助于承接去产能相关就业压力。

美国情况显示，纺织服装、合金冶炼、纸制品、印刷、家具等中低附加值行业占比下降最多，汽车、电器设备、机械制造等中高端制造业占比降幅也较大，产业转型主要体现在互联网信息、教育医疗、娱乐产业的快速发展，原因在于直接融资发达使得轻资产科技和服务业发展态势更好，且美元和美国的强势国际地位使其制造业产能外迁更早。

日本情况显示，木制品、印刷、纺织、钢铁、陶瓷石料、纸制品等低附加值行业占比下降较多，机动车、商用机械、通用机械、信息与电子等中高端产业占比提升，体现制造业高端化态势，原因在于多重产业政策的持续引导。

两国经验显示，市场化的去产能对就业的影响较小，此外人均GDP达到1万美元左右后，服务业需求释放加速也有助于缓解去产能对就业的影响。

▍向后看，我国产业结构或呈现传统产业控量提质，高端产业精益求精态势，通过考核激励、税收优惠、融资支持、反内卷等政策协同发力，半导体、装备制造、机器人、互联网和AI或成为新兴产业中重点升级的方向。

结合国际经验和我国国情，我国金属冶炼、非金属矿物、传统能源、木纸制品领域的退出空间较大，后续行业层面控产能政策或做出具体部署。存量传统产业也将在政策引导下加强技术改造和梯度转移以提升产能效益。从兼具政策鼓励和产业转型规律的角度看，半导体、装备制造、机器人、互联网和AI或成为新兴产业中重点升级的方向。整治内卷式竞争也是引导高端产业摆脱逆向选择、走向精益求精的必由之路，我们预计本轮反内卷以约束新增低效投资、扩大内需为主，少数重点行业可能会辅以引导性手段加快其治理进程。借鉴国内外历史经验，由于我国人均GDP达到1万美元以上，进入服务需求加速释放阶段，且本轮反内卷以市场化手段为主，并配合扩内需政策，我们预计不会对就业端产生明显影响。

▍当前我国政策正在向“反内卷+促消费”边际转向，但有待地方进一步跟进，随着政策转向持续落地，名义GDP增速偏低等问题有望迎来缓解。

“三期叠加”时期，我国通过大力提振基建和地产投资的方式调控，但当前的杠杆率状况和城市发展阶段需要政策结构向民生消费倾斜以缓解需求不足。当前我国政府支出结构虽然开始向民生消费边际倾斜，但幅度有待进一步提升，投资类支出仍然占较大比重。7月中财委会议再提“反内卷”，预示后续整治力度将有所提升，近期中央陆续推出育儿补贴、学前教育减负等保民生举措也意味着促消费“真金白银”政策逐渐落地，后续我国名义GDP偏低压力有望迎来缓解。

▍风险因素：

国际经验对国内的指向意义不足，经济结构转型效果不及预期，国内政策调整步伐不及预期，国内经济下行压力超预期。

本文节选自中信证券研究部已于2025年8月13日发布的《制造强国专题研究—走出内卷》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

本文源自：券商研报精选