【悠哉油斋】棕榈油市场分歧增加，走势有所反复

来源：市场资讯

　　来源：CFC商品策略研究

　　作者 | 中信建投期货 研究发展部 石丽红

　　本报告完成时间 | 2025年07月27日

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　　在较好宏观氛围的带动下，本周棕榈油继续刷新高点，P09期价一度突破9000关口直探9100。然而，马棕7月阶段性产量及出口数据均不利多，马棕累库加速预期带来打压。不仅如此，在当前国内外豆棕价差的巨大差异下，国内豆油成为全球豆油价格洼地，近期时有出口印度的订单传言，亦引发对产地棕榈油出口后劲不足的担忧。然而，在较高水平的国际豆棕价差下，马棕6月以来的出口降幅更多来自印尼挤占，且产地反馈5-6月印棕产量表现不佳，印棕在5月后有较强去库预期，有望为棕榈油价格带来支撑。此外，印尼8月棕榈油产品出口专项税将上调一档，在CPO精炼出口利润本就不佳的情况下，提税引致利润恶化预计将限制棕榈油回调空间。

　　一、马棕7月累库加速预期引发忧虑，但未来出口前景仍可期

　　本周马棕偏利空的阶段性产量及出口数据为棕榈油走势带来压力。SPPOMA及UOB分别预计马棕7月1-20日产量较上月同期增6.19%和5%-9%，但统计范围更广也相对更准确的MPOA却给出明显更高的11.24%增幅预估，这对棕榈油市场做多热情带来明显打压。此外，船运机构ITS及AmSpec分别预计马棕7月1-25日出口较上月同期降9.2%及15.22%，出口降幅的扩大也进一步增添了市场对马棕7月加速累库的忧虑。

　　不仅如此，在美国及巴西因生柴政策对豆油需求的增长预期而收缩出口，引致海外豆油价格上涨的同时，国内却因超高水平的大豆到港及压榨而出现豆油快速累库与基差下跌，这令国内豆油成为全球豆油的价格洼地，近期时有出口印度的订单传言，亦引发对产地棕榈油出口后劲不足的担忧。

　　然而，随着巴西及美国生柴政策逐步实施，我们预计国际豆棕价差仍有进一步上行空间，棕榈油仍将是未来有较高性价比的油脂。而在中国迟迟未能重启美豆采购的背景下，9-10月的国内大豆到港量有望从此前的1100万吨高位下滑至950万吨、850万吨，且在明年3月巴西新作大豆到港前有不小的概率维持低位，国内大豆压榨下滑及豆油累库放缓或导致国内出口能力受到显著约束，限制国内豆油出口印度对产地棕榈油出口的冲击。

　　二、印棕5月以来供应趋于收缩，限制出口报价调降空间

　　然而，我们近期也关注到一个事实，产量占比更高的印尼棕榈油供应在收紧，这令产地总供应压力比单马来西亚小很多，这从5月以来印尼较强的出口报价及走升的印马价差可看出一定端倪。GAPKI最新数据显示，印尼5月棕榈及仁油产量456万吨，环比降7%，表现差于预期；与此同时，出口大增令其月末库存降至292万吨，环比降4%。而继5月减产去库后，印棕6月以来的供应形势也不乐观，产地反馈印棕6月环比减产9%左右，7月产量未见明显恢复，而这期间印棕出口在进一步降税的背景下预期较好，印棕6-7月有较大概率延续去库。

　　根据我们测算，在每月270-280万吨左右的出口及200-210万吨左右的国内消费下，印尼棕榈油月产量需达到470-490万吨以上方有累库可能。在印尼可能继续移交罚没的油棕种植园经营权，印棕减产效应存在进一步扩大风险的背景下，印棕未来继续去库的可能性较大，这预计将显著抵消马棕增产对棕榈油价格的压制。

　　在出口受到低税费的刺激，且产量增长出现一些问题的背景下，5月以来印棕连续去库支撑其CPO招标价稳步上涨，对出口报价形成较强带动。另值得关注的是，在5月及6月连续调降后，当前印尼棕榈油产品的出口税费已无太多下调空间，反而随8月CPO参考价上调存在上调空间。

　　市场预计印尼8月CPO参考价上调至913美元/吨左右，对应出口levy上调一档，出口tax亦将根据征税比例相应上调，预计将令精炼棕榈液油出口税费增加约17美元/吨。在当前CPO精炼出口利润并不算好情况下，提税引致的成本抬升将令利润显著恶化，预计将限制产地出口报价调降空间。

　　综合来看，在马棕7月利空的阶段性产量及出口表现下，棕榈油看多热情受到打压，市场多空分歧增加令盘面走势出现一定反复，P09站上9000关口后随多头离场再度跌回9000下方。然而，在国际豆棕价差走势仍有利于产地棕榈油出口，且印棕产量遇到一些问题，精炼出口利润也将随出口税费上调而恶化的预期下，我们仍对棕榈油未来期价的再度上行保持信心。豆油、棕榈油单边延续回调做多思路，考虑到时间已至7月底可逐渐转向01合约操作，关注P01在8500-8600附近支撑，Y01下方支撑在7800-7900附近。

　　研究员：石丽红

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