高盛：中国就业市场的真实情况

　　Headline

　　摩根士丹利：中国宏观政策核心在于管理r-g

　　高盛：失业保险支出超出往常，反映失业保险调整影响

　　需求不佳与限产导致中国粗钢产量下滑明显

　　伊朗已取代沙特成为中国第二大石油供应国

　　流动性注入致成本骤降，港元债上季度发行创新高

　　调查显示全球主权基金对中国资产的兴趣正在回升

　　美国六月工业产出小幅增长，高于预期

　　美国PPI通胀降温，增速创阶段性新低

　　机构与散户对美股看法分歧创历史纪录

　　关税波动助推华尔街交易收入大幅增长

　　亚马逊会员日消费趋于理性，凸显消费者信心减弱

　　德国央行巨亏后，警示欧央行政策风险

　　德国全球出口市场份额因竞争力衰退而下滑

　　保加利亚获准入欧后，主权债券遭疯抢

　　阿斯麦订单超预期，但对未来增长极度谨慎

　　新加坡资管规模创新高，但内部分化严重

　　中国

　　1.摩根士丹利指出，当前中国宏观政策的核心在于管理实际利率(r)与实际GDP增速(g)的差距，目前该利差保持在-200个基点左右的水平，这是历史上成功实现去杠杆所需的适宜环境。鉴于预计2025年下半年经济增长将面临更明显的放缓压力，该行预测央行将在第四季度降息15个基点，以主动管理并维持这一有利的“r-g”负利差。

　　来源：摩根士丹利（《观点：为什么人民币不会走上1985-95年日元的道路》，）

　　2.尽管中国的失业保险支出与官方调查失业率长期以来走势紧密相关，但在过去一年中，前者的支出水平似乎已超出后者所隐含的规模。这反映出当劳动力市场承压时，政府通常会对失业保险制度进行调整。例如，为应对今年4月美国关税上调带来的冲击，政府便延续了“失业保险稳岗返还”政策，对不裁员或少裁员的企业返还部分上年度已缴纳的保费。

　　来源：高盛（《中国社会保障体系概述》，）

　　3.中国6月份粗钢产量同比下降9.2%至8320万吨，创下十个月来的最大降幅。这一趋势带动了其他建材产量下滑，其中水泥和玻璃产量分别下降了5.3%和4.5%。钢产量下降的原因包括房地产市场低迷导致的需求不振、高温天气影响下游施工，以及钢铁重镇唐山因保障空气质量而采取的临时限产措施。与此形成对比的是，由于利润率改善，6月份的电解铝产量创下新高；同时，出于能源安全考量，煤炭、原油和天然气的产量也均录得增长。

　　来源：Bloomberg

　　4.根据中国有色金属工业协会硅业分会的数据，中国多晶硅价格已连续第三周上涨，本周涨幅高达15%，最贵产品价格达到每吨41,700元。期货市场的价格也已出现大幅上涨。市场情绪主要受到中国旨在通过设定价格下限和控制产量来遏制行业过度竞争的“反内卷”行动所提振。然而，该协会同时警告称，当前的价格上涨缺乏基本面支撑，供需关系并未出现实质性改善。

　　来源：边际Lab x FinGraph财经图集

　　5.2025年以来，伊朗已成为中国第二大石油供应国，其对华原油出口（通过马来西亚转运）已超过沙特阿拉伯和伊拉克等传统供应大国。

　　来源：边际Lab x FinGraph财经图集

　　6.根据彭博数据，由于借贷成本大幅下降，2025年第二季度港元债券发行量飙升至创纪录的1.28万亿港元，较第一季度增长约20%。发行热潮的催化剂是香港金融管理局在5月为抑制港元升值而向市场注入大量流动性，此举一度将一个月期拆借利率从4%左右压低至0.5%。这一罕见的低成本融资窗口为面临美国关税压力和房地产市场低迷的香港本地经济提供了喘息之机，吸引了包括香港政府和阿里巴巴等主体发债。

　　来源：Bloomberg

　　来源：Bloomberg

　　8.尽管刚果民主共和国（DRC）实施了出口禁令，全球最大钴生产商洛阳钼业在2025年上半年仍实现了产量和利润的双增长。根据公司业绩预告，其上半年钴产量预计同比增长13%至61,073吨。受铜产量增长及铜、钴售价上涨提振，上半年净利润预计同比增长高达68%，至82亿至91亿元人民币，创历史新高。值得注意的是，其第二季度产量略高于第一季度，表明在禁令生效期间生产并未放缓。为缓解全球供应过剩，刚果已将出口禁令延长至9月。

　　来源：Bloomberg

　　美国

　　1.美国股市周三上涨，道琼斯工业平均指数收涨0.5%，标普500指数上涨0.3%。此前有报道称特朗普有意撤换鲍威尔，导致标普500指数一度下跌多达0.8%，但随后特朗普中午澄清无此计划，市场随即回升并转为上涨。高盛盈利超预期，股价上涨0.9%，但美银与摩根士丹利小幅下跌，因市场担忧鲍威尔被换将引发市场波动风险。CVS旗下Caremark赢得加州公务员退休系统药品福利合约，取代联合健康的OptumRx。福特因燃油泄漏存在起火风险召回近70万辆汽车，股价下跌近3%。

　　来源：边际Lab x FinGraph财经图集

　　2.美国6月工业产出环比增长0.3%，高于市场预期的0.1%，结束4月和5月的持平局面。其中制造业产出占比约78%，当月小幅增长0.1%，略高于预期；公用事业产出反弹2.8%，因电力生产增长3.5%抵消天然气产出下滑2.6%；矿业产出下滑0.3%。6月产能利用率升至77.6%，仍低于1972–2024年长期均值的79.6%。同比来看，二季度工业产出增长0.7%。

　　来源：边际Lab x FinGraph财经图集

　　3.美国6月最终需求PPI环比持平，低于预期的上涨0.2%，前值上修为上涨0.3%。服务价格下跌0.1%，主要因旅游住宿服务价格大幅下降4.1%；商品价格上涨0.3%，为2月以来最大增幅，受通讯设备价格上涨0.8%带动。PPI同比增速降至2.3%，为2024年9月以来最低，低于预期的2.5%和5月上修值2.7%。核心PPI环比持平，低于预期的上涨0.2%；同比增速降至2.6%，也不及预期的2.7%。

　　来源：边际Lab x FinGraph财经图集

　　4.美联储最新的“褐皮书”显示，美国经济活动自6月以来有所改善——报告经济萎缩的地区从6个减少到2个；但由于不确定性高企，企业普遍谨慎，整体前景仍为中性偏悲观。报告指出企业面临两大压力：一是关税政策正推高各行业成本，且该成本正被转嫁给消费者；二是移民劳工的减少加剧了部分地区的劳动力短缺。因此，企业对招聘态度谨慎，并预计成本压力将持续，可能导致夏末通胀加速。

　　来源：Reuters

　　5.专业机构与个人投资者在当前美股市场上的仓位部署出现了显著分歧。根据美国银行的数据，2025年迄今（截至第28周），机构投资者在市场上的净卖出与散户投资者的净买入所形成的资金缺口，已经创下了自2008年以来的同期最大。

　　来源：美国银行

　　6.彭博数据显示，今年标普500指数的涨幅有50.1%来自英伟达、微软和Meta三家公司，市场集中度远高于欧洲。

　　来源：Bloomberg

　　7.受特朗普政府关税政策引发的市场剧烈波动提振，华尔街大型银行在第二季度普遍录得强劲的交易业务收入，推动整体业绩超预期。五大行的市场业务总收入接近340亿美元，同比增长17%。其中高盛表现尤为突出，其交易收入大增22%，总营收和利润均远超市场预期，股票交易收入更是创下华尔街投行历史最佳单季表现。与此同时，投资银行业务也呈现复苏迹象：尽管上半年全球并购交易数量下降，但交易总价值上升27%，且企业客户的并购和IPO活动意愿在季末回升，为下半年业务前景提供了支撑。

　　来源：华尔街日报

　　8.人工智能云计算公司CoreWeave以全股票方式收购数据中心供应商Core Scientific的交易，非但未能提振市场，反而引发双方股价暴跌，显示出投资者对这笔交易的深度不信任。自7月7日交易宣布以来，Core Scientific和CoreWeave的股价已分别下挫24%和15%。市场反应的核心是对CoreWeave高估值的严重质疑：该公司市销率高达13倍、尚未盈利，且72%的收入依赖单一客户微软。此外，CoreWeave大量限售股即将在9月24日解禁，也加剧了市场对其股价在交易完成前能否维持的担忧。

　　来源：华尔街日报

　　9.根据Numerator的调查数据，在2025年亚马逊Prime Day购物节期间，消费者的购物行为更侧重于满足“需求”而非“欲望”。数据显示，服装鞋履（30%）和家庭必需品（29%）是购买最多的品类，而消费电子产品（18%）等高价非必需品则相对落后。其中，三分之二的售出商品价格低于20美元，这种对低价必需品的集中采购表明消费者信心可能正在减弱，也让该购物节失去了以往的惊喜感。

　　来源：Bloomberg

　　10.美国抵押贷款银行家协会（MBA）数据显示，7月第二周美国抵押贷款申请量较前一周下降10%，完全抹去此前9.4%的涨幅，创近三个月最大跌幅。该结果受基准房贷利率上升5个基点及经济不确定性上升影响，家庭对贷款更加谨慎。其中，再融资申请量下降12%，购房贷款申请量减少7%。

　　来源：边际Lab x FinGraph财经图集

　　欧洲

　　1.美国关税威胁继续施压市场，欧洲股市周三连续第三个交易日下跌，斯托克50指数收跌0.8%，斯托克600指数跌0.5%。ASML重挫11.4%，尽管其第二季营收和利润超预期，但公司警告2026年将无增长潜力，原因包括宏观与地缘不确定性及美国对新系统和零部件加征关税的可能性，以及他国报复的风险。雷诺下调全年预期，因竞争和关税压力加剧，股价重挫18%；Stellantis因终止氢能车项目，股价下跌6.2%。

　　来源：边际Lab x FinGraph财经图集

　　2.在报告了2024年近200亿欧元的创纪录亏损（为1970年代以来首次）后，德国央行表示，欧洲央行未来在决定是否通过大规模购债刺激需求时，必须考虑潜在的资产负债表风险。德国央行这些亏损源于过去量化宽松（QE）所创造的超额流动性，在加息环境下导致央行支付更高的利息。欧洲央行自身在2024年也录得80亿欧元亏损。德国央行称，其核心职能（维持价格稳定）并未因财务亏损而受损，但强调未来在部署非常规工具前，应进行全面的相称性评估。

　　来源：Bloomberg

　　3.德国联邦银行的研究显示，近年来德国的全球出口市场份额已大幅下滑，该趋势自2017年开始，并于2021年后加速。报告指出，在2021至2023年间，超过四分之三的出口份额损失源于德国自身竞争力的衰退，这种普遍的竞争力丧失指向了德国经济根本性的结构问题，包括疫情后的供应链中断、能源价格上涨、来自中国的竞争加剧、人口结构、官僚主义和税收负担等因素。

　　来源：Bloomberg

　　4.在获准于2026年加入欧元区并获得惠誉和标普全球的信用评级上调后，保加利亚正在发售总额达32亿欧元的主权债券，包括20亿欧元的10年期债券和12亿欧元的20年期债券，两者获得的订单总额分别超过83亿欧元和55亿欧元，显示出强劲的市场需求。

　　来源：Bloomberg

　　5.尽管受人工智能热潮推动，全球最大的光刻机制造商阿斯麦（ASML）第二季度订单额（55亿欧元）超出预期，但因贸易和地缘政治不确定性，该公司对未来的增长前景表达了谨慎态度。公司发布的第三季度销售预测为74亿至79亿欧元，低于分析师平均预期的82亿欧元；公司同时表示，现阶段“无法确认”2026年能否实现增长，原因是客户在关税和出口管制明朗前正推迟投资承诺。

　　来源：Bloomberg

　　亚太

　　1.根据新加坡金融管理局（MAS）的调查，2024年新加坡的总管理资产（AUM）同比增长12%，达到创纪录的6.07万亿新元（4.7万亿美元）。尽管整体增长强劲，但另类资产内部表现分化：对冲基金和私募股权/风险投资的AUM分别增长37%和20%，达到3270亿和7890亿新元；然而，受全球高利率和市场低迷影响，房地产和房地产投资信托基金（REIT）的AUM则分别下降6%和15%，至1580亿和1150亿新元，为至少五年来最低水平。

　　来源：Bloomberg

　　2.矿业巨头力拓集团表示，由于美国对加拿大产铝征收关税，其在2025年上半年产生了3.21亿美元的额外成本。力拓表示，已经通过更高的美国售价收回了“一大部分”成本。在特朗普于3月和6月先后将铝关税从25%提升至50%后，追踪美国中西部铝溢价的期货合约价格今年已上涨近两倍，至每磅近66美分。

　　来源：Bloomberg

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