券商期望携手头部创投 深度参与“硬科技”企业早期投资

证券时报记者 谭楚丹 孙翔峰

7月13日，针对科创板第五套上市标准企业，上交所正式试点引入资深专业机构投资者制度。面对这一变革，资深专业机构投资者将如何发挥作用，证券公司又会怎样把握机遇，都成为市场关注的焦点。

证券时报记者注意到，过去6年，以第五套上市标准成功上市的20家企业中，绝大多数投资机构均在发行人IPO申报前一年内突击入股，“投早、投小、投长期”的良性投资氛围仍需进一步培育。在业内人士看来，科创板的上述变革有利于引导投资机构成为长期资本，并发挥专业判断作用。

从市场参与者的角度分析，证券公司私募投资基金子公司及另类投资子公司迎来了新的发展机遇。受访人士认为，凭借强大的投行业务水平和出色的股权投资业务能力，头部券商将在变革中充分受益，而中小券商的发展红利相对有限。

在此背景下，更多券商期望与头部创投机构强强联合，既可借助其“慧眼识珠”的能力，又能拓展自身的业务范围。

“投早投小”氛围待强化

7月13日，《上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第8号——资深专业机构投资者》（以下简称《指引》）正式实施，标志着科创板第五套上市标准的新申报企业可以试点资深专业机构投资者制度。

针对资深专业机构投资者，上交所设置了硬性的门槛要求。比如，在持股比例和期限方面，投资机构应当在发行人IPO申报前24个月到申报时，持续持有发行人3%以上的股份或5亿元以上的投资金额，不能突击入股。有业内人士表示，此举旨在引导长期资本聚焦“投早、投小、投硬科技”。

证券时报记者梳理过去6年以科创板第五套上市标准成功上市的20家企业信息，发现符合“资深专业机构投资者”要求的投资机构，其实为数不多。

以康希诺为例，2017年4月，该企业进行第五轮股权融资时，具有国资背景的先进制造产业投资基金（有限合伙）（以下简称“先进制造产业基金”）以1.5亿元入股，成为第七大股东且持股超3%。2020年1月，康希诺科创板IPO项目获上交所受理。此外，先进制造产业基金还是另一家科创板第五套上市标准企业——迪哲医药的发起人股东，该公司已于2021年上市。

在上述20家样本企业中，多数投资机构的投资入股呈现“临门一脚”的特征，即在发行人IPO申报前一年才入股。其中，投资机构在发行人股改时集体入股的现象尤为突出。

华南一家券商私募基金子公司的相关人士表示，有部分企业在IPO申报前会进行增资扩股，引入外部投资机构。对机构而言，介入Pre-IPO轮融资，可以寻求更高的投资确定性。这一现象也从侧面反映，“投早、投小、投长期”的投资风气仍有较大的提升空间。

券商股权投资收益几何？

科创板的上述变革，将给券商股权投资业务带来怎样的机遇？

根据《指引》，资深专业机构投资者需满足“治理结构健全、管理资产规模较大、具有良好诚信记录”等条件。在《指引》列举的投资机构类型中，证券公司私募投资基金子公司、证券公司另类投资子公司均位列其中。

证券时报记者在梳理上述20家企业信息时还发现，具有券商背景的投资机构参与度较低，仅有3个相关案例。值得一提的是，这些案例共性鲜明——券商均采用“投资+投行”展业模式，即项目的保荐机构均由相关投资机构的母公司担任。

具体来看，迈威生物在股改时，原海通证券（现为“国泰海通”，下同）另类投资子公司海通创新证券投资有限公司（以下简称“海通创新”）出资495万元，持股1.65%，半年后迈威生物递交IPO申请。另外，海通创新还在智翔金泰股改时出资250万元，持股0.91%，半年后智翔金泰递交IPO申请。这两单IPO项目的保荐机构，均为原海通证券。

在前述康希诺案例中，中信证券另类投资子公司——中信证券投资有限公司、中信证券私募投资基金子公司——中信金石投资有限公司旗下的直投基金产品均参与了康希诺的第五轮融资，合计出资4000万元，持股比例1.06%。康希诺IPO项目的保荐机构，则由中信证券担任。

谈及券商股权投资业务能否把握科创板的最新变革机遇时，多名受访人士认为需要辩证看待，关键是要考量四个方面的因素：一是券商是否有大投行或大型私募投资基金子公司，二是券商的内部协同，三是券商的风险偏好，四是券商的整体能力。

某大型券商的私募投资基金子公司相关人士表示，相比其他创投机构，券商系私募投资基金子公司的优势在于与投行联动，共同为科技企业提供全生命周期服务，因此看好最新变革带来的前景。

深圳一家中小券商的私募投资基金子公司高管则向证券时报记者表示，如果没有投行业务协同，估计难以单独将此次变革视为特别大的机遇，除非市场出现明显的套利空间或价格差。他解释，尽管券商不断向“投资+投行”展业模式靠拢，但在实践中有一定难度。如果哪家券商有排名靠前的投行部门，或者已经有了实力较强的私募投资基金子公司，那么就可以很好地协同。在此之前，由于私募投资基金子公司要对投资人负责，要打品牌，需培育更多的上市公司，往往只能寻求与其他大投行合作，对协同母公司投行心有余而力不足。“私募投资基金子公司有知名度，才能协同母公司投行早期介入，抓住服务被投企业的机会。”该名高管称。

在风险偏好方面，该名高管还谈到，整体而言，股权投资业务被认为是高风险业务。“长期形成的风险厌恶以及标准化作业的思维文化，不利于券商开展股权投资业务。目前做得较好的券商，绝大多数拥有大投行。”他说。

此外，科创板第五套上市标准适用的产业具有研发周期长、盈利滞后、技术风险高等特点。这些属性，也考验着券商在开展股权投资业务中的产业研究能力、资金实力与风险承受能力等。

与头部创投机构强强联动

对更多券商而言，若志在深度参与硬科技企业的早期投资，与大型创投机构、产业资本等合作，不失为一条有效路径。

国泰海通投行的一名资深人士表示，要精准触达早期科技型项目，需进行生态圈层共建，与各类地方引导基金、产业基金等市场主体建立信息共享机制。

不少券商认为，外部机构对相关行业具有更深的洞察力，能够专业判断行业的技术路线选择与发展、产品研发成功率等关键指标。因此，券商可以通过借助外部机构的产业研究能力，精准识别优质科技企业。

华南某大型券商私募投资基金子公司的相关人士还建议，券商可以与众多上市公司以及产业链链主企业深度合作，借助基金等方式深度绑定，充分利用其产业资源和产业认知，筛选出优质科技型企业。

国联民生证券投行业务相关负责人也持有相似观点。他表示，券商要与外部的优秀产业投资基金开展战略合作，一方面通过自身的渠道优势为产业投资基金推荐优质项目，另一方面借助产业投资基金的专业研究能力来精准识别科技型企业。

国金证券投行相关负责人则称，有必要推动投行与头部PE/VC建立战略合作，共享项目资源与估值数据，形成综合性的生态化服务链。