21专访｜品浩环球固定收益CIO：碎片化成为市场关键主题

21世纪经济报道记者吴斌 上海报道

过去多年，美股的表现曾一骑绝尘，但如今，全球各大市场强弱逆转。尽管近期美股再创新高，但今年表现仍跑输中国、欧洲、韩国等主要市场。

品浩（PIMCO）环球固定收益首席投资官波以斯（Andrew Balls）近日在接受21世纪经济报道记者专访时表示，近年来，美股表现优异，在全球市场的占比不断增长。但与此同时，全球贸易战也带来了挑战，投资者可能重新配置资产，远离美国市场。

未来全球资金搬家的趋势或将延续。波以斯分析称，各地资产初始估值不同，世界其他地区有潜力跑赢美国股市。全球投资者希望稍微减少美国资产持仓，或将资金重新配置到其他市场。

PIMCO是主动型固定收益投资领域的全球巨头，资产管理规模近2万亿美元。波以斯常驻伦敦办公室，负责管理PIMCO欧洲、亚太地区、新兴市场和全球专业投资团队。他管理着一系列全球投资组合，拥有25年的投资和经济/金融市场经验。2013年，波以斯被国际投资研究机构晨星提名为年度欧洲固定收益基金经理。

在美国总统特朗普第二任期，美联储主席鲍威尔频繁成为炮轰对象。

据央视新闻报道，当地时间7月13日，美国总统特朗普再次表示希望美联储主席鲍威尔辞职。

波以斯认为，美国即将迎来一次美联储主席的再任命，这将是一个重要事件，这其中存在一定风险，但美联储本身具有制度性保护机制，因此，尽管存在一些不确定性，他依然有信心，美联储及其他主要央行能够将通胀维持在接近目标的水平。

从历史经验来看，当通胀预期出现不受欢迎的上升时，央行通常都会采取果断的政策行动。波以斯表示，在新冠疫情及其后的通胀冲击中，通胀预期的良好锚定起到了非常积极的作用。如果通胀预期像上世纪70年代那样“脱锚”，后果将非常严重。

整体来看，波以斯认为，当前的通胀预期锚定状况依然稳固。即便经历了如此严重的通胀冲击，市场从未真正怀疑过美联储或其他央行将通胀拉回目标区间的决心。

波以斯曾在投资组合中超配了TIPS（通胀保值债券），并预期盈亏平衡通胀率会增加，因为他认为通胀预期会上升，但最终的事实并非如此，这对他来说是一个非常大的意外。通胀预期的稳定性起到了非常关键的作用，全球央行依然坚定地致力于将通胀预期维持在其政策目标范围之内。

此外，新兴市场也展现出良好的政策响应能力，显示出其在宏观政策框架上的可信度。在通胀冲击过程中，新兴市场央行普遍早于G10国家开始加息，这也预示着许多新兴经济体在未来可能有更好的通胀表现。

目前，全球央行在利率政策方面仍有较大操作空间。波以斯发现，在经历了过去多年的近零利率时期之后，目前一些发达市场和新兴市场的政策利率均处于相对高位，具备较强火力应对潜在冲击。

6月18日，美联储决定将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.50%之间不变。波以斯表示，PIMCO的官方预测是美联储今年降息1次，但也可能是2次，关键取决于通胀和就业数据的表现。他对今年美联储降息次数并不特别在意，更关注的是终端利率的水平，他认为美国终端利率大致在3%左右。

波以斯还表示，前美联储副主席、品浩董事总经理兼全球经济顾问Richard Clarida认为，未来美国通胀水平大概率会维持在“二点几”，而不是精确的2.0%。只要美联储预计通胀接近2%，就会认为这是可以接受的，并不太可能采取措施将通胀精确压回2.0%。

今年美债多次遭遇抛售，市场尤其担忧长债问题。

波以斯表示，他在投资组合中更偏好5至10年期的债券，回避30年期长债，后者可能面临更高的风险溢价。在当前环境下，五年期美债的风险回报比最为优越。

30年期美债的主要买家是那些需要进行负债期限匹配的机构，如果没有这类需求，市场对30年期债券的兴趣自然会下降。波以斯预计，未来美国财政部将更多发行中短端债券以满足市场需求。

自2008年以来，多数国家债务水平已大幅攀升，普遍接近或超过GDP的100%。在未来的债务轨迹中，美国、法国、比利时等尤为突出，或将持续上行。相比之下，意大利、日本和德国则在高位趋于平台期。德国由于近期财政政策的调整，预计债务占比将从相对低位逐步上行。

波以斯提醒，美国和法国财政赤字水平较高，且在政治层面缺乏应对意愿，导致其长期债务水平持续上升。在美国，当前税收水平相较历史仍偏低，若回到特朗普任期前的税率，可以将财政赤字减半。法国则面临不同问题，其税负水平已处于历史高位，但政府在控制支出方面缺乏有效手段，导致中期债务指标面临较大挑战。

对于不同国家的不同投资环境，波以斯表示，目前PIMCO在美国和欧洲减持30年期债券，但在日本则有所增持，因为日本政府的超长期债券发行量正在减少，供给收缩带来了估值支持。

整体来看，波以斯认为，在未来可能出现的全球经济衰退中，各国通过财政政策对冲经济下行的能力将显著弱于疫情期间，但中国在这方面是个例外，是一个仍具备财政空间的经济体，在全球贸易不确定性加剧的背景下，中国仍有能力通过财政手段积极应对。

展望未来，波以斯认为碎片化将成为未来三到五年市场的关键主题，全球正逐步走向多极化格局。

根据PIMCO对美国关税政策的追踪，截至今年6月，美国的有效关税水平已达到自20世纪20年代以来的最高值，这一趋势将在未来几年持续影响全球贸易格局。贸易和全球化曾在过去几十年中持续推动全球生产率增长和通胀稳定，从中长期看，这一支撑力量正受到挑战。

在碎片化时代，波以斯提醒，市场波动性将持续上升，财政政策对经济周期的平滑作用将减弱，经济衰退时对央行的依赖性将进一步增强。全球贸易和安全联盟的重塑所带来的持续不确定性，也将成为市场波动的主要来源。

在通胀走势、经济增长、贸易前景日益分化之际，波以斯认为，进行全球化的多元化投资配置是具有现实意义的。无论是发达市场还是新兴市场，从绝对回报潜力和分散化价值的角度来看，都具备良好的投资吸引力，当下是一个有利于主动管理的投资环境。

波以斯发现，跨国多元化配置尤为关键，全球投资组合普遍优于单一国家组合。在当前美国政策和全球贸易紧张局势对各国影响差异显著的背景下，这一策略尤为重要。例如，美国的通胀率可能因贸易战上行，而其他国家通胀压力减弱。

当前全球综合债券指数的收益率约为5%，而新兴市场本币债券指数收益率约为6.6%。美国机构按揭证券和资产证券化产品的利差已接近历史高位，投资级信用债、高收益债和新兴市场信用债的估值相对偏贵。波以斯认为，全球综合债券指数在当前环境下极具吸引力。

历史数据显示，固定收益资产的起始收益率与未来五年回报之间高度相关。以美国综合债券指数为例，目前其收益率为4.7%，而2010年以来的平均收益率仅为2.8%，未来五年有望实现接近5%的年化收益率。若采用主动管理策略，实际收益率可能更高。

展望未来，波以斯告诉记者，高质量债券不仅能提供稳健回报，更是当前高度不确定环境下重要的风险对冲工具。在全球股市估值处于历史高位的当下，固定收益资产的价值尤为凸显。接下来几年高质量固定收益资产的表现有可能优于股票市场，尤其对于当前固定收益资产配置不足、持有大量现金的投资者来说，目前是一个较好的入场时点——美元计价的高质量债券组合可实现5%至7%的年化收益率。