新店扩张成利润黑洞，老百姓规模效应难以为继，控股股东减持与质押狂欢

今年5月6日，老百姓(603883.SH)控股股东老百姓医药集团有限公司(以下简称“医药集团”)抛出一份减持计划，高调宣称“减持原因之一为降质押率”。一个月后，医药集团就将其所持上市公司的1235万股股份进行了质押，6月27日更是上演“解押再质押”滚动融资戏码。不仅与承诺背道而驰，老百姓控股股东的质押比例也推高至62.04%。

证券之星注意到，蹊跷的是，医药集团抛出减持计划前夕，老百姓正遭遇上市以来最差成绩单：2024年营利双降，归母净利润暴跌四成之多。去年以来，在消费力下行、市场竞争加剧及监管力度加强等多重因素叠加下，大量药房出现了不同程度的下滑甚至亏损。行业原因之外，新店扩张成了老百姓的“利润黑洞”。

当单纯依靠门店扩张的粗放模式难以为继，业绩重压下的老百姓，开始寻求向老店转加盟为主以及DTP药房的模式转变。老百姓能否熬过行业寒冬，穿越周期有待验证。

大股东左手减持降质押率，右手“还旧借新”

2025年6月27日，医药集团将其持有老百姓的3211万股股份质押给中国建设银行股份有限公司长沙湘江支行(以下简称“建设银行湘江支行”)，质押期限三年(至2028年6月30日)，资金用途为“自身生产经营需要”。

证券之星注意到，此次质押实为“解押再质押”操作。医药集团同日先解除了质押给建设银行湘江支行5111万股的旧质押，随后又重新质押部分股份。

实际上，股票质押“还旧借新”是一种常见的融资手段，它可以帮助上市公司股东缓解短期资金压力。

尽管老百姓在公告中强调“医药集团质押行为不会对公司独立性、公司治理和生产经营包括主营业务、融资授信及融资成本、持续经营能力产生影响”。不过，医药集团较高的质押比例还是引发外界关注。

通过梳理公告，年初以来至今(7月8日)，医药集团分别进行了三次解押与质押老百姓股票的操作。截至6月30日，医药集团累计质押股份数量近1.19股(含本次质押)，占其所持老百姓股份比例的62.04%，占公司总股本比例为15.65%。

据了解，医药集团未来半年到期的质押股份数量为1211万股，占其所持股份的6.32%，占公司总股本的1.59%，对应融资余额为1.8亿元；未来一年到期的质押股份数量为2446万股，占其所持股份的12.76%，占公司总股本的3.22%，对应融资余额为2.8亿元。

医药集团声称，其具备资金偿还能力，质押风险可控，未来资金还款来源主要包括上市公司分红、投资收益、自筹资金等。

诡异的是，老百姓再度质押与其宣称的“减持降质押”的目标背道而驰。

据老百姓此前公告，医药集团计划在2025年5月28日至2025年8月27日期间，通过大宗交易或竞价交易方式减持不超过2280.29万股，占总股本的3%。若按照公告当日(5月6日)收盘价19.8元/股测算，此次医药集团减持将套现约4.51亿元。医药集团表示“减持系调整资产和融资结构，降低股票质押率”。

值得一提的是，前几年老百姓高歌猛进、大肆扩张的步伐中，医药集团已经多次减持老百姓。粗略统计，2020年-2022年期间，医药集团已累计套现逾10亿元。老百姓的创始人谢子龙、陈秀兰夫妇也是医药集团的实控人。

去年盈利倒退，新店、商誉“吞噬”利润

资料显示，老百姓创立于2001年10月，2015年4月23日登陆上交所。公司主要通过构建营销网络从事药品及其他健康、美丽相关商品的销售，经营品类包括中西成药、中药饮片、养生中药、健康器材、健康食品、普通食品、个人护理品和生活用品等。

作为中国首家门店数量破万的民营上市连锁药房，老百姓曾凭借规模优势带动业绩增长。上市后的2015年-2023年，老百姓的营业收入和归母净利润保持持续增长态势：收入从2015年的45.68亿元增至2022年201.8亿元，2023年继续攀升至224.4亿元，归母净利润由2.41亿元增至9.29亿元。

但增势在2024年戛然而止。此次医药集团减持，适逢老百姓业绩阵痛期。

财报显示，老百姓2024年实现营业收入223.58亿元、同比下降0.36%，归母净利润5.19亿元、同比下降44.13%；扣非后净利润降超四成。这是老百姓上市以来交出的最差年报成绩。

老百姓将归母净利润下滑归结为新店数量增加、新店仍处于业绩成长期和计提商誉减值损失”所致。

证券之星注意到，利润承压，但老百姓的毛利率却逆增长。2024年，公司毛利率为33.17%，同比提升0.62个百分点。

对于上述情况，老百姓表示，随着医药改革政策持续推行，医保个账减少及统筹医保落地滞后、医保强监管等因素影响，行业营业收入增长停滞、利润下滑压力增加。2024年度，自有品牌销售额达35.4亿元，销售占比提升至22%，拉动整体毛利率增长。

业绩承压之下，老百姓现金流吃紧。2024年，老百姓的经营性现金流净额20.26亿，同比下降25.77%，而一年内到期的非流动负债12.04亿元、长期借款13.97亿元。当年的利息费用为1.78亿元，占归母净利润的34%。

受新店成长期亏损、闭店损失和新增折旧摊销的影响，老百姓2025年一季度业绩同样不佳：当季营业收入54.35亿元、同比下降1.88%，归母净利润2.51亿元、同比下降21.98%。

门店数量减少，转型DTP药房求生

作为连锁药房的“基本盘”，门店数量一直是各家扩张的重要数据。然而，自2024年以来，行业经历着深度变革，从过去三年的大举扩张转变为分化出清。从中康数据来看，2024年全国关闭零售药店约3.9万家，闭店率达到5.7%，其中第四季度关店1.4万家，高于前三季度闭店均值，行业出清加速。

曾经疯狂跑马圈地的老百姓，扩张脚步也有所放慢。据年报显示，截至2024年12月31日，公司构建了覆盖全国18个省、150余个地级市及以上城市，共计15277家门店的营销网络，从门店数量来看，老百姓仅次于大参林，位居行业第二。截至2025年3月31日，老百姓拥有门店15252家，较2024年末末减少了25家。

对于投资者提出的“如何展望行业出清节奏及公司对2025年门店扩张的规划”，老百姓回应称，预计未来两年行业出清与市场集中度提升将进一步加速。行业从快速扩张迈向规范化发展，对现存药店提出了更高要求，出清整合为大型连锁企业提升市场占有率提供了良好契机。

“2025年，公司将继续聚焦优势市场、加速吸纳存量市场，全年计划开店1000家，主要是加盟门店，并且以老店转加盟为主，同时在优势市场进行少量的填空式开店和资产性收购”，老百姓如是说。

面对当前激烈的行业竞争以及变幻莫测的市场环境，老百姓、大参林等连锁药房正积极布局DTP药房市场。

截至2025年一季度末，老百姓拥有DTP药房176家，覆盖全国14省、55个城市。2024年，DTP药品销售收入16.61亿元，同比上涨8%。

老百姓提到，未来DTP门店战略主要聚焦三个方面。第一，积极响应政策，提升双通道、门诊统筹等专业药房数量，并优化服务对接，对接电子处方流转平台，与医疗机构等做好衔接，提供便捷的购药报销服务。第二，深耕下沉市场：布局县域DTP药房，响应“分级诊疗”与县域医共体的建设，填补县域特药服务的空白。第三，提供差异化服务：配备专职临床药师，提供用药指导、不良反应监测等，为患者提供“一站式”服务。

行业人士认为，DTP药房虽被视为新增长点，但同样面临采购成本高、医保降价等挑战。(本文首发证券之星，作者|刘凤茹)