北京
五矿证券近日发布有色金属研究报告：全球供应水平偏紧，中国产业政策对钨价的影响力提高。中国2025年度第一批钨矿开采总量控制指标58000吨，较2024年同期减少4000吨，降幅6.45%。欧美重启或开发钨矿项目支出增加，但2025年海外钨矿新投产未能覆盖其需求，对中国依赖度居高不下。
以下为研究报告摘要：
事件描述
根据Wind数据，截止7月1日，国产黑钨精矿（65%）价格最高上涨至约17.3万元/吨，仲钨酸铵价格达到25.3万元/吨，自3月底以来分别上涨22.3%、21.3%，创历史新高。
事件点评
中国供给侧政策是本轮钨价上行的主要原因。全球供应水平偏紧，中国产业政策对钨价的影响力提高。中国2025年度第一批钨矿开采总量控制指标58000吨，较2024年同期减少4000吨，降幅6.45%。欧美重启或开发钨矿项目支出增加，但2025年海外钨矿新投产未能覆盖其需求，对中国依赖度居高不下。在出口管制影响下，2025年1-5月期间，中国钨品出口总体同比减少1879吨，其主要出口方向在不同程度上均有减少。全球供应水平偏紧形势不变，出口管制中短期阻滞出口，造成国际市场供应不足，进而拉动中国钨价跟随欧美市场上涨，钨产品3月底以来的上涨幅度均达到20%左右。
多元化采购或可缓解出口管制冲击，但难以填补中国空缺。日本是中国钨制品的主要采购国，根据UN Comtrade数据，2025年1-4月日本从德国进口的主要钨产品中，钨废料、钨粉、含氧化钨在内的金属氧化物累计同比上升294%、237%、79%；前4个月从越南进口的钨酸铵类化合物、含氧化钨在内的金属氧化物达到2024全年的47%、66%。因此我们可以观察到，基于中下游供应链完善和原料端海外布局，日本较为迅速地转变进口产品结构—
从中国进口的氧化钨、碳化钨等产品大幅减少，但增加钨铁、偏钨酸铵和未锻轧钨的进口，以适应出口管制带来的供应冲击，总体上仍依赖中国供应。地缘政治环境恶化，战略金属储备需求可能持续提高。冷战时期，美国、苏联均储备大量钨金属，在1999年美国启动战略储备销售前，各类钨原料及制品的库存高达3.7吨。而根据USGS，美国计划在2025年将政府储备从266吨提升到2041吨。同时欧盟方面推动军事自化进程及其工业刺激政策有望推动对钨材及硬质合金工具需求规模增加。面对地缘冲突频发及供应链不确定性，且多元化采购不能填补总体供应空缺，各国军事及工业用钨储备规模可能持续上行。
工业制造景气边际改善，产业升级趋势催化钨材新需求。中国方面，6月份制造业采购经理指数（PMI）为49.7%，制造业景气边际改善。根据中国2025年1-5月中国金属切削机床总产量21.58万台，累计同比上升21.5%，或能带动硬质合金终端需求平稳增长。近年，全球钨金属的需求在新兴领域显著拓展，广泛分布于新能源、高端制造、电子信息技术及航空航天等前沿产业。此外，中国《再生钨原料》行业标准将于2025年7月1日实施，开放废钨进口或可缓解国内再生企业产能利用率不足问题，但长期而言对于抵消总体供应增长缓慢的效果有限。因此我们认为，6月钨价已创出自2011年以来新高，下游需求反馈偏弱导致短期回调，但基于其战略价值及应用泛化趋势，不改钨价长期表现向好。
风险提示：1、 全球制造业复苏乏力压制钨需求； 2、技术替代风险冲击传统应用场景； 3、地缘政策变动加剧供应链不确定性。（五矿证券 王小芃,何能锋）
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