通胀未至带动债市强劲反弹 美债迎2020年来最佳上半年表现

尽管2025年上半年债券交易员始终对通胀心存忧虑，现实却是通胀并未如预期那样卷土重来。正因如此，美国国债市场迎来了自2020年以来表现最为亮眼的上半年。

智通财经APP获悉，截至6月30日，10年期美债收益率累计下跌了35个基点，这是过去五年来上半年最大幅度的下跌。由于债券收益率与价格成反比，收益率下跌意味着债券价格上涨，也标志着投资者需求的回暖。

推动债市走强的关键因素，是“通胀升温”这一叙事的瓦解。通胀是债市的头号敌人，因为它会侵蚀未来债券利息的实际购买力。一旦市场对未来物价上涨的预期下降，现有债券的吸引力和价值就会上升。

今年春季，中东地缘政治局势一度升温，以色列和伊朗剑拔弩张，市场担忧这将导致油价飙升，从而引发全球范围的物价上涨。但随着局势缓和，战争担忧减退，美国原油价格从一度突破每桶75美元，快速回落至65美元以下，为通胀担忧降温提供了实质支撑。

BMO资本市场策略师Vail Hartman和Ian Lyngen在报告中指出：“中东冲突未进一步升级，削弱了原本可能加剧的通胀压力，对美债形成了实质利好。”

此外，即便企业因关税增加了进口成本，也并未显著将成本压力转嫁至消费者。数据显示，2025年5月美国企业支付的关税总额达到222亿美元，创下单月纪录，这也让联邦政府的关税收入大幅增长。然而，5月的消费者通胀环比仅上涨0.1%，低于市场预期的0.2%，说明通胀传导仍不明显。

尽管如此，经济学家们普遍认为，关税对通胀的影响存在滞后效应。摩根士丹利首席经济学家Seth Carpenter领导的团队在研报中指出：“关税于2月和3月逐步实施，并在4月明显加码，因此目前判断其是否已显著推高通胀还为时尚早。”他们预计，接下来的两个月通胀数据将更能体现价格上涨的真实趋势。

在明确数据出现前，债市参与者普遍降低了对通胀的担忧，并随之降低了对收益率的要求。

除了通胀，投资者对利率路径的预期也发生了明显变化。年初时，市场普遍认为美联储在2025年的降息空间有限。但如今，大多数交易员预计美联储将在12月前将利率下调至3.5%-3.75%区间，而当前的利率仍处于最高达4.5%的水平。之所以发生这样的转变，是因为经济增长预期持续下调，促使市场押注美联储将更积极采取宽松政策。

此外，特朗普政府提前聚焦于未来美联储主席人选的动作，也加剧了市场对政策转向鸽派的预期。Bensignor投资策略公司总裁Rick Bensignor在报告中写道：“当前市场的重大变化在于，华尔街已开始预期将由一位更鸽派的新主席接替鲍威尔。”

他进一步指出，若经济持续疲软，4月曾出现的低收益率水平(10年期国债分别为4.16%和3.72%)可能会重新回到投资者的视野中。“在我看来，利率下行的可能性仍然偏高。”