六小龙开抢大模型第一股

其中五家都在筹备IPO。

来源 | 字母榜

作者 | 马舒叶

“六小龙里已经有五家在筹备上市了。”

某头部创投机构合伙人李铮（化名）透露了这个消息。

继智谱传出IPO消息之外，近日媒体爆料稀宇科技(MiniMax)正考虑在香港进行首次公开募股（IPO）。

根据澎湃新闻报道，接近MiniMax的知情人士表示，MiniMax内部确实有类似想法，但目前仍处于初步筹备阶段。

但其实“六小龙里五家都早已开始接触投资机构募资，规模都在五亿美金以上，都进入初步筹备阶段了。”李铮表示。

MiniMax和智谱并非唯二筹备上市的大模型创企，而随着国内上市标准的进一步放宽，六小龙中五家争抢“大模型第一股”的局面也势必形成。

根据路透社报道，在2025陆家嘴论坛上，中国证监会宣布计划在上海以科技股为主的科创板设立新板块，以容纳尚未盈利的成长型企业。

其中不仅重点提到人工智能企业，更提及将重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市。

“也就是说，即使现在仍在亏损、盈利不足的大模型创企也有机会上创业板了。”李铮补充道。

根据《智能涌现》报道，一名百川智能员工记得，百川创始人王小川去年就曾在他在内部会上说，2025年目标把业绩做到上市门槛（10亿元），拿到绿通（绿色通道名单）就随时能上市。

对于六小龙而言，先敲钟者是谁或许还未落定。

无论是港股还是A股，对六小龙来说，眼下无疑是争夺“大模型第一股”的绝佳机遇。

对于仍在筹备期的后来者而言，先传出IPO的智谱，似乎未必是最后的赢家。

01

2025年，挣扎求生的AI六小龙都在等一个“鲤鱼跃龙门”的机会——上市。

4月14日，智谱正式向北京证监局提交上市辅导备案，由中金公司担任辅导机构。

成为六小龙中首家启动IPO进程的企业。

创建于2019年的智谱最早传出上市消息，一个关键因素就是满足了基本条件，即企业连续经营3年以上。

紧随其后在6月被爆筹备上市的MiniMax创建于2021年12月，也因为成立日期较早，满足了这项基本条件。

而由于其余几家都创建于2023年中后到2024年年初，因此并不满足“创建3年”的要求。

不过，抢跑的智谱未必能成为“大模型第一股”。

近半年来，我们从不同机构的投资人处分别得知，六小龙中，已有五家还未明确推进IPO，但已经频繁接触投资人，释放出上市的信号。

其中智谱最先传出了备案的消息。

但论抢时间，智谱未必有先发优势。

根据智谱的备案计划，智谱的上市辅导分三阶段推进：

4月完成摸底调查与方案制定；

5月至7月聚焦规范整改与持续尽调；

8月至10月进入冲刺期，筹备上市申请文件。

也就是筹备IPO，再加上路演等等必要程序，智谱也得再拖半年到一年的时间。

而同样的功夫，六小龙中的五家也都在下。等走完这些必要的上市程序，剩下的几家也都将满足创建三年的基本条件。

同时，这个条件现在也有了松动的可能性。

根据路透社报道，在2025陆家嘴论坛上，中国证监会宣布计划在上海以科技股为主的科创板设立新板块，以容纳尚未盈利的成长型企业。

根据证监会官网发布的指导意见，具备 “重大技术突破、商业前景广阔、研发投入高” 特点的企业可在新板块上市。

证监会主席吴清表示，中国证监会将新设科创成长层，创业版正式启用第三套标准，重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，支持优质未盈利创新企业上市，人工智能企业被画了重点。

宽松政策之下，不仅创建未满3年的大模型明星创企们有了希望，就连一向被投资人诟病的盈利问题，都拿到了赦免书。

对几家尚未盈利的大模型创企而言，重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市后，盈利不足的压力也可暂缓。

对于六小龙来说，今年无疑正是决胜“大模型第一股”之年。

02

需要注意的是，“大模型第一股”的Title对六小龙的意义并不只是“好听”而已。

“中国互联网的上市逻辑，在AI大模型一样通用，是赢家通吃。”

某位曾从事FA业务的投资人表示，无论是互联网还是AI大模型，都是充分竞争的行业，奉行着胜者为王的逻辑。

作为前无古人后无来者的第一股，往往会因为没有参照，而能享受极高的估值溢价，也就能挤占其他创企的生存空间。

对于六小龙来说，扎堆寻求上市并不奇怪。这不仅来自于创企自身对资金巨大的需求缺口，还会受到投资人的压力。

“早期投资人都在等着回收部分资金，六小龙的投资协议里恐怕也难以避免有上市时限的要求。”上述该投资人补充道。

但争夺“大模型第一股”，却不单单是为了拿钱。

这个问题，或许前几年在“AI四小龙时代”，争夺“第一股”的商汤、旷视、依图、云从能够回答。

2021年，彼时AlphaGo掀起了大众对人工智能的关注热情，以商汤、旷视、依图、云从为首的四家企业也趁势争夺首个上市敲钟的资格。

虽然商汤三年半亏损242.72亿，但最终流血上市，成为“第一股”。

IPO时，商汤的发行价3.85港元是发行价区间的下限，上市首日，商汤冲高回落，收涨7.27%；

次日，商汤股价涨幅33.17%，交易最高点为9.7港元，也一度使得商汤的最高市值超过3200亿港元。

而四家企业中，首先上市的商汤正是靠着市场的持续输血，在大模型时代跟上了步伐。

反观旷视转向智能驾驶，原有业务几乎裁撤完全；

云从等公司的业务则大规模收缩。

以云从为例，2024年进行大裁员，其中研发人员占比高达51%。

“大模型第一股”在市场的号召力是切切实实的。

对于六小龙而言，“大模型第一股”不仅是一个现成的可以讲给投资人的新故事，也能够在实际上为他们增加生存的时间和空间。

争夺大模型第一股，也就意味着六小龙中最先得到投资者的认可，不仅容易获得相应的溢价，也能够成为后上市者的价格锚点。

同时，对于迫切需要输血的六小龙而言，上市最直接的好处就是可以为企业引入最直接的资金支持。

进入2025年，无论是腾讯、阿里、字节等科技大厂押注AI的技术布局，还是DeepSeek后来居上的技术领先，都让六小龙面临巨头在前、技术故事难讲的尴尬局面。

同时，如今的大模型创企想从外部拿钱，越来越难。

即便是上半年仍然融资的智谱，单次融资额都不超过10亿元人民币。

3月，智谱宣布完成三笔战略投资，金额分别为超10亿元，5亿元和3亿元。

而天眼查数据显示，智谱在2024年已经披露的融资金额共计接近70亿元，去年12月，智谱单笔融资数额为30亿元。

对于需要持续烧钱追上技术迭代的六小龙来说，融资太难了。

那么钱从哪来呢？

或许对于如今的六小龙来说，只能从股市中来。

03

不过，六小龙争上市，还有很多功课要补。

无论是港交所还是科创板，盈利能力不足的六小龙，迫切需要外界看到自己的盈利能力。

科创板要求以市值为中心，综合考虑收入、净利润、研发投入、现金流等因素，尽管港交所的主板上市，为特专科技公司引入上市制度，未商业化公司的门槛由100亿港元降至80亿港元。

但创业板（GEM）的市值+收益+现金流量测试‌的要求，则是上市时市值不低于20亿港元，近一年收入不少于5亿港元，过去近三年经营活动现金流入净额不低于1亿港元。

而跻身六小龙的明星创企，都早早在去年就通过多轮高额融资冲到了200亿元的估值。

但如此高估值之下，各家的盈利数据却颇为惨淡，至今仍没有一家公司的年收入达到10亿元人民币。

从去年齐做TO C的聊天工具人，到今年发力B端，单次预训练成本三四百万美元的AI六小龙——

即便是最先冲刺IPO的智谱，据《财经杂志》报道，尽管2024年收入达3亿元，亏损约20亿元。

据The information预估，2024年，OpenAI的成本主要分成推理成本、训练成本和人工成本三大块，加起来在85亿美元左右。

对标OpenAI，六小龙研发费用和商业化收入规模之间的差距，短期内难以弥合。

希望跃入龙门的六小龙，如今迫切需要的让外界看到收入增长的新故事，展示自己的造血能力。

做好数据的首要似乎正是节流。

此前在投流获客上颇为激进，月投流数额超亿元的月之暗面已暂停大规模投流；

阶跃星辰也在最近爆出旗下AI 社交工具“冒泡鸭”业务缩减调整，决心与汽车、具身智能等头部企业合作开发垂类Agent；

MiniMax此前B端业务的负责人魏伟也被爆离开；

百川智能裁撤了负责金融、教育等领域的B端组，理由是集中资源，聚焦在医疗核心业务。

当C端的故事不好讲，B端成为新的突破口。

不过，当DeepSeek、通义千问、字节豆包等争相把API价格打到地板价，在移动互联网时代就通过云服务积累起忠实客户的大厂，早已搞起了“云服务和大模型的叠加优惠”活动——

甚至六小龙原有的B端客户也存在被大厂撬走的可能。

“API价格卷不过阿里和百度，也没有和云服务绑定的老客户，去年几家几乎都是贴钱开发中小规模的企业用户，只为了老板给投资人的报告里有业务想象力。”某大模型创企市场人员表示。

在《智能涌现》的采访中，几名百川智能员工也表示，去年以来，不少医院科室都有AI落地的指标，客户愿意签单。

“一是为了自己的政绩，二是为了能发AI医疗相关的论文，最后是为后续医疗产品的销售。”

以专注B端医疗市场的百川为例：

尽管早早定位医疗领域，抢到窗口期签下不少B端的医院客户，但3月中旬，华为传出组建医疗卫生军团的消息。

当下，如何避免与“B/G收割机”华为的直接竞争，是百川内部抓紧讨论的新命题。

此外，六小龙还必须面对一个问题，上市如果不成功呢？

同样作为科技创企，曾与商汤争夺第一股的旷视，经历五年的艰难筹备，最终几次冲击上市均失败。

有市场分析指出，虽然旷视科技在人脸识别、智能安防等领域技术领先，但迟迟未能盈利。

此外，AI行业的投融资环境趋于冷静，投资者对AI企业的估值回归理性。

这些都成为了旷视迈不过去的坎。

而在投资人“FOMO”情绪逐渐冷却的当下，先行者曾经上市遇到的门槛，也是如今六家需要向外界交的答卷。

是否能够成功敲钟，六小龙还得各凭本事。

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