中金公司：全球资产变局下A股韧性凸显 下半年或“前稳后升”

当前，世界处于百年未有之大变局，过去40年以全球化和金融化为特征的全球宏观经济发展路径进入到地缘经济竞争时代，美国加征关税即是对过去几十年全球化的重新校准。

在全球宏观经济、货币秩序等都面临重构的大环境下，如何抓住新秩序重建中的投资机遇？中金公司2025年中期投资策略会给出了答案。6月11日至13日，中金公司2025年中期投资策略会在上海成功举办。本次会议以“韧性与重构”为主题，围绕市场关注的中国经济与全球资产展望、地缘经济、AI大模型、具身智能、新消费、高端制造等核心主题进行了前瞻讨论。

地缘经济重构下的中美经济

中金公司首席经济学家、研究部负责人、中金研究院院长彭文生指出，近期美国出现了通胀上升、美国股债汇“三杀”等迹象，这是对过去全球宏观经济发展路径的反思。

从全球化时代到地缘经济竞争时代，投资者又该从哪些方面来理解这种变化呢？彭文生表示，一是如何理解美国政府债务的可持续性。美债虽不会显性违约，但通胀导致利率上升，加剧美国经济对利率上升的脆弱性。二是如何看美元弱势。美元过去的内贬外升导致汇率高估，未来可能存在对外贬值压力。三是如何看中国的财政扩张力度。未来可将化解债务负担和财政扩张结合起来，有助于促进国内需求。四是如何认识实体资产重要性上升。目前美股财富效应仍在支撑美国消费需求，但未来美股高估值可能调整，以应对其内部的供给不足问题。

对于美国经济及货币政策，中金公司研究部美国宏观首席经济学家刘政宁指出，美国加征关税不仅是针对贸易问题的技术性回应，更是对过去几十年全球化的重新校准。展望未来，他表示，关税短期具有滞胀效应，下半年美国经济或呈现“增长放缓、通胀阶段性上行”的状态。中期来看，美国或将从平衡财政转向功能财政，有助于经济稳定。财政的风险在于通货膨胀，美联储货币政策重心或将从抗通缩转向防通胀。

对于中国经济，中金公司研究部首席宏观分析师张文朗指出，过去半年中国经济一个突出的现象是GDP增速改善但物价偏弱。量价分化固然有需求缺口的贡献，但经济结构优化和技术进步提速也通过劳动市场使得通胀中枢下移。劳动市场接近于所谓的“准平衡”态势。展望下半年，张文朗预计，在金融周期调整趋缓的大背景下，房地产对经济的拖累或继续收窄，制造业竞争力继续提升，“准平衡”增长态势或将延续，结构性亮点值得期待。

货币秩序重构下的资产变局

2025上半年，美国“对等关税”政策导致全球市场动荡，更大的后遗症却是引发了全球对美元资产的“不信任”，使得“去美元”成为共识。

中金公司研究部海外策略首席分析师刘刚认为，这一建立在宏大叙事和高度趋同的共识，幅度上不及预期，甚至是美国资产或再跑赢。2024年年底到2025年年初，美国和中国的信用周期经历了从扩大到收窄的过程，刘刚判断，下半年可能走向再均衡。

全球货币秩序正在加速重构，这种重构表现为多元化和碎片化，中金公司研究部执行负责人、首席策略分析师缪延亮指出，新货币秩序下，美债高利率对人民币资产的影响减弱。

缪延亮认为，国际货币体系加速多元化，或将为港股带来可观的增量资金。他预计，港股同时受益中国基本面韧性、AI产业趋势、估值低和外资低配，有望延续重估。随着内资对港股的影响力上升，A股和港股相关系数持续上升至历史高位，AH溢价也处于近5年低位，若港股上涨可能也对A股有外溢效应。

对于2025年下半年港股市场的配置，刘刚认为，整体指数或难有趋势机会而区间震荡，但会存在结构性行情。他建议，一是市场低迷时积极介入，但亢奋时适度获利；二是要聚焦结构性机会，建议关注分红、科技、出海、新消费等。在这些领域，港股都具有更多的相对优势。

对于A股市场，中金公司研究部国内策略首席分析师李求索判断，历史“大底”及2025年阶段底部或均已出现，A股韧性凸显。展望2025年下半年，李求索认为，不确定性主要来自外部挑战，仍需注重中国宏观政策应对。李求索预计A股下半年节奏上或为“前稳后升”，上行空间的打开取决于一揽子政策，尤其是财政政策能否继续发力支持复苏趋势延续。

配置方面，李求索建议，不确定性环境下聚焦确定性，先稳后攻，具体包括：一是产能周期视角下的机会；二是与经济周期和外部风险关联度不高的高景气机会；三是分红确定性强的红利板块。他建议关注5大主题：并购重组、人工智能、超跌优质龙头、消费精细化和逆周期政策支持。

— 证券市场周刊 行业观察 —