短期决定变量

01

中东地缘冲突

上周五中东局势骤然升级，以色列对伊朗发起大规模空袭，袭击目标涵盖核设施等关键区域，军事行动的强度和范围已明显超越过去一年的局部摩擦，冲突进入新的阶段。

全球金融市场应声产生应激反应，避险情绪激增——油价因供给焦虑短线跳涨，黄金创历史新高，美股科技股承压，亚太股市全线震荡。

A股市场遵循了“外围打仗，A股买单”的祖训，随着周五冲突升级的消息传出，沪深两市急转直下，特别是1）可选消费；2）科技；3）小盘股；4）前半周涨幅较大的板块，出现显著下探。在当前国内经济基本面承压的背景下，外围冲突让市场再度转弱。

过去一年虽然地缘冲突不断，伊以冲突也不断，但权益市场以脱敏反映为主，港+A已经很久没有买单了。去年双方直接冲突，伊朗选择了息事宁人。冲突级别和阶段性定价锚点，长期不在伊以冲突这个地缘冲突变量上。

此番突然定价落到这里，一方面，和此次冲突相关的核威胁与安全焦虑，深藏于人类的基因里有关。另一方面，大国的态度和介入姿势，正在加剧避险情绪。美国虽未直接参与此次行动，但提前撤离中东人员的行为被视作对以色列行动的默许。英国已开始调动军事资产，往中东部署战斗机。伊朗最高领导层发出明确警告，直指英国、法国和美国，称若这些国家继续支持以色列，其在中东地区的船只和军事基地将被视为“合法打击目标”。

在这个节点上，特朗普的强硬表态，在一定程度上等于火上浇油——周五“特朗普敦促伊朗达成核协议，否则将一无所有”成为热点，周日，特朗普在社交平台上称，若伊朗以任何形式对美方发动攻击，美国武装力量将“以空前规模全力回击”。

除了避险情绪的影响，咱们自己基本面数据不够强，近期公布的多项经济数据延续弱势，尤其物价数据，也是短期敏感的重要原因。

物价延续双降，5月CPI环比-0.2%，同比-0.1%；PPI处于低位，同比降3.3%，降幅走阔。初看起来，物价没有起色跟能源分项的拖累（能源价格环比下降1.7%）有关，国际原油下行拖累石油、化工等行业，煤炭、建材等传统原材料价格承压。但是对比进口增速-3.4%（前值-0.2%）可见，内需持续疲软才是根本症结。出口数据方面，基本符合预期，5月出口增速收录得4.8%（前值8.1%）。虽然对欧盟和东盟出口表现相对稳健，但是5月大部分时间中国对美出口仍受到高额关税影响，对美出口同比跌幅扩大至34.5%，与市场此前对中美贸易关系缓和的乐观预期形成鲜明对比。金融数据方面，社融结构显示，居民和企业中长期信贷需求持续偏弱，主要支撑项依次为政府债券和企业短期贷款。

当前市场面临外部地缘政治冲突升级和内部经济基本面疲软的双重压力，短期内市场或将进入防御性阶段，宜保持谨慎，关注政策面可能出台的进一步稳增长措施。

02

结构性亮点

虽然短期大概率处于防御性阶段，近期公布的宏观读数中，还是有若干结构性亮点。

4-5月贸易冲突来回往复，中国制造业的韧性在数据中有所凸显。背后有很多因素，大市场、完整产业链和人才优势等等。出口结构数据显示，传统轻工制品出口增速放缓，高技术产品表现突出，5月集成电路出口增速达33.4%（前值21.3%），汽车及底盘出口增速回升至13.7%（前值4.4%）。虽然对美出口受关税影响大幅下滑，但对欧盟和东盟出口表现相对稳健，显示中国制造业正在积极拓展多元化市场。PPI数据整体低迷，继续处于低位，价格数据里面也有一些结构性韧性，高技术制造业领域如集成电路、飞机制造价格同比上涨3.6%，工艺美术产品价格上涨12.8%，光伏设备、锂电池价格降幅收窄，均反映产业结构持续优化和高端制造业的韧性。

物价数据分析显示，服务消费是内需的亮点。5月宾馆住宿价格同比上涨4.6%，创同期新高，旅游、交通服务需求回暖带动相关价格上行。这表明在收入预期不确定的情况下，居民对休闲娱乐和生活体验的需求仍然强劲。核心CPI同比涨幅扩大，部分原因是金价上涨增速拉动。虽然剔除该分项后物价表现仍偏弱，但服务消费的表现显示居民消费结构正在从商品消费向服务消费转变。

在市场未来一段时间，外部地缘冲突摩擦影响风险偏好，中美继续长时间拉锯，内部货币+财政大幅度推进可能暂时需要等到7月大会之后，结构性机会可能看向：1）表现韧性板块；2）增长超预期板块（如近期热炒的创新药）；3）政策红利板块（如部分消费板块）。

但捕捉到后验的数据，与捕捉到他们的投资收益率，是两件截然不同的事情。市场往往在数据明确显现积极变化时，相关板块已经历了一定程度的上涨。当大多数投资者都看到这些亮点，在害怕错过(FOMO)情绪驱动下匆忙入场时，胜率往往已经下降。将发现结构性亮点与获取投资收益知行合一的前提条件，在于提前布局，而非追逐已被市场充分定价的热点。

03

美元走弱导致的全球资产重定价

资金都是嫌贫爱富的，尤其大资金，都愿意走入温柔的凉夜，而不是都斗争的黎明前。在美元贬值压力依然存在的大背景下，美元走弱导致的全球资产重定价也是短期的重要决定变量。

乱局之中，美元指数已经悄悄地在上周跌破了98的位置，最低下探到97.86，这是2022年美联储加息周期以来，美元指数的低位。

图. 美元指数

数据来源：香帅工作室，WIND

美元地位的松动有长期因素，也有短期因素。除了美国本国经济基本面本身，对预期利率水平带来的变化，特朗普在关税、财政赤字、外交、地缘等等方面制造的骚动和引发的焦虑，无疑是重要的加速器。

从资金流向来看，一向偏爱美国权益市场的欧洲资金（下图红色线）并没有回归，目前呈现净流出状态，整体流入美国股市的资金力度不强。美国债券市场，特别是长期国债，投资者态度谨慎，需求明显不足。

在全球货币价值及主要储值工具稳定性此消彼长的变化阶段，资金流向将成为短期市场走势的关键决定因素。在美元贬值压力持续存在的大背景下，黄金、港股、大宗商品等资产类别可能从这一轮全球资产重定价中受益。

图. 流向美股的资金

蓝线为除美国外的全球资金；

红线为欧洲资金

数据来源：高盛交易台

「消费终究，

要回到“人”本身」

xiang shuai

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