财税观察丨置换债券发行超八成 楼市去库存间接助化债

证券时报记者 贺觉渊 郭博昊

截至5月末，全国已发行置换债券超1.6万亿元，完成今年2万亿元存量隐性债务置换额度的80%以上，推动债务置换政策效能持续释放。证券时报记者注意到，多地政府债务风险得到有效缓释。在房地产市场“去库存”背景下，今年地方化债工作还受益于支持土地储备的专项债券（以下简称“土储专项债”）。年内置换债券发行工作已接近尾声，但地方化债工作依然艰巨，受访专家认为，下半年不仅要做好化债与经济增长的有机协调，还需要持续优化化债措施。

债务置换政策持续见效

去年四季度，财政部一次性增加6万亿元地方政府债务限额，每年2万亿元，分3年用于置换存量隐性债务。在去年启动发行至今的7个月时间里，置换债券的发行规模已超过3.6万亿元，其中今年置换债券发行规模超过1.6万亿元，包括江苏、浙江、北京等在内的20个地区已完成全年置换债券发行任务。

置换债券的“早发快用”，意味着大量存量隐性债务得到精准置换。据企业预警通统计，截至5月28日，超过170个地区宣布实现“全域隐性债务清零”。部分地区实现高息债务低息化。据重庆市财政局政府债务管理处近日披露，化债工作开展以来，重庆市综合债务率稳步下降，融资平台债务平均成本下降71个基点。

随着一揽子化债举措持续落地见效，财通证券首席经济学家、研究所所长孙彬彬预计，今年城投公司付息压力有望进一步减轻，城投公司有息债务整体付息规模较2024年或同比下降2.5%至6%。

通过债务置换等一系列举措，城投公司退出政府融资平台（以下简称“退平台”）进程显著加快。据财政部部长蓝佛安此前介绍，去年置换政策实施后平台减少4680家，占全年减少总数的三分之二以上。今年以来，新疆财政厅、宁夏银川市财政局等多地财政部门明确提出力争全面完成政府融资平台退出工作。企业预警通数据显示，今年前5个月已有72家城投公司宣布“退平台”，不再承担政府举债融资职能。

土储专项债发挥化债效用

在一揽子化债举措落地见效之余，今年以来财政部推出用于盘活闲置土地、支持房地产市场止跌回稳的土储专项债，也在一定程度上发挥出化债的政策效用。

近年土地市场深度调整，城投公司拿地规模持续下滑，但在部分地方土地市场仍是重要拿地主体。据华创证券统计，今年一季度贵州、湖南的城投公司拿地占比在55%以上。同时，常年参与拿地的城投公司掌握较大规模的未开工地块。克而瑞研究中心数据显示，城投公司在2021年至2025年3月所拿的地块中未开工建面估算约3.6亿平方米。

“土储专项债可以在相当大程度上解决土地储备投入与资金回收时间不匹配的问题，减轻地方政府财政压力，改善城投公司现金流，从而使地方财政预算得以平衡，债务压力大大缓解。”中国投资咨询有限责任公司副总经理谭志国向证券时报记者指出，地方政府通过发行土储专项债，能够以较低的成本筹集资金。

置换债券发行超八成

楼市去库存间接助化债

截至5月末，各地累计发行土储专项债超1200亿元。市场机构普遍指出，当前土储专项债的实际发行规模与各地政府公示的规模存在较大差距。中央财经大学财政税务学院副教授孙鲲鹏对记者表示，接下来应加快土储专项债的发行节奏，将其作为城投化债转型的重要抓手，同时改善土地市场供求关系。

考虑到土储专项债作为专项债券，需要平衡项目资金收益，其盘活闲置土地将面临资产定价的博弈，依然存在增加财政债务负担的风险。中央财经大学财政税务学院教授温来成向记者强调，土储专项债的使用应当聚焦房地产市场，而非单纯作为城投公司的资金解决方案。

持续优化化债举措

随着置换债券发行工作接近尾声，其发行节奏自5月以来已显著放缓。受访专家预计，从政府债券发行的角度看，下半年新增地方政府专项债券将加快发行进度，其中包括支持用于化债的特殊新增专项债券。截至5月末，尚有超5000亿元的特殊新增专项债券等待发行。

孙鲲鹏预计，当前房地产市场等关键领域对专项债券的需求较大，预计下半年专项债券发行节奏将加快，推动地方加大科技创新、教育就业、生态环保等重点领域保障力度，落实“投资于人”，做好化债与经济增长的有机协调。

“从实地调研结果看，部分基层尤其是县级地区的财政状况依然较为紧张。此外，清理政府欠款、处理存量政府和社会资本合作（PPP）项目等工作都需要继续推进。”温来成向记者指出，化债工作仍然艰巨，需要各方共同努力。

粤开证券首席经济学家罗志恒建议，进一步优化化债政策。当前重点化债省份虽然获得化债支持，但投资限制对经济产生收缩效应。未来应以市县为单位制定和执行化债政策，更加注重精细化管理和差异化施策，在严格控制隐性债务的前提下，逐步解绑对退出重点化债省份后的新建和在建投资项目限制。