美联储会议纪要显示内部阵营化对立，降息分歧加剧引发关注。

——事件背景速递：今日凌晨公布的美联储会议纪要显示，本月稍早的会议上，美联储决策者普遍认为，经济面临的不确定性比之前更高，对待降息适合保持谨慎，等待特朗普政府关税等政策的影响更明朗，再考虑行动。而且，此次纪要中，联储决策者几乎全都表达了对关税长期推升通胀的担忧。继4月的上次会议纪要后，本次纪要中，联储官员再度警惕，联储货币政策委员会FOMC可能不得不在抗通胀和保就业之间做出“艰难的取舍”。

通常而言！美联储官员通常而言独立性较强，但大部分是经济学的专业技术官员，而经济学本来就是割裂的，你是哈耶克，我是凯恩斯，你是李斯特，我是李嘉图，你谈自由市场，我谈市场计划，大家有冲突很正常，不过美国当下的冲突，我个人感觉全是因为这批官员都没有经历过1971年左右的美元第一次危机！用巴菲特的话说：现在还谈不上危机！你们活在最好的时代！

因此，美联储内部降息分歧的持续扩大，本质上是多重经济矛盾在政策层面的集中投射，其根源可归结为结构性通胀压力、经济数据的矛盾性、政策传导的滞后性三大核心维度的博弈。

一.美联储的当下第一大矛盾是：短期冲击or长期衰退？

特朗普政府加征关税的直接后果是推升进口商品价格，形成成本推动型通胀。根据美联储 5 月会议纪要，2025 年关税将显著推高通胀，预计核心 PCE 同比涨幅达 3.5%。

美联储虽然说：我们要淡化关税对通胀的影响，但一开会，就马上不是这样了！

本次会议部分官员认为，这种关税冲击是一次性的 ，最后市场会消化关税的影响，而且对CPI影响较大的钢铁、铝材等存在价格滞后，关税的传导会有 6-12 个月时滞，终端消费品价格涨幅，很可能会在 2026 年回落。然而，另一派官员担忧，若贸易伙伴采取报复性关税，可能形成关税螺旋，导致通胀长期化，最典型的就是汽车关税，这个行业链条太长，供应链负责，一旦发生连锁反应，或将使通胀压力持续至 2027 年。

另外的焦点在于，当下友岸外包和制造回流，会不会拉升通胀？

美国推动的非核心产业 “友岸外包” 政策虽降低了地缘风险，却显著增加了生产成本！不管怎么算，2次关税、2次物流、2次人工，都会使成本上升，当前，墨西哥制造业的平均成本就比中国高 15%-20%，但为规避关税，美国企业仍将部分产能转移至此。这种结构性调整导致生产效率的严重损失，恢复需要一定时间！

从数据上看，2025 年4月美国虽然PMI/PPI超过预期，但制造业劳动生产率同比下降 1.2%，创 2008 年以来最大跌幅，劳动生产率下降会与关税成本叠加，形成 “滞胀温床”，这迫使美联储在抑制通胀与刺激增长间艰难平衡。

此外，民众的预期会使货币政策的效果发生较大偏转！密歇根大学调查显示，美国消费者对未来一年通胀预期已升至 6.7%，创 1981 年以来新高。这种心理通胀的自我强化机制，使得威廉姆斯等官员坚持 “强烈应对通胀” 的立场 ！ 若此时降息，可能被市场解读为对通胀失控的妥协，导致工资 - 价格螺旋加速形成，要么变成通缩，要么升级“滞胀”，折让美联储十分矛盾。然而，鸽派官员认为，当前通胀预期上升更多是关税冲击的短期反应，而非长期脱锚，因此应优先支持经济增长，至少在非农就业率安全时，抓紧拯救经济！

二.美联储的当下第二大矛盾是：经济数据的矛盾性！“滞胀” 初期的典型特征

2025 年一季度美国实际 GDP 环比萎缩 0.3%（后上修到0%），但个人消费支出仍增长 1.8%。这种 “衰退式消费” 源于居民动用储蓄维持生活水平，但美国家庭储蓄率已从 2023 年的 8.5% 降至 2025 年的 4.2%，信用卡债务违约率升至 4.1%。

与此同时，劳动力市场虽然依然景气，但已呈现结构性失业：科技行业裁员超 20 万人，而制造业岗位空缺达 85 万个，技能错配导致失业率攀升至 4.2%。这种数据的矛盾性使得美联储难以判断经济是 “软着陆” 还是 “硬着陆”，也让NBER难以判断！

与此同时，面对关税冲击，美国的大型企业采取两种截然不同的策略：

沃尔玛等零售巨头将关税成本直接转嫁给消费者，导致 3 月 CPI 环比上涨 0.3%！

而特斯拉、苹果等企业加速在墨西哥、越南建厂，2025 年一季度美国企业海外直接投资同比激增 28%。 前者推高短期通胀，后者削弱国内生产能力，这种 “双重挤压” ，也使美联储的政策效果难以预测。

最后，就是股债汇市场一会三杀，一会大涨，美国已经收复了2025年所有跌幅，如果当下经济不景气，为何全球投资者又蜂拥而入！如果当下经济依然景气，那么美股与美债的 “双杀” 现象，难道属于机构市场对政策分歧的定价？

所以 鸽派官员认为，金融条件收紧已部分替代了货币政策的作用，此时降息可缓解企业融资压力；鹰派则担心，降息可能引发股市泡沫，重蹈 2021 年 “政策驱动型通胀” 的覆辙。

三.美联储当下第三大矛盾：政策传导滞后

美联储首先是货币政策框架就有问题，到现在用的模型还是2020年的，所以关注的指标已经不适合当下的市场，而研究显示，利率调整对通胀的影响需 12-18 个月才能完全显现。当前 4.25%-4.5% 的利率水平已对房地产、汽车消费等利率敏感行业产生抑制作用（2025 年一季度住房开工率下降 12%），但对服务业通胀的影响尚未充分释放。若此时降息，可能在 2026 年通胀回落时引发经济过热；若维持利率，可能在 2025 年底加剧衰退风险。

而且，美国联邦债务规模已达 36 万亿美元，利息支出占财政预算比例升至 15%5。高利率环境下，政府通过减税或基建刺激经济的空间有限。这种 “财政悬崖” 迫使美联储承担更多经济稳定职责，但也使其陷入 “货币政策独木难支” 的困境。

接着，美联储的地位依赖于美元，因此决策也需兼顾美元的全球储备地位。若过早降息，可能导致美元指数跌破 100，并长期徘徊在100以下，从而引发新兴市场资本外流（2025 年一季度新兴市场股市资金流出达 230 亿美元），并影响美债销售。然而，欧洲央行、日本央行已开启降息周期，若美联储维持利率，可能加剧全球货币政策分化，推升美元汇率，进一步削弱美国出口竞争力，当下美元的弱势，完全是市场叠加2-3次降息后的结果！

四.美联储当下第四大矛盾：独立性与白宫的压力

由于美元的特殊性，美国有很多经济现象体现出“双重悖论”，比如美联储的 “双重使命” 悖论！法律要求美联储同时实现物价稳定和充分就业，但当前经济环境下这两个目标存在根本冲突。

例如，若维持高利率抑制通胀，可能使失业率突破 5%；若降息刺激就业，可能使核心 PCE 反弹至 3% 以上。这种 “不可能三角” 使得美联储内部形成风险厌恶型（强调通胀）与衰退规避型（强调就业）两大阵营。

而美联储的票委轮替制度，在特殊时期也造成了结构性影响，在2025 年 FOMC 投票成员中，“鹰派” 比例从 2024 年的 30% 升至 45%，其中圣路易斯联储主席姆斯拉姆主张 “利率维持在 4.5% 直至 2026 年”，而芝加哥联储主席古尔斯比认为 “应在 2025 年三季度前降息”。这种分化使得政策制定更易陷入僵局，2025 年 5 月会议纪要显示，12 名官员中仅 3 人明确支持降息，5 人主张维持利率，4 人倾向于观望。

最后，特朗普可不是一般的总统，他拥有自己的社交媒体，政府通过公开喊话、施压美联储理事等方式，试图推动降息以提振经济。这种干预虽未直接影响决策，但削弱了美联储的 “可信度资产”，市场对其独立性的信任度已从 2022 年的 78% 降至 2025 年的 52%。为维护声誉，鲍威尔等官员在决策时不得不更强调 “数据依赖”，客观上延长了政策观望期。

所以，美联储的降息分歧本质上是新经济现实与旧政策框架冲突的产物。在全球化退潮、技术革命加速、债务高企的背景下，传统的 “泰勒规则” 已难以应对复杂的结构性问题！、

从市场角度，我预计分歧将持续至 2025 年三季度，等待关税影响的 “第二次传导”（中间品成本向终端价格渗透）和就业市场的进一步反馈，但此时，依然不能确定有没有降息，关键是若 2026 年通胀回落至 2.5% 以下，且失业率突破 5%，那鸽派才有可能占据上风！

我们还是先看美联储推动的政策框架改革，看看引入 “平均通胀目标制 2.0” 后，美联储如何应对 “低增长、高波动” 的新常态，我个人认为当前的冲击，对美国而言远不及1930、1971、1985！