中信证券：房地产行业迎来剧变时刻 新供求关系孕育新商业模式

智通财经APP获悉，中信证券发布研报称，2025年下半年是中国房地产行业的剧变时刻。简单扩大再生产无法持续，政策的态度从鼓励供给放量到支持供给提质。行业可能进入模式创新频发的阶段，洞察消费者和运营空间的能力在打磨中拆细重组，并可能兑现出更加成功的新商业模式。当然，由于新模式意味着只有跑赢同业才有存在意义，该行在投资标的选择方面，聚焦能力，兼顾资源。能力和品牌所构筑的护城河，是企业享有估值优势的关键。该行也继续看重分红意愿和公司治理的重要性。

中信证券主要观点如下：

该行认为，2025年中国不动产业来到剧变时刻，其程度可能仅次于1998年房改，而超过过去二十年任何一次周期性变化。

虽然在技术应用和规模经济等方面和汽车业大相径庭，但变革在供求背景、政策态度、竞争格局和产品创新方面，堪比十年之前汽车产业走向电气化和智能化的起点。

传统粗放，快周转的住宅开发模式，无论在产品需求层面，还是在融资支持层面，都已经不可持续。

新的需求主要是改善置业的需求，企业需要高度关注产品质素，而不是开发速度。政策的鼓励方向发生根本性变化，从鼓励供给放量，转向鼓励供给提质。供给侧产能逐渐出清，行业竞争格局发生翻天覆地的变化。变化不仅指企业位次的改变，更是全产业链不同企业社会影响力巨大变化。该行认为，改变和政策调整有关，但根本上是因为社会对房屋的需求已经不同于十年前。

房地产发展的新模式，意味着不动产业的宏观叙事重构。

房地产开发投资从2022年开始三连降。该行相信，由于大盘开发不振，三四线市场占比下降，开发投资，新开工和竣工还将在很长的时间里持续下降。好消息是，由于房价逐渐有止跌回稳的迹象，居民按揭贷款的平均成本走低，房地产占居民的家庭资产比例下降，该行预计房价对消费的拖累可能减弱。核心城市依靠开发商聚焦策略和潜在优质的供给，土地出让金下行幅度有限，但其他城市则并非如此。这可能对未来区域发展乃至整个财政体系影响巨大。

新模式也意味着房地产企业运营的剧变。

该行既面临有史以来最为困难的住宅销售环境，也恰逢有史以来最有利的经营性不动产现金回流环境。无风险利率的下降，多层次REITs市场的构建，政策上重视城市更新和建筑功能优化，都在助力擅长运营不动产资产的房企，未来更加灵活回流资金。当然，企业还需要更长时间去杠杆、去库存。收储政策则有利于库存去化。

行业进入活跃创新阶段。

房地产的新模式，就是洞察消费者偏好，开发运营新空间两条主线下，执行能力在新战略引导下的升级、焕新和重组。该行认为，新模式从根本上不是政策塑造的，而是企业家精神驱动的，新供求关系孕育的。例如，重资产投入累积的商业运营能力在轻资产服务赛道的复制，集中式长租运营能力或能塑造新龙头，消费者洞察可能通过C2M变现，新质生产力可能推动产品换代，物业服务可能和银发经济在社区会师等。

风险提示：

经营性资产在整体上供应过大，一些缺乏积累的公司贸然进入，可能面临现金流断流和业务亏损的风险。部分房企不良资产负担沉重，收储可能远水不解近渴，前景仍然面临不确定性。下半年核心城市房价继续下跌，相关政策无法取得理想效果的风险。