不良资产非“负资产”，挖掘可能被低估的“价值”

在当前复杂多变的经济环境下，不良资产已成为各界关注的热点话题。虽然不良资产给市场带来了一定的挑战，但也蕴藏着价值重塑的巨大潜力。近日，仲量联行评估咨询服务部中国区总监熊建平接受证券时报专访，分享了不良资产行业的发展态势以及如何重塑不良资产的价值。

本文编选自《专访仲量联行熊建平：不良资产基金蓄势待发 下一个投资风口？》。

从根源上分析，不良资产的形成主要可以追溯至金融机构和企业自身两大来源。对于金融机构而言，不良资产主要产生于信贷业务。在中国，商业银行的次级类、可疑类和损失类贷款被统称为不良贷款，是不良资产的一大组成；此外，信托公司、证券公司、基金公司、保险公司等其他金融机构在运用自有资金进行投资时，也可能因投资失败、管理不善等原因形成不良资产。

企业在日常经营活动中，往往会因购置资产、销售产品或提供服务等与其他企业形成债权债务关系；然而，当债务企业遭遇销售回款缓慢、市场需求减少或经营管理不当等问题时，便可能导致资金紧张，甚至陷入偿付能力不足的困境。此时，它们未能按期偿还的债务便会转化为违约债务，成为企业不良资产的一部分。

国家金融监管总局统计显示，2024年仅银行处置的不良资产超3万亿元。东方资产近期发布的2025年度《中国金融不良资产市场调查报告》指出，2025年不良资产市场将呈现“总量稳中有增、结构持续调整”特征。全国性金融资产管理公司在化债政策支持下主导地方债务处置，预计2025年承接端不良资产量增长30%。

仲量联行于近期发布的《基于价值重塑的不良资产》白皮书指出，由于许多不良资产的形成源于企业的信用风险或短期现金流问题，并非其底层资产本身缺乏价值，因此不良资产并不简单等同于“负资产”，而可能是在特定条件下被低估的价值载体。在不良资产价值挖掘与重塑过程中，应拓宽不良资产的定义范畴，聚焦其中的“非负资产”。

例如，某些房地产项目尽管因债务违约被归类为不良资产，但其地理位置优越、现金流稳定、收益率高于市场平均水平；在精准尽职调查和债务重组后，这类资产可以成功转化为投资价值较高的优质资产，成为大宗交易的典型案例。

今年3月，远洋集团公告宣布，境外债务各项重组调解生效，债务规模超过60亿美元。仲量联行在此过程中深度参与并提供价值咨询相关服务，辅助财务顾问对债权人债务可回收性以及可行性提供参考依据。

熊建平表示：“不良资产的形成，归根结底是企业短期资金周转需求和宏观经济大周期之间的不协调，因而通过收购、管理与处置等策略，不良资产有机会激活全新价值；这类底层资产在经过与债权和债务的剥离后，也有潜力蜕变为值得关注的投资标的；而企业通过价值重塑，则有望走出经营困境，改善财务状况，并最终实现风险管理和资产优化。”

不良资产价值的重塑，其核心驱动力源于对风险的精准判断。因此，重塑价值的估算基础在于对风险等级的确定和风险的量化评估。从另一个维度来看，不良资产价值的重塑与处置方式息息相关。通常，资产价值的实现多与交易活动紧密相连，这也从不良资产管理的角度开拓了一系列创新实践，如不良资产证券化、科技与不良资产的结合，以及新兴不良资产基金公司的入市等，这些都为不良资产盘活带来了新的需求方向。

相比债转股、本息清收等传统模式，不良资产基金与资产证券化等创新方式正迎来发展机遇。例如，不良资产基金在国际上属于成熟门类，如同“扑救基金”，时刻紧盯市场，捕捉投资机会，“能否从一堆腐肉里发现价值，是衡量不良资产基金专业能力的关键。”熊建平分享道。

橡树资本即是这类机构的代表：先是低价收购濒临破产公司的资产，重组后高价出售获得回报，被称为凶猛的“华尔街秃鹫”。目前，国内已有股权投资机构涉足不良资产基金领域，探索“低点买入—改造增值—高价出售”的机会型投资模式，但整体仍处于起步阶段。

不良资产行业呈现显著“逆周期收购、顺周期出售”的特征。逆周期时，市场低迷，资产价格被低估，正是收购的绝佳时机；在顺周期阶段，随着宏观经济回暖、市场信心恢复，企业经营改善，资产价格回升，此时出售资产可实现价值的最大化。

熊建平表示：“在当前市场环境下，不良资产行业已迎来逆周期收购的时间窗口，家族办公室等新兴投资群体正逐步涌入不良资产投资领域。不良资产的投资维度进一步丰富，不断创新的处置方式也持续激发出新的需求，价值评估也更加考验综合专业度。仲量联行期待与各市场参与方携手，共同挖掘不良资产的潜在价值。”