金融街物业，典型的格式烟蒂股

金融街物业的资产折价明显，但公司资产质量不错，盈利能力并未明显弱于同行，且未来盈利或将改善。目前股息率较高，也是亮点之一。

本刊特约 林飞/文

金融街物业（01502.HK）是北京金融街投资集团旗下的物业板块上市公司，集团通过北京华融投资持股34.35%，实控人为北京西城区国资委。

物业作为地产的下游，由于近几年地产行业的调整，市场对物业公司关联方风险担忧增加，物业公司盈利质量下降，成本压力上升，竞争加剧，导致物业公司估值普遍跌至历史低位。

金融街2024年年报显示，全年营收17.52亿元，同比增长15.65%，归母净利1.16亿元，同比减少9.39%。公司当前市值较上市之初已经跌掉89%，市盈率仅6.3倍，市净率0.56倍，估值非常低。

按照公司目前情形，可以算是一只烟蒂股，其中的投资机会和风险该如何权衡？

资产质量高，估值极低

公司现金流稳定，历年经营性现金流净额均大于净利润，盈利质量高。上市以来，公司连续派息，历年分红率均超50%，累计分红3.25亿元，2024年现金股息税前每股0.157元，股息率达到8.03%。

公司总资产23.3亿元，其中流动资产20.6亿元，非流动资产2.7亿元，属于典型的轻资产运营。流动资产中，现金加存款就有15.6亿元，其他经营性资产约5亿元。非流动资产中，最大一项是并购产生的商誉0.94亿元，占总资产比例仅4%，减值风险非常小。

总负债9.6亿元，其中流动负债8.9亿元，主要是应付款7亿元，除0.65亿元租赁负债，不存在太多其他有息负债。

按照格雷厄姆对烟蒂股的定义，市值低于净运营资金的三分之二，金融街物业的净运营资金为：流动资产20.6亿元-流动负债8.9亿元=11.7亿元，其三分之二为7.8亿元，与当前市值大约相当，属于典型的格式烟蒂股。

不仅如此，如果现金和存款中，加回履约保证金等产生的受限制存款0.8亿元，扣掉所有负债，则公司净现金为6.8亿元，接近当前市值，可以算深度低估。

是价值陷阱还是市场偏见？

为何公司会低估到如此程度？背后存在哪些风险？是否过度反应？我们可以结合基本面以及可能的风险点来逐一分析。

首先，对于物业股来说，市场会担忧物业公司收入高度依赖关联方，若地产开发板块资金链紧张，则可能会通过应收账款减值、项目延迟交付等方式影响物业公司业绩。

统计金融街物业的业务构成，在管建筑面积，第三方开发部分占比由2020年的33.2%提升至2024年的56.8%。且2024年新增合约面积中，第三方项目面积占比达到94.63%，项目延迟交付的影响可以忽略。按照当前公司拓展的方向，未来关联方占比将会持续降低。

而财报中应收账款3.46亿元，关联方1.1亿元，占比32%，与在管面积对应，在营收中占比不到6.3%，即便减值，对收入影响也很小。

其次，市场担心地产行业下行压力传导，导致物业费收缴率下降，增值服务受限。

收缴率可以用应收款占收入比来考察，金融街物业2020-2024年的这一占比分别是13.0%、15.9%、17.5%、17.9%、19.7%。看起来应收款确实是逐年上升，收缴率下降。

对比同行业头部公司来看，金融街物业应收款占比并未明显高于同业，整体上还是有赖于宏观经济以及地产业的复苏。不过毕竟应收款绝对金额不大，坏账风险可控。

增值服务方面，主要指社区消费、房屋租赁、车位经营、企业服务等伴随物业管理而产生的增值需求，确实是物业公司近些年新的增长点。但是占比不高，2020-2024年，金融街物业增值服务占总营收比例分别为24.5%、22.3%、20.2%、20.0%、18.6%。这部分受限，减少了公司未来的成长性看点，但是对于基本盘未形成太大影响。

而且若未来随着宏观经济的改善，新消费形态的出现以及消费升级的需求重现，那么增值业务还是会有新的机会。

第三，市场对物业股的担心还有成本压力大，竞争激烈，毛利率下降。

公司毛利率由2020年的21.58%降至2024年的14.42%，净利率由2020年的10.23%降至2024年的7.55%，呈现逐年下降态势。与同业比较，金融街物业毛利率、净利率均处于中等水平，盈利能力尚可。

按在管物业类型来看，根据公司招股书，办公楼为26.1%，综合体17.5%，零售商业21.7%，住宅7.8%，公共物业15.9%。面对当前住宅地产市场下行的态势，公司的战略是积极布局一二线城市，以商务物业、公建物业为两大核心拓展方向。

统计其近五年在管物业面积类型来看，公共物业占比持续上升，由2020年的18%升至2024年的37.2%，但高毛利的办公楼面积占比下降，由2020年的26.8%降至2024年的17.7%，是拉低整体毛利率的关键因素。

金融街物业相对于同行，业务还是很有特色的，尤其是具备位于北京的区位优势，其标杆项目涵盖了北京范围内大量高端写字楼、公共物业等，在管面积中华北区域占比40.5%，高度聚焦华北区域，客户资源稳定，在区域竞争中没有明显劣势。

而在全国范围内，公司则没有明显优势，后续需要关注商务物业及公共物业拓展进度，对其成长性要保守预期。

最后，市场的担心还有流动性低，估值折扣大。

由于公司市值小，未进入港股通，交易非常低迷，日均成交额清淡，研究机构也很少覆盖，导致其长期被市场忽略。

这一点对于专注于基本面的价值投资者而言，并非坏事，参与的竞争者少，那么如果投资者对于公司基本面有较深认知，对内在价值有相对准确判断，则反而是自己的机会。

盈利改善和行业整合是看点

2025年以来，房地产行业呈现出逐步企稳的迹象，政策层面宽松力度加码，利率下降，全国商品房销售边际改善。行业内公司大多取得收入和利润的同步增长，股价也在年内表现优异，龙头公司如华润万象生活年内上涨27.8%，万物云上涨7.3%，碧桂园服务上涨29.3%，显示出市场对物业股的认可。

当前金融街物业的资产折价明显，但资产质量过硬，盈利能力并未明显弱于同行。且较高的股息率提供了下跌保护，我认为主要还是因为市值小，流动性低导致的深度折价。

从经营情况来看，公司战略方向聚焦，区位优势明显，基本盘没问题。收入主要靠在管建筑面积增长推动，若未来公共物业占比继续提升，整体毛利率可能还会略微下降，但是边际降幅大概率收窄。

我们可以用物业管理服务收入除在管建筑面积，得出综合单价，2020-2024年，每平方米分别是33.4元、28.7元、29.8元、27.8元、28.8元。

可以看到，2024年综合单价出现向好的趋势，已经回到2021年的水平，若后续公司能够加强成本管理，那么毛利率有望回升。公司盈利改善提升其内在价值，终将推升股价。

即便未来盈利没有明显改善，以目前公司的经营基础，大概率也能维持现有利润水平，那么投资者至少能获得8%的股息回报。

还有一个看点，当前港股超70多家物业股，行业格局非常分散，未来物业公司集中度提升是大趋势。类似金融街物业这样的小规模物业公司，或许有可能成为被整合的对象，那么极低估值也有可能因行业整合而实现价值回归。

当然，这种估值极低的小市值公司，投资者也需要充分注意流动性风险，较低的成交量就会造成股价的大幅波动，买入和卖出都比较困难，需要控制好仓位。

（作者系资深投资人士。文中个股仅为举例分析，不作买卖推荐。）

本文刊于05月17日出版的《证券市场周刊》