上能电气的“虚假繁荣”：账面利润好看却长期入不敷出

作者|深水财经社 冰火

在光伏行业的舞台上，上能电气（300827）曾是一匹黑马：2023年光伏逆变器出货量全球第四，连续4年国内储能PCS出货量前二。

从财务报表上看，其净利润数据也颇为亮眼：2024年，公司营收微降3%而净利润大涨46%；今年Q1营收与归母净利分别同比增长16.78%和71.56%。

然而深入探究便会发现，这家公司或许正处于一种“虚假繁荣”之中，长期入不敷出的现实与账面利润形成鲜明反差。

一、亮眼利润下的营收困境

总部位于无锡的上能电气，成立于2012年，2020年A股上市。公司实控人为吴强、吴超父子，吴强为董事长兼法人。公司业务涵盖光伏逆变器、储能变流器及储能系统、电能质量治理、电站开发等多个领域。

正常情况下，一家企业的利润增长往往伴随着营收上升，两者相辅相成。但上能电气却呈现一种诡异态势——利润增长而营收下滑。

2024年，上能电气实现归母净利润4.19亿元，同比增长46.49%，扣非归母净利润也有4.12亿元，同比增长49.56%；可与之相悖的是，同期公司营收47.73亿元，同比下降3.23%。

那么，上能电气营收为何下滑？公司利润率为何逆势走高？

上能电气主营业务主要分两大块：“光伏逆变器”和“储能双向变流器及系统集成产品”，占比分别为57.62%和40.40%。

其中，储能产品去年实现营收19.28亿元，同比微增0.08%，几乎持平；而光伏逆变器实现营收27.50亿元，同比下滑4.45%，这一下就少了1.29亿元，是营收下滑最大拖累项。

这两个大头一个持平一个下滑，就决定了公司营收难以增长了。对于营收下滑原因，上能电气在2024年报中表示，主要系公司减少国内储能系统集成业务所致。

上能电气前几年就是凭借光伏逆变器和储能集成业务一飞冲天，其中光伏逆变器仅4年时间营收规模从不到8个亿冲到28个多亿。而储能业务从几千万最高干到近20亿。

但是进入2024年开始，高利润吸引下，各路资本纷纷入局，这两个赛道也开始出现步光伏后尘的迹象，连光伏逆变器龙头阳光电源去年增速也大幅下滑到个位数。

两大主力产品销售消化，为什么利润率还能大涨？

上能电气在年报中表示，主要系公司海外光储业务快速增长所致。数据显示，2024年营收占比75.62%的中国大陆地区，实现营收36.10亿元，同比减少14.93%。海外营收大增68.74%至11.64亿元，毛利率同比增长8.36个百分点至32.74%。

看来主要是因为海外业务利润率更高导致整体毛利率提升，虽然总量减少，赚钱反而更多了，这个看起来也没毛病。

二、期间费用激增，偿债能力下滑

深水财经社观察到，上能电气账面利润虽好看，但却长期入不敷出。这方面我们可以从公司费用支出和偿债能力两方面分析。

从费用方面来看。2024年，上能电气期间费用为6.05亿元，同比增长21.94%。销售费用、管理费用、财务费用、研发费用四大块，分别同比增长45.18%、15.38%、239.54%、7.96%。

财务费用大增，通常意味着公司融资成本急剧上升。上能电气在2024年报中也坦承，财务费用大增主要系融资费用增加所致。数据显示，2024年公司利息支出4088万元，同比增长45.79%。

这一令人担忧的现象今年依然在延续：2025年一季度，公司财务费用和利息费用分别为645万元、1449万元，同比分别大增277.05%、164.35%。

深水财经社观察到，高额利息支出主要来自应收款项融资。截至2024年末，上能电气应收款项融资为1.13亿元，同比大增近1倍；截至今年3月末，应收款项融资升至1.74亿元，短短3个月激增超过50%，说明公司产品售出后回款并不顺畅，在采取各种办法回笼资金。

那么，上能电气有多少应收款项？

截至2024年末，公司应收款项为22.42亿元，同比增长7.22%；截至今年3月末，升至23.22亿元，较年初增长3.55%。

应收款项较大风险显而易见。2024年，上能电气计提各项信用减值损失和资产减值损失5358.89万元。其中，应收账款、应收票据等坏账损失3541.98万元。

另一方面，公司存货也节节攀升。财报显示，截至2024年底，上能电气存货为14.58亿元，同比增长9.4%；今年3月底存货又升至16.99亿元，较年初大增16.5%。

再从偿债能力看。现金之于企业，如同血液之于人体。而上能电气的经营现金流角度好似坐“过山车”。

2023年，公司经营现金流净额为-3620万元；2024年回升到1.22亿元。上能电气在2024年报中表示，主要系加速货款回笼所致。但是相当对于4.19亿的账面净利润，这点现金流入根本就是入不敷出。

不过好景不长，短短3个月过后迅速“变负”。截至今年3月末，公司经营活动产生的现金流净额为-7.08亿元，同比下滑35.35%,而这个现金流支出的大头可能就是存货和应收账款。

销售端现金回收不畅，会严重影响公司的偿债能力。数据现实，2025年一季度末公司短期借款高达17.53亿，应付票据16.89亿，应付账款21.53亿，一年到期流动负债0.94亿，流动负债合计59.45亿，比去年同期增长了逾40%。

而同期公司货币资金只有20亿出头，有人说公司流动资产有70亿呢完全 可以覆盖流动负债。但是你要知道，负债是 刚性的，你欠多少钱就是多少钱，这个是没有弹性空间。

但是流动资产里只有货币资金是靠谱的，其他都是弹性的，存货、应收账款、应收票据、预付款，如果你着急变现，那肯定要大幅打折，特别是存货，折扣会更大。所以流动资产对应流动负债的倍数如果在两倍以内，再加上经营现金流过低，那偿债风险就很大了。

当然，公司也可以继续借新还旧，但这一来公司的债务支出会愈加累积，只是把矛盾延后而已，事实上上能电气可能已经在这样做了。

上能电气的高资产负债率，不仅远超同行平均水平，而且连续3年多超过一般企业70%的警戒线。截至今年3月末，公司负债首次突破60亿元至60.75亿元，资产负债率为72.93%。这也为公司的稳健经营打出了“问号”。

特别对于重资产公司来说，公司如果负债持续增长，而经营现金流创造能力持续较弱 ，那是要当心的。

三、高管机构出逃，散户成接盘侠

看看上能电气的股价走势，简直就是一部“割韭百科全书”：高管减持，机构大肆出逃，散户成接盘侠。

二级市场上，截至5月23日，公司股价报收27.70元/股，总市值跌破百亿元，今年以来下跌36.90%，近3年多累计跌幅超过六成。

上能电气今年以来股价走势日K线图

股价下跌的背后是“自家人”的减持。今年1月~4月，公司高管李建飞共减持170万股，累计套现超过5100万元。

李建飞来头可不小，其历任华为技术有限公司开发工程师，现任上能电气董事、副总，上能绿电监事，上能印度董事，成都赛特和苏州千澄执行董事。作为内部人，李建飞应该更清楚上能电气真实经营情况吧。

WIND数据现实，截至今年3月末，上能电气机构持股比例从48.79%雪崩至16.05%，持仓股数从1.29亿股锐减至4232万股。其中基金持股比例从35.09%降至1.29%，意味着基金机构已经几乎全部撤出上能电气。

与此同时，股东户数大幅攀升。截至今年3月末，达到4.93万，较年初暴增1.18倍。

显然，主力已成功将手上筹码转移给了散户，并将散户手里的钱装进了他们的口袋里。

由于公司现金流并不充裕，所以分红能力也受到很大影响，公司2023年和2024年度派息率分别只有10.28%和12.52%。

上能电气的“虚假繁荣”给投资者敲响了警钟。在关注公司财报时，不能仅被表面亮眼的利润数据所迷惑，更要透过现象看本质，深入分析营收、费用、现金流等多方面因素，综合判断公司真实经营状况，这样才能做出正确的投资决策。

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