产品售价跌八成净利首降，为高估值容汇锂业行业分类“七十二变”

锂电池产业近年来呈现出多维度风口特征，通过技术迭代、产业链扩张与新兴应用场景共同驱动着行业高速发展。而一些锂电企业也纷纷选择IPO上市，希望通过资本市场的助力，实现更快发展。其中江苏容汇通用锂业股份有限公司(以下简称“容汇锂业”或“发行人”)为了实现IPO，就经历过多次反复和调整，坎坷的过程引起了侦碳家的注意。

容汇锂业主要从事深加工锂产品的研发、生产和销售，主要产品为电池级碳酸锂和电池级氢氧化锂，是三元材料、磷酸铁锂、钴酸锂等锂离子电池正极材料所必须的关键材料，并最终应用于动力电池、储能电池、消费电池等锂离子电池产品。

2020年，容汇锂业首次冲刺科创板未果后撤回申请，2022年又继续转战创业板并获受理，其计划募资6亿元用于扩产及补充流动资金，虽于2023年6月通过了上市委会议，然而截至2025年3月容汇锂业仍未完成注册流程。

侦碳家发现，容汇锂业IPO的时机恰逢核心产品售价冲顶之际，存在未来业绩暴跌甚至亏损可能性、且核心原材料的供应链欠稳定安全，以及为了推高估值而模糊行业分类等诸多短板和风险，这些都可能是制约拖沓其上市进程的关键甚至致命原因。

Part One

核心产品价格暴跌超八成，报告期后业绩恐难逃亏损

电池级碳酸锂是容汇锂业的核心产品，2022年在营收中占比高达62.52%；其次是电池级氢氧化锂，同期在营收中的占比为36.92%。

招股书显示，报告期内从2020年至2022年，容汇锂业业绩以匪夷所思的速度实现了连续增长。具体从连续翻倍的营收来看，2021年增长了204.74%，2022年继续增长283.27%，短短3年内，营收竟然增长了10倍多；而容汇锂业同期净利润的增长也不遑多让，在3年内从亏损-0.45亿元扭转到盈利19.05亿元。如此迅猛的增长，若放在传统行业里是不多见的。

而且容汇锂业在报告期内的毛利率同样居高不下，各期主营业务的综合毛利率分别为10.55%、45.72%和49.36%，可以看出碳酸锂和氢氧化锂这些锂电池的主要原材料，在2021年和2022年有多么赚钱了。

然而侦碳家却发现，容汇锂业的碳酸锂等核心产品在上述期间能够爆火，主要受益于终端新能源汽车市场井喷、储能市场快速扩张以及下游动力电池行业囤货与投机行为等外在因素，甚至还包括来自环保政策的有利影响，因此业绩才会出现“一人得道鸡犬升天”式的极度高爆发，与自身经营能力的关联度反而较小。这意味着当来自外界的利好在未来消失时，容汇锂业的业绩增长很可能无法继续维持，甚至很可能不升反降。

2022年，新能源汽车产销同比增长超150%，动力电池需求激增，带动碳酸锂作为核心原料的用量飙升，而且新能源汽车在中国市场渗透率也被提升至13.4%，直接拉动了对碳酸锂等锂盐的需求量。而随着“双碳”战略推进以及欧洲市场因俄乌战争爆发突发能源危机，对储能电池的需求同比增长超过40%，又进一步加剧了碳酸锂供需矛盾。对此，不仅动力电池厂商为保障生产提前备货，中间贸易商也积极囤货，这又进一步放大了供需失衡压力。

然而与此同时，全球锂矿同期的开采增量却受限，且锂盐加工产能的建设周期需要2-3年，难以在短期内匹配上下游需求的增速，而锂矿主产区环保督察等因素(比如宜春“环保督察”事件)也对供给造成了短期冲击，市场情绪借此又助推了价格上涨波动。

中国碳酸锂市场在2022年的供应缺口达到7%，碳酸锂因此迎来价格大涨。2022年，电池级碳酸锂现货均价同比上涨301.2%，国产碳酸锂全年均价达48.24万元/吨，较2021年增长近3倍。当年11月份时，工业级碳酸锂最高涨至59.1万元/吨，电池级碳酸锂则接近60万元/吨。

这种情况下，碳酸锂企业的业绩想不好都难，不仅是容汇锂业，其他碳酸锂企业同样在2022年赚个盆满钵满。盐湖股份的碳酸锂业务在2022年的营收超过150亿元，毛利率同比提升超200个百分点，赣锋锂业和天齐锂业的全年净利润增长也超过500%。

容汇锂业在碳酸锂价格处于暴涨阶段，企业利润普遍处于阶段性高点时提出IPO申请，无疑是一种隐藏很深的取巧行为，容汇锂业在2023年6月顺利通过上市委会议很可能与此有关。不过这种试图利用业绩利好的兑现来拉高IPO成功率且推高估值的做法，未来很容易因为业绩不稳定难以维持，特别是盈利能力出现问题，从而让高位接盘的投资者遭受严重亏损。

2023年，由于全球锂矿产能集中释放，以及盐湖提锂技术突破，国内碳酸锂产量同比大增37%至42万吨，供给端出现了爆发；但受新能源汽车补贴退坡以及消费电子需求疲软等不利影响，电池厂商在去库存下形势下的采购量锐减，需求因此远不及预期。

供需此消彼长之下，碳酸锂价格因此很快就扭头开始了暴跌，好景不再。2023年1月，电池级碳酸锂价格曾一度达到51万元/吨的历史峰值，但随后就迅速开启了暴跌浪，当年4月就已经跌至仅17.65万元/吨，较年初时的跌幅高达-65%；而到当年7月时，随着碳酸锂期货的推出，空头主导下的投机资金加剧了价格波动，碳酸锂价格再次加速杀跌，至2023年末时，已经徘徊在9.7万元/吨的低位。

整个2023年，碳酸锂现货累计跌幅达-81%，这种断崖式下跌也创下了锂电商业化以来的最大年度跌幅，很多碳酸锂企业也沦为了过江的泥菩萨，自身难保。不仅很多在江西的锂盐厂出现普遍亏损，部分企业甚至被迫停工，主营电池级碳酸锂和氢氧化锂的容汇锂业，此时同样开始经历至暗时刻。

容汇锂业电池级碳酸锂的价格从年初51.95万元/吨降至5月20.75万元/吨，氢氧化锂则从52.05万元/吨降至26.95万元/吨，主要产品碳酸锂和氢氧化锂的价格大幅下滑，导致利润大幅承压。2023年第一季度，容汇锂业仅实现归母净利润3.92亿元，同比迎来三年多的首次下降。而整个上半年，容汇锂业的归母净利润预计为5.82亿-6.76亿元，同比下降高达28%-38%。

上述碳酸锂价格在2023年的暴跌，也为2024-2025年继续屡创新低埋下了伏笔，行业也因此进入产能出清周期。随着盐湖提锂产能继续提升，2025年碳酸锂的全球供给预计将达155万吨，同比继续增长18%，而新能源汽车需求的增速边际还在继续放缓。

碳酸锂的期货主力合约在2025年4月又跌破了7万元/吨的关键关口，再创历史新低，而且截至今年5月时，电池级碳酸锂的价格仅剩65633元/吨，较年初继续下跌16.71%，同比则暴跌了43.52%。天齐锂业和赣锋锂业等头部碳酸锂企业也在2024年均遭遇了亏损，其中天齐锂业的亏损高达79亿元，赣锋锂业也首现年度亏损。

虽然容汇锂业在2024年的业绩尚未揭晓，但侦碳家大胆猜测，可能净利润亦难逃亏损，而在2025年的表现恐还要更糟，这无疑将坐实侦碳家对容汇锂业未来业绩可持续性，特别是盈利能力的强烈担忧，也恐令容汇锂业在IPO报告期内昙花一现的业绩高速增长，成为流星般的过眼云烟。近两年来业绩持续变差，甚至不排除净利润出现惨烈的亏损，很可能是容汇锂业虽早早发审过会，却迟迟不能完成注册的重要原因。

除了受销售端价格持续低迷的不利影响，侦碳家还发现，容汇锂业未来盈利能力同样受制于原材料供应的短板导致的成本压力，而这又与容汇锂业严重缺乏自有矿权且高度依赖进口锂矿密切相关，未来恐令供应链安全笼罩在风险中。

Part Two

核心原材料供应受制于海外，前五大供应商占比超九成

在原材料供应方面，容汇锂业存在着严重短板，甚至可以说是致命缺陷，那就是对精锂矿等核心原材料严重缺乏自有矿权，自有率几乎接近于零，这不仅会带来一系列严重不利后果，而且与赣锋锂业等主要竞争对手相比，也明显落后。

容汇锂业的锂精矿主要采购自澳大利亚Pilgangoora、巴西AMG等海外供应商，而卤水碳酸锂则依赖青海盐湖系企业，地域和供应商双重集中特征非常明显，这让容汇锂业在报告期内的前五大供应商高度集中，不仅因此严重缺乏议价能力，而且未来持续稳定供应也会面临更多风险。

2022年，容汇锂业来自前五大供应商的采购额合计占比高达92.72%，集中度明显高于行业其他可比公司。其中容汇锂业仅从澳大利亚Pilgangoora这一家采购的锂矿占比就高达62.51%，对后者存在严重依赖。

由于采购商过于集中而严重缺乏议价能力，容汇锂业在2020-2022年的锂精矿采购单价就一度暴涨超8.7倍，但却因缺乏自有矿权资源难以平衡成本，好在当时碳酸锂价格暴涨更厉害，业绩反而加速增长。

然而在碳酸锂价格自高点大幅回落甚至出现暴跌的2023年，容汇锂业缺乏锂精矿议价权的弊端就显现无疑，降本乏力且难以将成本压力通过产品同步传导到下游，导致同期毛利率明显承压，净利润因此开启了不断下滑。

而且由于容汇锂业锂精矿的主要供应商大多身处海外，比如澳大利亚和南美等国家。未来若因政策调整、产能受限或贸易摩擦中断合作，比如当地政府采取强化国家调控、提高矿产开采特权使用费、推动建立国营锂业公司等对容汇锂业不利的措施，有可能引发后者原材料断供风险，这时候容汇锂业即使有钱也可能满足不了生产需要，甚至可能还会影响到企业的持续经营。

虽然容汇锂业也曾尝试通过收购西藏麻米措盐湖股权来确保自有矿权，但因采矿权证未获批终止合作，导致对矿业资源布局的努力暂时失败，容汇锂业截至当前在自有核心矿权方面依然是白身，且西藏容汇不动产权证的办理进程无法预估，存在无法取得不动产权证的风险。与赣锋锂业、天齐锂业等同业相比，容汇锂业供应链的脆弱性尚未得到实质性改善。

从全局来看，供应商过于集中问题已构成容汇锂业持续经营的重大隐患，尤其在锂资源供需格局波动加剧的背景下，这一问题或将长期制约其未来盈利的稳定性和可持续性。

而容汇锂业在报告期内为了应对锂精矿价格持续暴涨，采取了大量囤积库存的办法，这又导致存货金额在短期内猛增，不仅占用了大量资金，在碳酸锂价格暴跌周期内，还可能导致大额存货跌价损失，进一步拉低净利润，增加亏损可能性。

Part Three

存货突增11亿多在途物资，产品价格暴跌恐迎来巨额减值

招股书显示，报告期内，容汇锂业存货账面价值分别为10,398.04万元、14,047.55万元和180,026.51万元，占流动资产的比例分别为14.57%、11.65%和49.94%。其中，容汇锂业2022年存货账面价值增幅最大，同比暴涨1182%。

而在容汇锂业2022年的存货结构中，侦碳家注意到在途物资的数量突然出现暴增，从1,622万元猛增到11.27亿元。在这笔突然大增的在途原材料中，核心原材料锂精矿等的占比很可能最多。但具体又是什么原因能让容汇锂业短时间内突然下这么大的采购决心？

之前曾有过IPO企业的造假案例，虚增的收入和净利润通过虚增存货等方式挂账，待上市成功后再进行财务大洗澡。而在途物资相比在库物资，前者无疑更增加了审计难度。

此外，侦碳家注意到容汇锂业在2022年猛增11.27亿元在途物资后，期末时存货账面价值已高达18亿元之多，要占到流动资产的接近50%。

然而同期计提的存货跌价准备余额却仅有2,312.09万元，占期末存货余额的比例仅1.27%，当然2022年正值碳酸锂价格的登顶阶段，这样处理自然无可厚非。然而从2023年初起自2025年3月，碳酸锂价格一路从50万元/吨暴跌至不足7万元/吨，面对如此巨大的产品价格跌幅，在容汇锂业突击暴增的11.27亿元在途物资以及18亿元的存货中，又应该补充计提多少跌价准备和减值损失才够呢?

侦碳家怀疑，这对同期净利润大幅缩水乃至出现巨大亏损，又将是致命一击，而这很可能也对容汇锂业顺利完成注册产生了严重不利影响。

Part Four

疑似为推高企业上市估值，频频变换行业定位

在历史上，西汉贾谊在汉文帝时期是一位以治世之才享誉的重要人物，然而史传有明君之称的汉文帝在半夜召见贾谊时，却不是向后者询问百姓苍生之事，而只是问鬼神迷信之事。汉文帝这种“不问苍生问鬼神”的不务正业做法，连后世的王勃在创作著名的《滕王阁序》时都不禁感慨：“屈贾谊于长沙,非无圣主”。

尚无自有矿权的容汇锂业，在面临碳酸锂价格暴跌以及锂精矿供应风险的双重压力时，列出的优先处理事项同样也有不务正业之嫌。因为，容汇锂业在数次冲击上市的过程中，时常更聚焦于如何通过模糊和变换行业分类的方式，以攫取尽可能高的估值，而并非更多着眼于通过脚踏实地改善业绩来实现。

从挂牌新三板时起，容汇锂业的行业分类就处于“一变再变”中，当时容汇锂业的行业分类为“C26化学原料及化学制品制造业”。

2020年12月，当容汇锂业向上交所提交科创板IPO申请时，行业分类又被划分为节能环保领域中的“动力电池及相关服务”子领域。

而在上交所第二轮问询容汇锂业是否属于基础化工领域企业后，容汇锂业又将行业分类变更为新材料领域中的“先进石化化工新材料”子领域。虽然容汇锂业在确定行业分类时展现出“看我七十二变”的神技，但上交所显然不是这么好糊弄的，最终以容汇锂业撤回科创板上市申请告终。

而在容汇锂业转战创业板后，行业分类又一次神奇地被划分为“电子专用材料制造业”，并引发深交所的质疑。实际上，容汇锂业主要从事深加工锂产品的研发、生产和销售，主要产品为电池级碳酸锂和电池级氢氧化锂，行业分类更适合归入“有色金属冶炼和压延加工业”，就如同天齐锂业、赣锋锂业等同行可比公司的做法。

但容汇锂业却在业务和产品基本相似的情况下另辟蹊径，硬要通过对行业分类进行“斗转星移”来完成类似川剧中的“变脸”，背后的真实意图多半还是为了推高估值。因为不同板块的估值不同，估值高的板块有利于IPO企业实现更高的发行溢价，这可能才是容汇锂业非要不停变换行业分类的本质原因。

只不过同样的企业仅仅因为变换行业分类就能推高估值而让投资者在同等条件下多掏钱，这与在光天化日之下公然割韭菜又有何异？出于保护中小投资者利益考虑，这可能是深交所未向容汇锂业完成注册开绿灯的又一重要原因。

靡不有初鲜克有终，容汇锂业在报告期内以及报告期后出现的上述一系列问题，不仅会让投资者对其上市后的发展前景产生疑虑，特别是在当前碳酸锂价格正值历史底部的至暗时刻，也会让监管机构质疑其未来能否实现稳定可持续的发展，特别是盈利的稳定性和可持续性，所以迄今为止容汇锂业都迟迟未能完成注册。这些本应更多通过脚踏实地完成的目标和工作，远非通过转战不同板块，自定义不同行业分类等花里胡哨操作能够实现的。天道酬勤，对人也好，对IPO企业也罢，很多时候其实同样适用。