安徽“始祖鸟”，把羽绒服卖到1万块

文源 | 源Sight

作者 | 王言

在户外服饰爆发期，曾经尝试冲刺A股的伯希和，最终转战港交所。

4月28日，伯希和户外运动集团股份有限公司（下称“伯希和”）正式向港交所递交招股书，拟主板挂牌上市，中金公司和中信证券担任联席保荐人。

伯希和成立于2012年，不同于三夫户外、探路者等当前已经登陆资本市场的本土户外鞋服品牌，它将自己定位为“中国高性能户外生活方式品牌”。

成立至今，伯希和共计完成两轮融资，投资方包括腾讯、启明创投、创新工场、金沙江创投、国元证券等知名机构以及安徽、青岛两地的国资。在转战港股前夕，腾讯对其完成3亿元的投资。

在此之前，腾讯在鞋服领域最为知名的投资案例，是2019年参与了安踏收购始祖鸟的母公司亚玛芬。2018年年底，安踏集团联合方源资本、Anamered Investments及腾讯组成财团，筹备对亚玛芬的收购。

2019年3月，上述财团以约46亿欧元价格，收购亚玛芬体育全部已发行股份。同年4月，财团完成对亚玛芬体育的收购，该交易成为当时中国体育用品行业史上最大的一次跨国收购案。

此次IPO前，腾讯持有伯希和10.7%的股份，为最大机构投资方。在完成IPO前最后一轮融资后，伯希和的估值为28亿元。

在此前参与亚玛芬的收购过程中，腾讯作为投资者财团的一员，发挥了资金和资源优势，为后续亚玛芬的发展以及在中国市场的拓展提供了一定的支持。而此次成为伯希和的战投方，似乎也是想复制亚玛芬的成功。

01

安徽的“始祖鸟”

虽然起了个洋名字，但伯希和其实是一家土生土长的中国品牌。

2012年，国内户外运动尚未兴起，当时的始祖鸟彼也鲜为人知，但创始人刘振却颇有预见性，在安徽亳州的利辛县创立了伯希和（PELLIOT），并推出冲锋衣等户外服饰。

彼时恰逢国内零售渠道向线上转移的风口，在刘振的争取下，伯希和成为首批入驻天猫的户外运动品牌，目前，伯希和在线上渠道已经布局了线上店铺、天猫、抖音、京东等平台。

2016年，伯希和开始布局线下渠道，当年4月，伯希和首家线下实体店在北京开业。招股书显示，截至2024年底，其在中国内地拥有146家线下零售店，其中包括14家直营门店和132家联营门店，大多位于一二线城市。

不过，线上渠道依然是伯希和的核心。招股书显示，在渠道商，伯希和采用的是自营和分销商结合的模式。和阿迪达斯、安踏等品牌相似，其近年来也在逐步聚焦DTC（Direct to Consumer，即直接面向消费者）模式。

截图来源于招股书

招股书显示，2022-2024年，伯希和线上DTC销售额分别为3.31亿元、7.52亿元、13.51亿元，这期间，线上DTC销售渠道占总收入比重分别为87.5%、82.8%和76.5%。

其中，天猫自营店铺是伯希和主要线上渠道，收入从2022年的1.31亿元增加至2023年的2.93亿元，并在2024年增加5.18亿元，CAGR高达99.2%。这期间，伯希和来自抖音的收入也开始增长，分别为5440万元、1.73亿元、3.23亿元。

此外，2022-2024年，伯希和线下门店销售收入分别为730万元、 4730万元和1.69亿元，远低于同期线上渠道的收入。

这一情况也可以理解为，不同于其他传统的纺织鞋服品牌，作为以线上起家的品牌，伯希和的快速成长，部分原因在于搭上电商高速发展的列车。

根据弗若斯特沙利文的数据，伯希和在2024年成为中国内地发展最快的高性能户外服饰品牌；按2024年零售额计算，伯希和成为中国国内三大高性能户外服饰品牌之一，占同年市场份额的5.2%。

一旦伯希和成功登陆港股，这将成为近年来中国户外运动行业风口之下的又一个象征性案例。

相比伯希和品牌，创始人刘振对外表现非常低调，公开信息中能够检索到其个人经历、创业历史等情况的内容少之又少。据媒体报道，2024年，曾获得安徽省优秀民营企业家的荣誉。

截图来源于招股书

2024年，刘振的薪资仅有32.2万元，相比一众年薪超过百万元的董事、监事，他的工资收入要低不少。

不过，刘振的身价主要还是自身掌握的伯希和股权。招股书显示，伯希和在上市前的股东架构中，刘振与花敬玲夫妇分别持股约35.10%和28.08%。

截图来源于招股书

02

比始祖鸟母公司还赚钱

仅凭毛利率这一数据衡量，伯希和其实“很赚钱”。

招股书显示，2022-2024年，伯希和分别实现营收3.79亿元、9.08亿元和17.66亿元，经调整利润分别为2760万元、1.56亿元以及3.04亿元，毛利率为54.3%、58.2%和59.6%。作为对比，亚玛芬同期毛利率分别为50.01%、52.45%、55.4%。

目前，伯希和旗下有四个产品系列，即巅峰系列、专业性能系列、山系列及经典系列。其中，巅峰系列和专业性能系列在2025年推出，面向专业登山者、户外探险家及户外科研人员；山系列和经典系列则面向户外运动爱好者、旅行者及城市用户。

截图来源于招股书

在行业高端化的驱使下，户外产品的价格持续提升，伯希和也未能免俗。据魔镜数据，2023年4月—2024年3月，伯希和的产品均价上涨38.59%至500元左右。

随着今年推出巅峰系列，伯希和的产品均价有望进一步抬高。在天猫旗舰店，伯希和最贵的产品的一顶名为“极境高海拔营地型形帐篷”，售价2.5万元；最贵的衣服是一件名为“极境全能型高海拔攀登连体羽绒服”，售价为1.1万元。而这两件产品均属于巅峰系列。

截图来源于伯希和天猫旗舰店

这也让伯希和的顶级产品售价与一线大牌对齐。作为对比，始祖鸟天猫旗舰店内最贵的一件羽绒大衣售价为1.2万元；凯乐石最贵的一件户外超高海拔极限攀登男款羽绒服售价为1万元。

此外，伯希和的专业登山硬壳冲锋衣“北极星”系列，日常销售也在2000元上下。

为提升产品功能性，不断拔高附加值，对消费者讲述更多的故事，伯希和也在不断加大在研发的投入。

招股书显示，伯希和通过自主研发及外部合作，开发出一个专注于防护、保暖及热感应的综合技术库，比如，采购全球顶尖户外材料供应商及性能科技公司开发的面料及科技，并将其应用在伯希和的产品中。并于2013年成立了PT-China技术平台。

2022-2024年，伯希和的研发投入金额称略微提升的趋势，分别为1360万元、1980万元、3150万元。

不过目前，伯希和收入主要来自相对平价的“经典系列”，2022-2024年，“经典系列”在占伯希和总收入的占比超过80%。

截图来源于招股书

03

越来越拥挤的市场

此时启动IPO，伯希和也算是选择在户外行业的高点进行资本化。外界普遍认为，户外服饰行业依然还有增长空间。

根据弗若斯特沙利文的数据，中国内地高性能户外服饰行业的零售销售额从2019年的539亿元以13.8%的复合年增长率增加至2024年的1027亿元，预计将进一步以16.0%的复合年增长率在2029年进一步增至2158亿元，成为功能性服饰市场中增长最快的细分市场之一。

不过，在一众中外品牌纷纷入局中国市场的情况下，对于单个品牌而言，其增长态势可能不及外界预期。

以亚玛芬为例，2024年收入同比增长17.8%至51.83亿美元。但在2025年，它们却将全年收入预期下调至13%–15%。而在FILA失速后，亚玛芬的母公司也在前不久将老牌户外品牌狼爪（Jack Wolfskin）收入囊中。

今年3月，老字号服装品牌报喜鸟也以约4亿元的价格收下美国户外品牌Woolrich，进一步加码户外市场。

同时，在成为另一个始祖鸟的赛道上，凯乐石已经夺得先机；探路者、骆驼等价格和定位与伯希和接近的品牌，也早早实现了资本化。

无论是先行者，还是新入局的选手，它们都是想将户外运动这一红利一吃到底。

根据招股书，按2024年零售额计算，中国内地前十大高性能户外服饰品牌分别为骆驼、北面、始祖鸟、迪卡侬、迪桑特、可隆、伯希和、凯乐石、哥伦比亚、探路者。其中，2024年，伯希和以17.66亿的销售额占据1.7%份额。

截图来源于招股书

另一方面，作为一个价格定位相对较低的户外品牌，伯希和在冲刺的高端过程中，难免会被各类因素掣肘。

一方面，即便国内中产群体持续增加，参加户外运动的群体仍在扩大，但实际上，这项运动实际仍属小众，能够承担相对较高消费的人则更少。另一方面，一旦伯希和产品的整体价格带持续上移，其目标客群中的一部分价格敏感性消费者，也可能因为过高的产品售价，转投其他品牌。

为进一步推进产品销售和高端化，伯希和的市场投入也在进一步增加。2022-2024年，伯希和的销售和分销开支分别为1.20亿元、2.77亿元和5.87亿元，费率分别31.8%、30.5%及33.2%，呈总体增长的趋势。

但从目前情况看，伯希和的高端化进程也难言顺利。有媒体报道，伯希和的高端产品，无论线上还是线下，大都以吊牌价6-7折出售。售价三位数的三合一冲锋衣仍是其基本面，哪怕线下门店中高端产品的陈列位置也要让位给畅销产品。

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