“海湖庄园协议”能成吗？

早在特朗普当选美国总统后，“海湖庄园协议”就已经不胫而走。然而，近期随着美国政府大刀裁员减债、美元贬值、关税大战爆发、政府对制造业回流的呼声渐强，不由得令人联想起——“海湖庄园协议”可能并非谣传。

“海湖庄园协议”的概念，可追溯至现任白宫经济顾问委员会主席米兰（Stephen Miran）去年11月发布的报告《重组全球贸易体系的用户指南》。

当时，这位哈佛经济学博士是对冲基金Hudson Bay Capital Management LP的高级策略师，米兰报告指出，美国面临的核心问题之一源于美元作为全球主要储备货币的特殊地位（即“特里芬难题”），这导致美元长期被高估，进而损害了美国制造业的竞争力并加剧了贸易逆差。

协议提出的改革措施包括：增加关税保护本土制造业并增加收入；通过建立多边汇率协定、发行世纪债券、征收国债税、财政部购买他国货币等方式降低美元汇率，振兴美国制造业。

设想虽然很美，亦略带爱国主义和英雄主义色彩，但可能在制造业回流之前，关税导致的混乱和引发的通胀预期可能会先推升美债收益率，偿债成本的飙升或抵消甚至超出关税的收入，甚至引爆金融稳定风险。美元信用的崩塌亦可能导致各国资金抽离美元资产。

不争的事实在于，美国再也不是当年的青年美国，而已经步入中年了。

美国贸易赤字严重，降低美元汇率虽给制造业创造机会，但美国年轻一代劳动意愿低，受教育系统和社会风气影响，难以实现制造业复兴。美国改革的最终状态，只会是“小打小闹”或“彻底革命”，而很难存在中间状态。只能说，在现实的制约下，前者的可能性更大。

理想很丰满

米兰曾在特朗普第一任期内就担任美国财政部高级经济政策顾问。就在上述报告发布的一个月后，他被特朗普提名白宫经济顾问委员会主席。

特朗普在第一任期期间，仍是政界的“新手”，并出于对连任的顾虑，其政策并不如目前这样极端且具有颠覆性。但如今没有了对连任的顾虑，他似乎开启了“all in”模式，企图完成他早在20世纪80年代就提到过的想法。

“白宫四大狠人”也加剧了特朗普这一任期的极端性——除了米兰，其中一个“狠人”就是现任财长贝森特（Scott Bessent ），但他也已经是本届政府里看似最稳重得体的一位。

他的标签是：世界级宏观交易高手 + 索罗斯亲传大弟子 + 低调务实的对冲基金经理。

他最出名的身份是曾经担任索罗斯基金的首席投资官。2015年后创立了自己的投资公司Key Square Group，布局全球宏观交易。

另一个狠人就是商务部长卢特尼克（Howard Lutnick），他曾是华尔街一家历史悠久的投行和金融服务公司Cantor Fitzgerald董事长兼CEO。他出名的原因是，2001年“9·11”恐怖袭击时，该公司办公室在世贸中心的北塔高层，当时公司几乎一整个办公室的人都遇难（约658人，占公司纽约员工的近70%）。

卢特尼克当时因送儿子去上幼儿园而错过了上班，侥幸幸存。之后他带领公司奇迹般地重建，并承诺用公司利润照顾遇难者家庭，支付遇难员工家庭的健康保险和经济支持，长达数年。

还有一个狠人就是更为人熟知的纳瓦罗（Peter Navarro），他是哈佛大学肯尼迪学院政治学博士、经济学家。他特别以对华鹰派立场和贸易保护主义观点出名，近期他与马斯克的骂战，也一度引发关注。

你不能肯定特朗普究竟是听谁的主意，他每天和太多人交流，又有太多的个人主见。但可以确定的是，特朗普是一个民粹主义者，他非常依赖民调和公众，特别是不远的选举（中期选举）。

美元贬值和储备货币地位

我们目前不能确定美国政府是否希望美元保持储备货币地位，但他们希望对美元进行大规模重估，并对外债进行重组。

笔者交流的国际大型资管公司投资总监普遍认为，这不太可能发生，但这是特朗普政府想要考虑的方向。但我们必须小心，因为当前有很多不同的阵营，目前还不清楚特朗普的想法。

但需要记住的是，特朗普的核心是民粹主义者，而不是经济学家。当他谈到美元时，他的信号具有迷惑性，因为他既谈到希望看到强势美元，又谈到希望美元走弱，他还想保持美元的储备货币地位。

别忘了，特朗普曾威胁“金砖国家”，不要希望联合起来创造另一种新兴国家货币。

“既要又要”令人摸不着头脑，但即使多数华尔街投行目前认为美元现在被高估了，美元可能会贬值10%，但仍然是世界储备货币。美元汇率的强弱和储备货币地位是两件截然不同的事情。

但是，鉴于特朗普政府似乎希望美元适度走弱、增加出口竞争力，例如近期在与日本的谈判中，美国肯定会试图鼓励日元升值，这可能是谈判的一部分。

如果我们再回顾一下4月初的对等关税，各大海外机构认为，这些数字是没有意义的，它们基本上只是基于贸易赤字的数额。

因此，特朗普实质上是在说，他不想出现贸易逆差。这意味着其他国家可以将关税降至零。但问题在于，以越南为例，它的关税不是很高，但它与美国的贸易仍存在逆差。

如果让越南货币对美元升值，意义实则不大。因为越南的GDP不够大，无法大量购买“美国制造”。

所以当前存在众多非常混杂和混乱的信息，这也是令当前投资者无所适从和不安的原因。

高盛认为，美元下跌叙事开始展开（这更多是说美元指数，美元已经对日元、欧元跌去5%～10%，但对人民币基本稳定）。

叙事的顺序在于：

1）美元被高估了10%～20%。这种高估源自美国的“例外主义”——过去十多年里，美国优异的资产回报率吸引了全球资本流入；

2）由于关税的设计方式及其反复推敲，关税将不成比例地打击美国企业的利润和美国家庭的消费能力——而这两者正是支撑美国“例外主义”的双引擎。关税正在破坏强势美元的核心支柱。

3）这一次更像是英国脱欧，而不是第一次贸易战，因为这次是美国对抗全世界。这让外汇市场成为焦点，尤其是日元和欧元；这是一个资本账户的故事，而此前资本的主要涌入也正是来自这些地方。

另外还有两个值得注意的数字——

2.2万亿美元：这是自全球金融危机以来，未对冲的美元超配规模；

20%：这是欧元在2017年1月至2018年1月底期间的涨幅，那是上一次我们见到明显资金流向轮动的时候。

不过，就中长期而言，某美资头部资管公司的CIO也对笔者提及，历史表明，储备货币和全球支付货币地位不是那么容易被取代的。当年英镑地位的丧失，也是经历了世界大战和大萧条之后才发生。

部分原因是，目前没有可替代美元的货币体系。美国资产市场规模最大、流动性最好，美国的法治体系（至少在金融合同领域）仍然健全。

欧元可能是备选项，但不要忘了，才十几年前，很多人还在质疑欧元是否能存续。欧洲今天看起来团结一些，但从经济、法律、金融体系的完整性来看，远远不如美国。其他货币也缺乏开放的资本账户与政府支持。

所以，虽然美元可能“受伤”，但短期内被取代的风险并不大。

现实更骨感

究竟“海湖庄园协议”的后续发展如何？设想能够实现几成？

挑战在于，协议中的思想之一多边货币协定等改革措施需要多国合作，可能因其他国家不配合而难以奏效；

短期美国经济下滑和长期美元制裁使部分国家减少对美元的需求，美元会供过于求而价格下跌，但因美国要振兴经济，吸引制造业回流，这本质上实则会推升美元，导致美元价格预计在特朗普4年任期内走幅度不大的U字形。

此外，就关税而言，增加关税虽理论上能带来一定收入，但税率过高会使税基减少，难以解决美国庞大债务问题。

同时，关税可能导致通胀预期攀升，这或推升美债收益率，导致偿债成本不降反升。

今年美国还要面对近10万亿美元的债务到期。也就在4月初，美债收益率的飙升、对冲基金爆仓等引发各界担忧，而后特朗普宣布延迟对等关税的执行。

就制造业回归问题而言，当前美国贸易赤字严重，降低美元汇率虽给制造业创造机会，但美国年轻一代劳动意愿低，受教育系统和社会风气影响，难以实现制造业复兴。

更多人认为，美国难以回到新中国成立初期状态，改革只能让经济稍健康。

未来，美国和各国就“对等关税”展开的多方谈判也将持续成为焦点。但是，多家美国资管人士也对笔者提及，从历史上看，美国在过去10年或20年中最快的谈判是与新加坡的协议，但耗时也长达18个月，大多数谈判需要几年时间，因为协议非常庞大和繁杂，而且很多国家都不知道他们能做什么。

此外，在美国，贸易协定和真正国会通过的贸易协议是有区别的。最终一些国家会想要获得具有确定性、通过国会的协议。

这也表明，在现实中，很难达成实际协议，但不排除会有更多企业和国家表示在美国加大投资，只是短期内要重塑美国经济结构的概率并不高。

总结而言，在时政评论人士看来，往往理想中的政策与最终实现的政策之间有巨大落差。

美国的古典主义和保守主义并非特朗普团队发明，他只是借用这些已有的思想来编织自己的政治叙事。“让美国再次伟大”（MAGA）的口号，就像复兴古罗马法之类的理想，口号喊得响亮，但现实中很难真正落实。

因为现代人类利己主义的价值体系和既定观念，不可能被一两场政治运动轻易改变。最终，为了争取更大的群众基础，MAGA运动大概也会逐渐变成一种缺乏精神内核、只讲现实利益的存在。

理想很丰满，现实却很骨感。

No.6315 原创首发文章｜作者 周艾琳

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