美债，到底有多危险

原创 刘晓博

最近，美国国债市场剧烈波动，让美债话题再次刷屏。

网上盛传着以下观点：

1、特朗普之所以对全世界加关税，是要“化债”。美国国债太多了，每年利息超过了军费开支，压力太大了，不解决不行了。

2、美债快崩了，这一轮美债收益率的大涨，就是崩溃的开始。

3、美债崩盘将引发巨大的金融风险。

不少读者留言，希望我谈谈这个问题。

先说我的结论：最近美债市场的确出现了巨大波动，一度出现了“闪崩”。但这种崩盘不是彻底崩，不是美国信用的破产，只是特殊时期的剧烈波动。

国债的确是美国经济当中的重大议题，美国希望全球各国政府都大力买美债，让美债市场充分繁荣。美国之所以设立债务上限，经常在国会争吵，甚至让政府停摆，就是为了限制国债过快增长。

美国政府的整体负债率不算高，对经济压力不大。按照目前的增速，正常滚雪球、记账就可以了。从中期看，中国虽然会降低外汇储备中美债的配置，但占比不会断崖式下跌。

为什么这样说？我们不妨比较一下中日美三国的政府债务。

下面是最近整理出的数据。

这里说的政府债务，是全口径数据。

到2024年末，中国狭义的政府债务余额为82.1万亿元，其中国债余额为34.57万亿元，地方债余额约47.54万亿元。但各地还有“城投债”，这类似美国的市政债，所以也应该纳入考虑。有息的城投债大约有64万亿左右，比如各大城市地铁集团就有大量债务。

中国的“国债+地方债+城投债”，按照7.3的汇率折算，大约是20.03万亿美元。

美国最新的国债余额大概是36万亿美元，再加上4万多亿的市政债，一共约40.4万亿美元。

日本的政府总债务（包含国债、地方债）大约是9.18万亿美元。

2024年，中美日三国的GDP折算为美元，分别为18.97万亿美元、29.2万亿美元和4.02万亿美元。

三个国家政府债务率分别是105.8%（中国）、138.4%（美国）、228.4%（日本）。

由此可见，日本的政府债务率显著高于美国，而美国又高于中国。所以我们常说，中国财政政策还有较大的空间。

美国的债务率略高于20国集团平均水平，但整体差距不大。

所以，美国政府债务率并没有明显偏高，只是略显偏高。

中美日三个国家的全口径财政收入（含社保），中国达到了5.02万亿美元，美国是8.2万亿美元，日本只有1.2万亿美元。

政府债务除以年度财政总收入，可以用来观察政府偿债能力。中国为399%，美国为488%，日本为765%。

翻译成白话就是，中国用3.99年的财政总收入就可以归还所有政府债，美国需要用4.88年，日本政府需要用7.65年。

三个国家中，中国的财政偿债能力最强，美国接近中国，日本最弱。如果要崩，也是日本国债市场先崩。

日本政府负债率都这样高了，近年来日元还持续贬值，日本GDP、财政收入、人均收入以美元计算都大幅下降，仍然没有让日债崩溃。

每年政府债的利息支出，美国达到了1.13万亿美元，是年度军费开支的1.28倍；日本为0.194万亿美元（日本利率比较低），是军费开支的3.46倍。我们是2.46倍。

所以，每年政府债利息支出超过军费开支，并不算什么新闻，也用不着震惊。

美国人均的政府债负担为12.06万美元，看起来很惊人，也远远超过日本和中国。但美国人均收入比较高，人均债务只相当于人均年度可支配收入的2.19倍，是三个国家中最低的。

中国人均政府债务，是人均年收入的2.5倍；日本是6.17倍。

那美债最近为何持续下跌？

下图是美国10年期国债收益率的最新走势，最近几个交易日出现了收益率强劲反弹的态势。

国债价格跟收益率成反比。收益率的上涨，意味着国债价格跌了。

最近美债的暴跌，主要是两大原因：

第一，国际金融市场距离震荡，有一些加杠杆做错方向的机构亏损严重，从美债市场套现资金平账，造成了债市下跌。

第二，特朗普的出尔反尔，让美元计价资产的信用降低，这会反映到市场对美债的信心上，一些持有美债比较多的国家在减持美债。而这也是关税博弈的一部分，逼迫特朗普改变政策。

美国国债被砸盘，的确起到了作用。特朗普之所以对70多个国家暂缓“对等关税”，跟国债市场剧烈波动有直接关系。

对特朗普来说，他从来不认为国债太多了、当务之急是化债。事实上，他非常讨厌国债上限的限制，曾明确表示，希望永久废除这个上限，方便他想发行多少国债，就发行多少。

特朗普之所以要对全球加关税，是想让制造业回流美国，避免美国产业空心化。跟美国国债基本上没有什么关系。

但我们一些自媒体非要这样写、这样说，或许是可以吸引流量吧。

特朗普深知，常规战争打的就是制造业。美国之所以能在二战中击败日本、德国，靠的就是世界第一的制造业规模。

现在，美国制造业优势不再，中国在很多重要产品上产量占了全球的一半，整体占了三分之一。中国还是全球唯一产业链完整的国家。

美国现在很多产业链是“缺环”的，比如造船业。未来如果美国的军舰坏了，离开中国连修理的地方都很难找。

制造业的不断流失，产生了大量铁锈地带，带来一系列失业等社会问题。特朗普的副手万斯，就生活在铁锈地带，他之所以能出名，就是写了反映这些人命运的“乡下人的悲歌”一书。

在特朗普之所以对全球加关税，是想重振美国制造业，解决下层白人的生计问题。同时，通过产业实业增加政府税收，更新老旧的基础设施。

全球各国，会持续减持美债吗？

其实很难。如果你只有几十亿美元（或等值）的金融资产，或许可以避开美债；但如果你有上千亿美元，甚至上万亿，还是要配置相当比例的美元、美债的。因为其他资产风险也不小，甚至更烂。

比如中国会把外汇储备集中到日本国债上吗？那岂不更危险？俄罗斯是没有配置多少美债，而是到欧洲配置资产，最终不还是被欧洲冻结了吗？

有人说，中国应该卖掉美债，都买成黄金。但中国的外汇储备太多了，都买黄金，金价岂不飞了？

目前中国持有大约7600亿美元的美国国债，都换成黄金可以买7500吨左右，几乎相当于全球两年的黄金总产量；如果3.2万亿美元储备都换成黄金，数量就更加惊人。

黄金变现能力偏弱，在国际贸易中支付比较低效，所以中国只能渐进式、适度增持黄金。

还有人建议买国外的资源，比如矿山、油田。如果没有强大的海外驻军保护，这些资产随时可能被掠夺。我们在这方面已经吃了很多亏。

对于中国这样的大国来说，只能均衡配置各种资产，很难单一押注。

对于普通人来说，最近的确不是配置美债的好时机，跟它保持距离比较好。