连平：存款准备金率还有下调空间吗？

连平 王运金 （连平 系广开首席产业研究院首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事长）

注：本文发表于《中国金融》2025年第七期

摘 要

• 随着我国金融市场的发展与货币政策工具范围的拓展，商业银行补充短期与长期资金的来源与渠道趋向多元，获得资金的渠道、方式和工具不断增加，难度大幅降低，尤其是在货币市场进行短期融资变得更加容易。
• 从境外成熟经济体经验来看，持续下降和较低水平的存准率是较为普遍的实践，部分发达国家甚至废除了存款准备金制度。
• 发展中国家的存准率也呈现下降趋势，但调整幅度和频率有所不同。其中，经济增长速度较快的新兴经济体基本保持4%甚至更低的存准率水平。
• 以目前我国的经济体量、增长速度、金融市场发展程度、流动性状况、银行体系的风险防范与处置能力来测算，我国存准率可以降至发达国家大多数1%与主要新兴经济体大多数5%之间的水平，低于5%应该也是可以接受的。未来一段时间，我国至少还有2-3个百分点的降准空间。
• 从外部冲击来看，4月美国开始对华加征高额关税，我国对外贸易将受到较大冲击，金融市场波动也有所加大，需要及时降准释放更多流动性缓解冲击，稳定市场预期。
• 从现阶段市场流动性来看，要落实好扩内需各项措施，有必要前瞻布局充足的市场流动性。
• 货币政策总量型工具箱似已初步形成“三足鼎立”格局，降准的流动性调节功能有所减弱。
• 对商业银行而言，降准的资金成本要远低于公开市场操作所获得的资金成本，有助于缓解银行成本压力，推动社会融资成本下行。
• 多年来银行存贷比（银行存款与贷款之比）持续走高，流动性越来越趋向紧张。
• 建议2025年择时下调两次存准率，下调幅度在0.75-1.0个百分点，释放更多中长期资金以满足市场需求；鉴于当前国内外经济形势，二季度与三季度是较好的降准窗口。
• 可考虑有差异地下调存准率，可于二季度先行对大型存款类金融机构降准0.5个百分点，对中小型存款类机构降准0.25-0.5个百分点，后续根据形势变化与流动性需求再行确定今年第二次降准幅度。

正 文

历史上，央行根据形势变化灵活调整存准率，为我国经济稳定增长创造了适宜的货币金融环境。2025年我国面临更加复杂的外部环境，美国对众多国家加征高额关税，地缘政治经济局势仍较紧张。在外需面临较大压力的情况下，集中精力扩大内需要摆在更为重要的位置，当前有必要灵活调控存准率，保持充足的流动性以缓解外部冲击。当前我国金融机构的加权平均存准金率已降至6.6%。作为一项重要的货币政策总量型工具，未来存准率还有下调的空间吗？

一、存款准备金制度的历史沿革与功能演变

存款准备金是金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的资金。金融机构按时向中央银行缴纳一定量比例的存款，其初始作用是保障存款的按时、足额支付和清算，之后演变成为货币政策一项重要的总量型工具。中央银行通过调节存准率调控金融机构的流动性供给，以达成调节信贷、社融、利率与通胀水平等政策目标。

结合国内外经济发展、货币政策改革与工具创新、金融市场发展等情况，可以将我国存款准备金制度的发展和运行过程大致分为四个阶段。

1984年至1997年，存款准备金制度逐步确立，并保持10%-13%的较高存准率水平。1984年我国改革开放深入至金融领域，初步建立起存款准备金制度。此阶段，商业银行在央行拥有两个账户用于存放准备金，即“缴来一般存款” 账户与“备付金存款”账户。前者用于存放法定存款准备金，属于强制性的风险管控工具，确保金融机构保持一定的流动性储备，防范大规模挤兑风险，央行也可通过该工具来调控货币供应量。后者存放超额准备金，作为短期流动性缓冲满足金融机构的日常支付清算需求，具有灵活性与自愿属性。1984年企业存款、农村存款、城市储蓄存款的法定存准率分别为20%、25%、30%。1985年央行将其统一调整为10%，并开始向商业银行支付利息。随后的13年间，央行2次上调存准率共3个百分点。但“双重”存准率明显过高，曾一度超过20%，抑制了商业银行的信贷扩张能力，滋生了违规放贷、信贷资源配置低、坏账率高等诸多问题。

1998年后，存款准备金制度成为一项货币政策重要工具，存准率快速下调，2002年降至6%历史最低水平。1998年央行取消了对大型银行的贷款规模限额控制，货币政策转向间接调控方式。同年3月，央行较为全面系统地完善了存款准备金制度，合并“缴来一般存款” 账户与“备付金存款”账户为“准备金存款”账户，并将法定存准率由13%下调至8%。为刺激国内消费与投资、缓解通缩压力、减轻外部冲击，1999年末央行下调了存准率2个百分点至6%，成为我国历史上最低存准率水平，并延续了近4年之久，为市场提供了较为充裕的流动性。

2003年至2011年，存准率进入上升周期，主要用于缓解外汇占款快速增长带来的市场流动性过量问题。加入WTO之后，我国出口快速增长，国际收支持续顺差，外汇流入加快，央行大规模购汇。由此产生的外汇占款快速增加，由2001年末的1.8万亿元增长至2011年的23.2万亿元，十年内增长了12.8倍。彼时存款准备金是吸收市场流动性的主要工具，央行于八年间共计上调了存准率32次，在2011年6月最高调升至21.5%，并持续了5个月。2008年9月国际金融危机爆发，我国央行短期内快速下调银行存准率，大型机构由17.5%降至15.5%，中小型机构由17.5%降至13.5%，大幅释放流动性以缓解外部冲击。危机后国内需求恢复较好，通胀水平回升，2010年初央行再度开始上调存准率，直至2011年6月达到历史最高点的21.5%。

2012年至今，存准率持续下调22次，幅度超过12个百分点。2011年央行引入宏观审慎要求，开启差别准备金动态调整机制，根据不同金融机构的系统重要性程度、资本充足率、稳健性程度等指标进行有差异的准备金调节，以防范顺周期内系统性风险的积累。2014年央行实行定向降准政策，引导金融机构加大对三农、小微等领域的信贷支持，并于2017年拓展为普惠金融定向降准。2015-2016年将金融机构的存款准备金考核方式由时点法调整为平均法，降低月末、季末时点存款规模的过度波动，从而平滑货币市场短期利率曲线。2019年实行“三档两优”存款准备金框架，根据大型、中型、小型金融机构规模实施由高到低的存准率，同时设置普惠贷款比例与新增存款比例两项考核标准，进一步降低金融机构的实际存准率。

在此阶段，存准率逐步下调是由多方面因素共同推动的。一是我国经济增速下行，通胀水平逐步回落至2%以下，需要释放更多流动性来扩大投资与消费需求、缓释重点领域风险。二是十三年间我国GDP翻了2.7倍，对流动性的需求相应增长，资本市场与房地产市场的快速发展也吸收了较大规模流动性。三是国际收支趋向均衡，外汇占款于2014-2016年间整体规模减少了约6万亿元，并持续多年稳定在22万亿元左右。四是央行创设了SLF、MLF、国债交易等多项总量型调控工具，同时增大了公开市场操作规模，较大程度上分担了存款准备金的市场流动性的调节功能。五是为实现经济高质量发展，央行的货币供给不搞“大水漫灌”，并持续推进货币政策框架转型，更加注重发挥价格型调控的作用。

随着我国金融市场的发展与货币政策工具范围的拓展，商业银行补充短期与长期资金的来源与渠道趋向多元。一是市场机构可以通过逆回购、短期流动性调节工具、现券交易、常备借贷便利、再贷款再贴现等渠道从央行获得资金，其中有央行主动投放的资金，也有商业银行主动再贷款获得的资金。二是可以通过同业拆借、发行大额可转让存单、回购协议、票据贴现与转贴现、境外国际市场借贷等渠道在货币市场进行融资。三是可以通过发行金融债券、上市融资、资产证券化等资本市场渠道获得中长期资金。可见，目前商业银行获得资金的渠道、方式和工具不断增加，难度大幅降低，尤其是在货币市场进行短期融资变得更加容易。

二、国外存款准备金制度的发展态势

从境外成熟经济体经验来看，持续下降和较低水平的存准率是较为普遍的实践。依赖于较为成熟的货币市场与资本市场、较为多元的融资渠道、成熟的金融机构资金管理体系，同时出于货币政策宽松调节的动机，目前主要发达国家的存准率已降至2%以下，有些国家甚至直接取消了存款准备金制度。

十九世纪中叶，美国首次在全国建立法定准备金制度，存准率安排为25%。1913年美联储成立后，要求不同银行实行不同存准率，对中心储备城市银行、储备城市银行、乡村银行分别实行18%、12%、5%的存准率，并于1917年分别下调了5个百分点，定期存款的存准率由5%降至3%。由于各州对准备金的监管要求远低于联邦银行，二十世纪七十年代中后期很多联储成员银行主动退出联邦储备体系。美联储遂开始改革法定存款准备金制度，采取累进法定存款准备制度，即按照银行的存款总额设定不同的存准率。二十世纪八十年代，美国通过了《货币控制法》，将交易性存款的法定存准率设定为12%，银行最初的2500万美元存款的存准率设定为3%。免交法定存款准备金的200万美元存款豁免额每年上调，实际平均存准率逐步下降。至九十年代，美联储将非交易性账户的法定存准率从原来的3%降到了0%，将交易性存款的存准率则降至10%。2004年，美联储进一步调整银行存准率，豁免额设定为700万美元，700-4760万美元存款的存准率为3%，4760万美元以上存款的法定存准率为10%。为应对快速上升的通胀压力，2006年美联储又将存准率由3%提高至6%。为应对2020年疫情冲击，美联储于3月下调存准率至0%，并延续至今。近几十年，美联储货币政策的核心主要是调节联邦基金利率，已较少运用存准率来调节宏观经济运行。

其他发达国家的存准率也已降至较低水平，甚至废除了存款准备金制度。欧元区拥有多个实力较强的发达国家，经济基础雄厚，产业机构完善，金融市场交易活跃，欧元在国际交易中广泛流通。受益于此，长期以来欧元区存准率要求基本保持在2%以下，其中法国、德国、意大利等主要国家的银行存准率维持在1%的低水平。日本经济长期陷入通缩，其央行先后采取了零利率政策、量化宽松政策、全面量化宽松政策、质化量化宽松政策、收益率曲线控制下的质化量化宽松政策等等，持续大规模供给货币。受此影响，日本央行自1991年开始长期维持0.8%较低水平的银行存准率要求。英国是最早放弃存款准备金制度的国家，于1981年废除了此前1.5%的存准率要求，商业银行自主决定准备金水平。加拿大央行也于1992-1994年分阶段取消了存款准备金要求；澳大利亚、新西兰、瑞典等国业相继取消了存款准备金制度。这些国家做出如此安排主要有三个方面的考虑：一是货币政策操作框架发生改变，金融管制的不断放松与金融创新的持续加快，货币总量统计难度明显上升，货币政策调控框架由数量型向价格型转型，主要发达国家对存款准备金制度的使用逐渐淡化，对利率调控则更为重视。二是存款准备金制度会限制商业银行的信贷扩张能力，提高其资金成本。三是巴塞尔协议对银行资本充足率的要求已部分覆盖了存款准备金制度的功能。未来取消存款准备金制度似乎是经济发展的必然趋势。

发展中国家的存准率也呈现下降趋势，但调整幅度和频率有所不同。其中，经济增长速度较快的新兴经济体基本保持4%甚至更低的存准率水平。印度的银行存准率自1995年的15%，目前已降至目前的4%左右，2021年为应对疫情冲击曾一度降至3%最低水平。俄罗斯、南非、越南等国银行的存准率也分别保持在4.5%、2.5%、3%的较低水平。沙特阿拉伯、土耳其的银行存准率则分别保持在7%、8%左右。受较高的通胀水平与金融稳定需求影响，部分国家维持较高的存准率，如埃及、巴西、阿根廷等。

综上分析可得，当前全球主要国家的银行存准率水平大致分为三档：第一档0%至2%，多为美国、英国、日本、欧元区等主要发达国家或地区。这些国家经济增长相对较慢，但其金融体制较为完善，金融市场相对成熟，银行融资渠道多元、流动性风险较低。部分金融开放程度较高的发展中国家也保持较低的存准率，如泰国、阿联酋、马来西亚等。第二档是2%至10%，多为经济增长较快的发展中国家，尤其是印度、越南、孟加拉国、塔吉克斯坦等经济增速超过5%的国家，其存准率维持在4%及以下水平。由此可以看出，3%-5%左右是大多数经济平稳增长国家的合适存准率水平。第三挡是10%以上，多为经济发展出现重大问题的国家，如处于战争期间的乌克兰（20%）、较高通胀水平的巴西（21%）、采用“米莱疗法”解决经济衰退的阿根廷（40.9%）等。处于经济危机期间的尼日利亚，通胀率高达34.8%，货币贬值一度达到230%，其银行存准率提高到了50%；委内瑞拉的通胀率与失业率超过20%，其银行存准率高达73%。该两个国家的经济发展过度依赖石油出口，当国际原油价格快速下跌时，其外汇收入大幅下降，经济发展出现重大问题。

三、当前我国存准率下调很有必要

存准率变动与国内经济发展需求密切相关，服务于宏观调控的政策目标。随着我国金融市场总体规模逐步扩大，货币政策总量调节的传导链条将更加复杂，存准率对市场总量的调节难度上升。我国货币政策短期调节工具较为丰富，且操作更加灵活，货币市场渐趋成熟。从过去40余年的货币政策操作来看，央行也已积累了灵活调节存准率的操作经验。理论上存准率似乎可以更低甚至降至接近0%的水平。如出于审慎考虑，留有一定“缓冲区”，可以将存准率维持在3%-5%区间。目前，我国商业银行加权平均存准率为6.6%，即使出于审慎动机，仍有一定的下调空间。以目前我国的经济体量、增长速度、金融市场发展程度、流动性状况、银行体系的风险防范与处置能力来测算，我国存准率可以降至发达国家大多数1%与主要新兴经济体大多数5%之间的水平，低于5%应该也是可以接受的。未来一段时间，我国至少还有2-3个百分点的降准空间。

基于当前我国的发展阶段，适时适度下调存准率有五项短期与中长期需求。

从外部冲击来看，4月美国开始对华加征高额关税，我国对外贸易将受到较大冲击，金融市场波动也有所加大，需要及时降准释放更多流动性缓解冲击，稳定市场预期。目前美国对华综合累计税率已超过100%，今后还有可能会有更多的不确定性。这将不可避免地对中国出口、消费、投资乃至于GDP产生重大冲击。初步估算，美国对华关税每加征10%，中国出口或下降2%-2.5%，在美国关税未减免的情况下，2025年中国出口有可能下滑8%-10%；2026年出口增速可能进一步下降15%左右。随着出口受阻，消费和投资领域也将出现连锁效应，对出口、消费、投资的变化如果不加干预，不排除极端情况下2025年中国GDP增速可能下降1.0-1.5个百分点。同时，股票市场也出现了较大波动。此时，有必要及时降准。除了支持政府债券发行之外，一方面需要支持商业银行加大信贷投放，尤其是增加对出口、农业、“卡脖子”等相关行业企业的资金支持。另一方面，还需要支持政策性银行、商业银行、证券、保险、基金等头部金融机构与大型央企集团、众多上市公司增持金融资产，稳定股市，稳定市场信心。综合来看，市场存在较大的资金缺口。

从宏观与微观两个层面来看，下调存准率有促进内需恢复、加快结构调整等多重作用。2020-2024年央行分别下调了存准率1.5、1.0、0.5、0.5、1.0个百分点。2025年适度宽松的货币政策将进一步加大宏观调控力度，保持充足的市场流动性，“适度宽松”基调也应体现在降准这一方面。从宏观层面看，需要通过下调存准率释放更多流动性，满足当前投资消费扩张与信心修复的资金需求。近几年信贷与社融仍保持较快增长，每年增量呈上升趋势；2025年新增信贷有望超过21万亿元，社融增量有望超过36万亿元，M2增速有望保持8%左右；较快的流动性需求增长情况下，有必要适时降准。从微观层面看，拥有充裕资金配置资源的金融机构利于疏通货币政策传导链条，增强货币创造功能，发挥更大的货币乘数效应；有助于加快对国家重大建设、普惠金融、中小微民营企业、房地产、消费市场等重点领域信贷投放速度；增强对股票市场、债券市场资金供给能力，支持财政发力与政府债券的大规模发行；缓解部分民企、房企、中小型金融机构与地方政府的流动性紧张问题，缓释系统性金融风险。

从现阶段市场流动性来看，要落实好扩内需各项措施，有必要前瞻布局充足的市场流动性。“兵马未动粮草先行”，扩需求各项措施落地需要充裕的资金支持，做好前瞻性布局。当前的市场流动性有趋紧走势，今后几个月内可能会出现流动性不足状况。2023年9月以来，我国银行间质押式回购加权利率持续高于逆回购利率，仅有2天低于逆回购利率，最高偏离利率中枢269bp。我国的短期利率走廊是以常备借贷便利利率为上限，以超额存款准备金利率为下限，以央行逆回购为利率中枢，短期市场利率在利率走廊内波动。2025年前两个月，市场短期利率向上偏离中枢利率平均约47bp，明显高于2024同期的6bp。灵活运用各项货币政策工具保持流动性充裕，使得市场利率围绕利率中枢上下波动是较为合理的状态，利率较长时间的偏高不利于市场的稳定运行。

货币政策总量型工具箱似已初步形成“三足鼎立”格局，降准的流动性调节功能有所减弱。2015年以前我国总量型政策调控手段较为依赖存准率工具，而2015年之后货币政策工具箱持续扩容，较为丰富的总量工具体系可以在不同机构、不同市场间开展短、中、长期的流动性调节，具有较大的灵活性与精准度。目前我国货币政策释放流动性主要有三个途径，即降准、公开市场操作与国债交易，2024年已大致形成“三足鼎立”局面。2024年央行通过该三个途径向商业银行释放了较大规模流动性：2月与9月合计降准1个百分点释放约2万亿元流动性；3月期与6月期的买断式逆回购操作共释放约2.7万亿元流动性；自8月开始，央行增持了1.35万亿元的国债资产，其中向商业银行释放了大部分流动性（按商业银行持有国债比例63%计算），此三项工具合计向金融机构释放超过5.5万亿元流动性。相对应的，2024年SLF、MLF、PSL、结构性工具等则缩量超过3.7万亿元。三个途径中，买断式逆回购与购入国债倾向于中短期操作，且均须有优质债券资产的质押担保，但该类资产的市场供给尚有不足，扩大操作规模以释放流动性存在资产约束。目前逆回购的使用频率较高，交易规模较大，主要承担了调节市场短期利率的任务，短期内大幅增加操作规模会过度压低短期利率，降低货币市场资金供给活力，形成较大的银行资金成本压力。与之相比，降准既可以释放长期流动性满足中长期信贷需求，又无资产质押等相关约束，可以作为当前释放流动性的重要工具。

对商业银行而言，降准的资金成本要远低于公开市场操作所获得的资金成本，有助于缓解银行成本压力，推动社会融资成本下行。商业银行从央行公开市场操作中获得的资金成本相对偏高，如7天逆回购利率为1.5%、1年期MLF利率为2.0%；而大部分中小型金融机构不是公开市场业务一级交易商，需要通过银行间市场从大型金融机构拆借以获得资金，当前银行间7天同业拆借加权利率在1.9%左右，月度末或季度末市场资金需求上升时会超过2.5%。降准所释放的资金大部分源于居民与企业存款，当前四大行活期存款利率为0.1%，一年期定期存款利率为1.1%左右，对金融机构来说存款的资金成本较低。

多年来银行存贷比（银行存款与贷款之比）持续走高，流动性越来越趋向紧张。2025年1月金融数据表明当前信贷和社融规模增速不低，单月增量创下历史最高记录。与此同时，银行的存贷比（存款与贷款之比）变化需要引起重视；虽然目前存贷比已不作为考核指标，但仍为监测指标。从监管角度着眼，存量存贷比小于75%较为合理；同时增量存贷比可以阶段性地高于75%，但持续超出100%显然为不合理的现象。自2016年以来，商业银行的存量存贷比在波动中持续上升,于2018年超过了75%，于2022-2023年期间基本维持在83%左右；自2024年起至今，存量存贷比逐步升至85%，其主要原因为存款增速较快降至5.8%，年度存款增量近三年来首次低于贷款增量。同时，商业银行的增量存贷比也有走高趋势，2023年与2024年平均值分别为80%与106%，并于2025年1月达到119%的很高水平。该两项指标的进一步走高或居高不下，表明银行流动性存在趋向紧张的态势。2025年及此后几年内，银行信贷扩张、增加购债等将进一步推升对流动性的需求，有必要择时降准。

建议2025年择时下调两次存准率，下调幅度在0.75-1.0个百分点，释放更多中长期资金以满足市场需求；鉴于当前国内外经济形势，二季度与三季度是较好的降准窗口。2024年下半年所释放的较大流动性逐步得到充分使用，2025年1-2月央行的流动性释放节奏较缓。随着各项宏观政策措施加快落地，今后几个月市场流动性需求预计会大幅上升；近期央行也表示要择机降准降息，我们认为今年3月下旬或二季度前期是较好的降准窗口。可考虑有差异地下调存准率，可于二季度先行对大型存款类金融机构降准0.5个百分点，对中小型存款类机构降准0.25-0.5个百分点，后续根据形势变化与流动性需求再行确定今年第二次降准幅度。目前，我国银行存贷比普遍很高，对降准以补充长期流动性存在较大的需求。2021年9月末至2024年9月末，国有银行、股份制银行、城商行与农商行的存量存贷比分别为77.4%、95.7%、78.5%与76%，持续多年高于75%标准线，其中股份制银行的存贷比明显高于其他银行；国有银行与城商行上升趋势也较为明显，截至2024年9月末已分别升至80.9%与79.8%。大型银行的增量存贷比也较高。2023年末，国有银行、股份制银行与城商行的增量存贷比分别升至86%、87.1%与112.2%；2024年9月末，除邮储银行之外的其他五家国有银行的增量存贷比均已超过150%。由此看出，与中小型银行相比，大型银行的存准率总体更高、有更多元化的资金来源渠道、更大的信贷投放规模以及较强的抗风险能力，针对大型银行的降准幅度可以更大一些。但同时也不能忽视中小型银行存在一定的降准需求，尤其是农商行、村镇银行等小型银行存准率已持续多年维持在5%左右，可适时打破5%这一存准率隐性下限。

图1:我国存款准备金率走势

数据来源：万得咨询，中国人民银行，广开首席产业研究院。

图2:我国短期利率走廊

数据来源：万得咨询，中国人民银行，广开首席产业研究院。

图3:主要国家的存准率(%)

数据来源：CEIC数据库。

图4:商业银行存贷比走势

数据来源：万得咨询，中国人民银行。

图5:各类型银行存量存贷比走势

数据来源：万得咨询，上市银行年报。