麦格理策略师哀叹：美国还有监管机制存在吗？投资者无处可逃！

麦格理全球策略师维克托·凯尔发文称，与特朗普第一任期不同，如今的政府拥有更广泛的支持基础，形成了一个由各种不同诉求组成的庞大联盟。这种近乎不受限制和约束的行政权力，为激进变革提供了便利。在这种变革氛围中，监管机制要么失效，要么被同化，要么对抗性减弱，使得选举周期和市场成为仅存的监管力量。

市场动荡促使投资者重新评估其投资策略的基本原则，从美元的角色、预测经济周期的能力，到衡量中性利率和风险溢价等方面。鉴于美国与世界其他地区之间的差异逐渐缩小，投资者开始重新调整投资组合，将资金投向其他地区，尤其是欧元区和中国。

提示：这些通讯文章由麦格理销售部门与交易人员编制，并非麦格理研究部门正式发布的研究成果。

一、美国还有监管机制存在吗？

在特朗普执政的第一任期，投资者的日子相对轻松。当时的政策重点是减税和放松监管，资本市场发挥着约束作用，抑制了一些极端倾向。人们还相信 “房间里有成年人把控局面”，相信官僚机构有能力抵制或 “拖延执行” 那些被认为会产生反效果的想法。然而，特朗普第二任期的情况有所不同，这给投资前景增添了很大的不确定性。

与特朗普第一任期不同，如今的政府拥有更广泛的支持基础。虽然投票给特朗普的选区人口在全美仍占少数，其 GDP 约占全国的 38%，但相较于 2020 年已有改善，当时支持特朗普的选区人口仅占全国的 40% 左右，GDP 占比约 30%。特朗普在大多数选民群体中都获得了支持，包括年轻一代、少数族裔、蓝领阶层和科技行业。

这形成了一个由各种不同诉求组成的庞大联盟，它们有一个共同点：认为现有体系运转不良，并接受激进变革。

该联盟主要由三个群体构成。

首先是科技精英，他们具有全球视野，但希望政府给予更大自由，以创造一个边际成本迅速递减的科技天堂。他们支持开放移民政策，甚至尝试推行全民基本收入（UBI），同时致力于消除资源浪费。

其次是民族主义民粹主义者，他们试图重现过去那种理想化的场景，那时一个人的工资就能养活全家，美国是制造业巨头，中产阶级繁荣兴旺。这是一个在社会观念上保守且狭隘的群体，他们旨在严格限制移民、实现美国自给自足并避免卷入外国事务。其中许多人还支持工会。

第三个群体则希望重建全球经济体系，包括更好地匹配储蓄和投资流向，对美国债务进行彻底重组，同时抑制政府的作用，这更符合传统保守主义理念。

不出所料，这些诉求中有许多相互冲突。政府到底是支持还是反对工会？答案是两者皆有。政府是希望美元走强还是走弱？答案同样是两者皆可。政府是支持移民还是主张关闭边境？答案还是模棱两可。如今，这些分歧因共同对抗 “敌人” 的观念而暂时得到抑制。

为了建立新秩序（无论是狭隘的民族主义秩序还是科技主导的秩序），各方都认为有必要摧毁现有秩序（因此出现了 “排毒” 的呼声）。

而各方都认可的单一权力，即近乎不受限制和约束的行政权力，为激进变革提供了便利。

在这种变革氛围中，监管机制要么失效（如官僚机构、立法机构），要么被同化（如 “房间里没有成年人把控局面”，企业的抵制有限），要么对抗性减弱（如司法机构）。这使得选举周期和市场成为仅存的监管力量。

在股市下跌和美元走弱的影响下，美国人的财富可能已经缩水了约 10%。此外，消费者对就业、收入、资产和通胀的预期也在恶化。鉴于实体经济与金融市场相互依存，即便民众对痛苦的承受能力比特朗普第一任期时更高，也必然会有一个临界点。美国的优势地位尚未消失，但正在逐渐削弱，而且目前没有其他国家能取代美国的地位。没有了美国这个 “定海神针”，世界将会陷入混乱。

标普 500 指数与明晟全球指数 —— 新趋势的开端？

（标普 500 指数对比明晟全球指数的相对表现）

世界大型企业联合会 —— 对股价上涨的信心大幅下降

密歇根大学消费者通胀预期 —— 大幅上升

美国独立企业联合会资本支出预期 —— 下降

二、投资者无处可逃，无处可藏

市场动荡促使投资者重新评估其投资策略的基本原则，从美元的角色、预测经济周期的能力，到衡量中性利率和风险溢价等方面。

这与我们的观点一致，即当前风险已溢出金融体系，扩散到难以估量的政治领域、不可预测且非理性的政策变动、地缘政治、气候和医疗保健等方面。“解放日” 这一事件比近期任何其他事件都更清楚地揭示了这一现实。

投资者构建投资策略时不再有明确的核心依据，因为美国正在拆除支撑其优势地位和美元资产吸引力的支柱。

股票投资者该何去何从？

鉴于美国与世界其他地区之间的差异逐渐缩小，投资者开始重新调整投资组合，将资金投向其他地区，尤其是欧元区和中国。考虑到标准普尔 500 指数的风险溢价较低（经通胀调整后为 3 - 4%，而欧元区和中国约为 7 - 8%），这种调整是合理的，而且可能还会持续，调整的幅度将取决于美国的政策。在极端情况下，估值甚至可能趋于平衡。

然而，即便投资者进行投资布局调整，他们也意识到欧元区面临的结构性问题。

对于欧元区而言，它在增加资本的同时却无法增加劳动力，而且增加的是错误类型的资本（错过了信息时代），全要素生产率（TFP）一直未能提升。该地区还是所有地缘政治和社会风险的集中地，其企业在提高股本回报率（ROE）或现金流方面也困难重重。诚然，增加公共支出应能促进经济增长并降低贸易依赖度，但这一转型过程将充满艰辛。

另一方面，美国在增加劳动力和资本投入的同时提高了生产率。美国拥有全球最优质的有形资产和无形资产组合，并且受益于庞大的国内市场，对外部市场的依赖程度较低。尽管美国自损元气，但美国经济及其私营部门依然强劲，公共部门也是如此，其融资和刺激经济的能力仅次于中国，十分充足。

然而，贸易、移民和公共政策（除非政策反转）可能会推高通胀并削弱经济增长。根据经济放缓的程度以及美联储的独立性，这可能会导致美国在抑制通胀与向金融体系注入流动性和提供支持之间摇摆不定。

一些投资者将资金重新投向较小规模的新兴市场，期望美元走软能为这些市场提供更大的政策空间。然而，大多数新兴市场依赖贸易条件，需要强劲的周期性、商品和资本的自由流动以及适度的市场波动，而这些在短期内都不太可能实现。

投资者无处可逃、无处可藏，大多数短期交易甚至在执行前就可能失败。

转向防御性或周期性资产的理由也不充分，因为这两类资产的前景都不明朗。

短期内，有理由进一步向欧元区、中国和印度重新配置资产。

但是，一旦政策出现转向的迹象，美国的结构性优势将推动其资产价格大幅上涨。

美国可能不再像过去那样突出，但其他国家和地区也同样如此。

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实际 GDP 增长构成（经购买力平价调整）（%）

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