花旗万字神文精译：如何赢得贸易与通胀之战（Pt3完结篇）+ 为什么对中国的关税还会进一步加大（彩蛋）

花旗总管Mohammed Apabhai的一篇神文，他在上周四奇迹般地押中了特朗普的关税税率安排，华尔街甚至有人觉得Mohammed是不是拿到了什么内幕消息..

第一部分见：

第二部分：

本文是第三部分，也是完结篇。我们在本文后半段附上了一个小彩蛋，是关税落地后Mohammed的最新评论文章，他提出：“美国对中国的关税还会进一步加大”...也给大家把翻译放在这里了..

1. 第三部分 PART3

过去几天，媒体报道披露了特朗普总统在关税问题上的若干可能选项。假设这只是其谈判策略的一部分，目的是为美国企业争取更有利的贸易条件，那么最合理的路径是“先发制人”，一开始就施加最大压力，并以此作为谈判起点。此前已有研究指出，特朗普政府的核心目标是消除贸易赤字，并据此测算了所需的关税税率水平。

逐一对各国征收关税将是一个复杂而低效的过程，因此更有可能采用一种简化制度——对所有或大多数贸易伙伴征收统一的普遍性关税。

尽管佛罗里达特别选举的结果可能引发国会共和党人的某些担忧，但整体来看并不足以使特朗普总统偏离其关税目标。如果将该选举的摇摆幅度应用至总统选举的选举人票体系，民主党将以457票对81票取得压倒性胜利，赢下包括蒙大拿、印第安纳和德州在内的传统共和党“铁票州”。

美国在本轮贸易战中的目标或应为以下几项：

1.双边贸易再平衡：谈判后美国在双边贸易中的占比不得低于30%，这是基于博弈论“最后通牒博弈”模型所设定的最低可接受比例。若低于此数，将重新激化美国的“受害感”。

2.大幅削减或完全消除贸易赤字，使美国在双边贸易中的份额达到或超过50%。

3.通过征收关税获得足够财政收入，从而实质性缩减财政赤字。理想目标是赤字占GDP比例降至3%以下，符合美国财政部长Bessant的财政目标。

4.提高进口商品价格，使其高于消费者的“边际无差异点”，即令其不再“为了以防万一”而购买这些商品。目前，中国出口商品的定价策略恰好卡在这一点上。

5.关税力度必须足够大，以防止贸易伙伴通过货币贬值来对冲关税影响，恢复原有状态。关税必须高到，即便对方选择报复性贬值，也会引发本国的通胀问题；同时反制性关税也应对对方伤害更大。

6.初始关税必须为谈判预留足够空间。美国不能以自身最低可接受点作为谈判起点，否则将难以在博弈中获胜。

目前美国贸易赤字为1.3万亿美元，进口总额2.8万亿，接近出口额1.5万亿的两倍。2024年财政赤字为2.2万亿，预计2025年将升至2.5万亿。因此，减赤与缩财政双重目标都指向更高的关税水平。

情景一：对所有国家统一征收45%关税，对中国征收70%关税。

这是“最大施压”的设想，预计可完全消除贸易赤字并筹得近1.4万亿美元税收。从模型看，此方案将彻底逆转与中国、欧盟、墨西哥、加拿大的贸易逆差，美国对这四方的贸易顺差将达2260亿美元，整体贸易顺差为750亿美元，满足所有六项目标。

美元和日元将受益于顺差扩大与财政收敛，预计美元与美债将上行，而股市和信用市场则因对全球增长的担忧可能走弱。财政赤字/GDP将从6.6%降至2.9%，基本达成财政部3%的目标。

情景二：对中国征收70%关税，对欧盟与德国征收45%，其他主要贸易伙伴25%。

特朗普认为欧盟的20%增值税实质等同关税。此情景可带来约1万亿美元关税收入，贸易赤字缩小至2500亿美元，财政赤字降至3.9%/GDP。亚洲国家如日本、韩国、印度可能获益，对美贸易顺差虽缩小但仍保留；美中、美欧、美加贸易则转为顺差，符合目标2至6。

情景三：对中国征收70%，其他国家一律25%。

可带来9000亿美元关税收入，贸易赤字仍高达4000多亿，财政赤字降至4.2%。除中加之外，美国与所有主要贸易伙伴仍处于逆差状态。对鹰派特朗普而言，这一结果显然不能接受，仅满足目标3、4和5。

情景四：统一征收25%关税。

可筹得7090亿美元，处于白宫顾问Navarro设定的6000-7000亿美元区间上限，较可能是谈判达成的最终结果，而非起点。但赤字依旧高达6000亿，财政赤字为4.7%/GDP。除加拿大外，美国仍对所有贸易伙伴逆差，恐难回应“贸易战有成效”的政治质疑，仅满足目标4，是一个次优解。

情景五：统一征收15%关税。

仅带来4250亿美元收入，贸易赤字仍高达8840亿，财政赤字为5.5%。中美贸易赤字仍为2250亿，与2009年无异；美国在双边贸易中所占比例为32.2%，仅略高于30%最低要求。缺乏谈判空间，也未对任何主要伙伴取得顺差，国内“受害者情绪”依旧，对美元构成利空。该情景未满足任何目标。

尽管市场似乎正在为“统一15%关税”这一方案定价，但这无疑是次优甚至错误的谈判起点。如果真心打赢贸易战，特朗普政府需一开始就设定高关税作为筹码。

目前市场仍低估关税方案的规模与广度。需强调的是，上述模型尚未计入报复性关税、货币贬值或因贸易萎缩带来的次生效应，也未纳入每日300万桶石油出口对财政影响的Bessant建议，也未测算关税政策对GDP 3%目标的边际效应。

综合来看，情景一（尤其）与情景二最接近实现全部目标：再平衡双边贸易、消除赤字、筹资还债、防止报复与贬值、并将商品价格推升至边际效用之上，从而切断美国消费者对进口商品的需求，同时保留谈判回旋余地。

关税必须足够大，使对手无法简单通过贬值化解，而15%显然远远不够。美国在双边贸易中应至少占50%，任何低于30%的方案，都会在美方内部引发强烈不满与后续行动。

归根结底，要赢得贸易战，美国必须从“强势”起手。若从一手软牌开始，不仅谈判难以推进，还将承受市场波动与不确定性的无谓代价。

2. 什么对中国的关税还会进一步加大（彩蛋部分）

在中国宣布自4月10日起对所有美国进口商品征收34%的关税后，股市出现抛售，这一举措对等回应了美国上周四宣布的“对等性”关税。预计该项关税将为中国带来约475亿美元的收入。

美国方面，已对所有中国进口商品征收34%的关税，并对芬太尼类产品额外征收20%关税。此前2024年9月27日宣布的“301条款”关税也可能适用，综合有效税率约为11%。

这些新关税及对部分9月27日清单中商品的税率上调将分别于2025年1月1日和2026年1月1日生效，但当前测算暂不包括这部分内容。特朗普政府已表态，若有贸易伙伴宣布报复性关税，美国将进一步提高关税。

假设美国仍以“消除贸易赤字”为首要目标，则预计特朗普政府将把对华关税从当前的54%再提升25个百分点至79%，这将新增1074亿美元税收，加上此前宣布的2320亿美元，总体对华关税收入将达到3394亿美元。

预计特朗普将不再维持此前的“温和态度”，而是要求实现全面“补偿”。

若欧盟试图征收报复性关税，预计也将遭遇美方同等强硬的反制。模型显示，报复性关税对其他国家而言将是战略误判，各国应寻求与美协商解决争端。

中国更应通过汇率贬值而非关税报复来应对，这将有助于中国经济再通胀，并迫使美国面临通缩压力，从而推动特朗普政府重回谈判桌。

目前预计美国从所有贸易伙伴中征收到的总关税收入将超过9342亿美元。这将使2025年美国财政赤字占GDP的比例从加税前的6.6%降至报复前的4.4%，进一步降至考虑关税影响但尚未计入GDP或贸易缩减效应前的4.1%。

目前对中国征收的54%关税预计将导致中国GDP增长率下降2.4%，若关税提升至79%，预计对中国GDP增长的冲击将超过3%。信用市场需特别关注那些利润高度依赖出口的企业——这也是日本银行板块（TPNBNK）大跌的原因之一，因为日本银行对亚洲出口商有大量信贷敞口。

无论是欧洲还是中国，都没有“例外主义”可以豁免。

相关市场都将受到冲击。目前恒生科技指数（HSTECH）周一预计下跌10.7%，FXI指数同步下跌，截至发稿前MSCI中国指数已下跌8.8%。恒生中国企业指数（HSCEI）的Gamma对冲预计将首次出现正收益。

宏观视角：美国应将对华关税推高到什么水平才能达成协议？

今天早些时候的分析指出，媒体提到的15%统一关税是次优策略，特朗普政府若想在谈判中掌握主导权，应选择“大力度起手”，再通过谈判调整关税水平。为确定最佳起点，需要从博弈论的视角进一步建模分析。

设X与Y需在两人之间分配100美元。X首先提出一个分配方案(x, 1−x)，Y可以选择接受或拒绝；若拒绝，则进入下一轮，由Y提出方案(y, 1−y)，X再决定是否接受。每一轮未达成协议，双方的可分配总金额都会减少，X的部分减少比例为δ₁，Y的为δ₂，即每轮延迟都带来“贴现成本”。

因此，理性行为下，双方都希望尽早达成协议，以避免“总饼”因贴现持续缩小。

那“最优分配水平”应是多少？

假设Y在面临选择是否接受X报价时，其理性判断是：

(1−x) ≥ δ₂(1−y)，即现在接受(1−x)好于下轮贴现后的(1−y)。

反过来，X也会选择在 y ≥ δ₁x 时接受Y的报价。

当双方处于“边际无差异”点时，以上不等式可化为等式，进而求解出每方在最优均衡下应接受的分配方案。

这与贸易战有何关系？美中双方正在争夺双边贸易中的份额，而每当谈判破裂、关税实施或维持时，双边贸易量或出口总额就会下降。美国出口的减少幅度可用 δ₁ 表示，中国出口的减少幅度则为 δ₂。

如何理解“贴现因子”δ？

它可以被看作是贸易战持续一年（或一个贸易周期）后仍保留的出口比例。显然，δ 越接近1，说明该方“更有耐心”，因其出口受贸易战影响更小。

而对于每一个玩家来说，δ 越接近1，其最终能争取到的贸易份额就越大，因为他们能撑得更久，承受得起不达成协议的成本。若双方的 δ 都接近1，则贸易的最优分配将趋近于五五分成。

2018年，贸易战使美国对华出口下降11.4%，对应 δ₁ = 0.886；中国对美出口下降16.8%，对应 δ₂ = 0.832。这说明美国相较中国拥有更强的“耐心”，因此应获得更大份额的贸易“蛋糕”。

按模型推算，美国在双边贸易中的最优份额应为63.1%，中国则为36.9%。但现实中美国从未接近30%，更别说63%了。这是为何？

尽管特朗普自诩谈判高手，但其倾向于“快速达成协议”，而非在对手出口被严重打击前坚持下去，这种缺乏耐心的做法让美国在本可占优的局势中达成了次优协议，从而“在赢面更大时输了贸易战”。

拜登时期美国的贸易份额反而有所上升，原因是他基本维持了特朗普时期的关税政策，虽然幅度不如当前讨论中的激进方案。

每一阶段，美国似乎都因为太急于达成协议（特朗普）或不愿意加码贸易战（拜登）而败下阵来。

2019年，美国对2500亿美元中国商品征收25%关税，导致中国对美出口下降16.8%；中国对1100亿美元美国产品征收平均16.8%关税，导致美对华出口下降11.4%。

若未来关税进一步上调，可预见优势将更偏向美国。

假设对所有中国商品征收25%关税，导致中国出口下降25%，即 δ₂ = 0.75；中国报复性关税导致美出口下降15%，即 δ₁ = 0.85，则美国可争取到69%的双边贸易份额，彻底逆转当前局面。

这其中，关税是实现再平衡的主要工具，但其有效性依赖于美国是否愿意“按规则耐心博弈”，而不是急于求成。特朗普是否具备这种耐心，仍有待观察。

对美国而言，最优策略是将关税尽可能推高，以最大程度压低中国的 δ₂。因此，关税水平必须远高于2019年所实施的25%，而且适用于更广范围的中国出口品类。

一旦掌握关税对双边出口的真实破坏力，就可以计算出最优关税水平。这并不是“相互毁灭”的游戏，尽管它确实会摧毁部分需求——这是一场精心设计的非合作博弈，目的是彻底压制对手的出口，以赢得胜利。

以特朗普当前的心态来看，这种策略可能正合其意。

这一博弈模型也可推广至美国与其他贸易伙伴的关系。一旦关税水平和出口冲击幅度明确，就能判定美国是否应继续与该国打贸易战，或应尽快达成协议。

这一分析提供了一个多阶段讨价还价的框架，正是贸易谈判的本质——这也解释了为何中国在2019年迅速接受了特朗普提出的协议。再次强调，目前媒体所讨论的15%关税水平远远不够，市场应为更高幅度的关税预期做好准备。

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