首单“商改保”REITs成功发行 存量商业地产盘活曙光乍现

3月31日，汇添富上海地产租赁住房REIT成功上市发行，募资规模13.62亿元，募集份额5亿份，发售价格2.724元/份。这也是全国首个获批的“商改保”REITs。所谓“商改保”，就是从商办项目调整为保障性租赁住房项目，进一步丰富了REITs产品品类。

据悉，该基金网下发售配售比例低至0.57%，刷新了2023年以来公募REITs网下配售比例纪录，当天以30%涨停开盘，收盘价达到3.541元/份，触发30%涨跌幅限制。因此，该基金正式发行第二天便停牌1小时，并于上午10:30复牌。截至4月2日发稿，汇添富上海地产租赁住房REIT报3.632元/份，涨幅1.40%。

作为助力该基金资产评估和市场研究尽调团队的领头人，戴德梁行华东区估价及顾问服务部执行董事、中国REITs联盟理事、上海房地产估价师协会理事兼房地产金融特聘专家顾悦如接受了21世纪经济报道记者专访，就当下保租房公募REITs在资本市场的表现及发展前景进行了专业分析与评判。

对于汇添富上海地产租赁住房REIT募资火爆的原因，顾悦如直言，2024年公募REITs市场呈现波动上行态势，已上市发行的58只REITs中有48只实现当年正收益。

顾悦如指出，受到二级市场提振影响，2025年伊始，新发几只基础设施公募均受到资本的追捧。可以反映出，公募REITs的常态化发行下，资本市场的活跃实质上提振了投资者的信心。

行情爆发

早于2023年，国内陆续有红土深圳安居REIT、中金厦门安居REIT、华夏北京保障房REIT、华夏基金华润有巢REIT、城投宽庭保租房公募REIT等5单保租房公募REITs上市，几只公募REITs的底层资产出租率也一直保持高位，平均水平超过95%。

中信证券曾在其研报中指出，“保租房产品预期现金分派率仍处于低位，产品总体仍供不应求。我们认为当前C-REITs市场保租房板块规模仍然较小，难以满足投资者需求，未来随着政策支持力度持续增大，保租房REITs产品有望迎来上市高峰。”

回顾保租房公募REITs过往在资本市场的表现，其市场接受度一开始是比较平稳的。国泰君安城投宽庭保租房公募REIT是上海国资首单保租房公募REITs，也是长三角区域企业首单保租房REITs项目。在保租房REITs中，其募资规模最高，达30.50亿元。在此之前上市的四单保租房REITs发行规模均在12亿—13亿元。

保租房公募REITs行情爆发，背后关乎投资收益。从保租房公募REITs的底层资产可见，资本市场的喜好正逐渐向存量资产盘活与转型上聚焦。之前发行的5单保租房公募REIT，底层资产主要为在营社区。而上海地产租赁住房REIT则是全国首单“商改保”公募REITs。

根据戴德梁行的评估，这单“商改保”公募REIT的投资价值更为明显。位于漕河泾开发区的江月路项目，是该只基金的主要底层资产。该项目是上海首批“商改保”项目，也是闵行区首个由存量商办改造而成的租赁住房项目。

2018年，江月路项目申请非居改居，2019年完成改造并作为租赁住房投入运营，2022年9月取得《纳保认定书》。

公开资料显示，江月路项目户型全为一居室，主要面向轨交通勤族。公开信息显示，江月路项目目前平均租金96.3元/平方米/月。目前，江月路项目由上海城方租赁住房运营管理有限公司运营，出租率达到94.7%。该项目本身自带商业，周边配套齐全，生活氛围也较为浓厚。

据测算，上海地产租赁住房REIT的首年资本化率约为4.7%（以2025年运营净收益为基础），位于已发行一线城市租赁住房REIT中上水平，有比较优势。

因此，顾悦如指出，该只基金未来扩募前景明朗。根据规则，扩募需要等首发公募基金稳健运营一年之后着手进行。

助推资本红利释放

近两年来，在“以存量带动增量”的政策导向下，已有十余个省市的保租房项目在筹备入市。已建低效商办楼宇改造为保障性租赁住房、资本市场参与租赁住房红利等市场趋势显现。

顾悦如认为，上海保租房在配合人才战略方面确实成效显著，主要体现在政策体系完善、供应规模较大、位置与配套优越、租金定价合理等。上海通过多种方式，比如象江月路项目的“商改保”、新建租赁住房等，大力增加保租房供应。

此外，梳理上海市有关保障性租赁住房政策的时间线不难发现，保租房公募REITs的行情火爆有据可依。

2021年6月，国家出台保障性租赁住房相关政策后，上海也将公租房、单位租赁房、享受政策支持的各类租赁住房中符合条件的房源,统一纳入保障性租赁住房管理。

2022年1月13日，上海市住房和城乡建设管理委员会、上海市房屋管理局印发《上海市保障性租赁住房项目认定办法（试行）》，规范本市保障性租赁住房的项目认定。

2023年2月2日起，《上海市住房租赁条例》正式实施，为保障性租赁住房规范管理提供更为有力的法治支撑。同时，《上海市住房租赁公共服务平台管理规定》《上海市集中出租房屋安全管理规定》《关于进一步做好本市住房租赁和房地产经纪行业从业人员实名从业的工作通知》等配套政策也陆续出台。

2024年5月，上海市国资委、市规划资源局联合印发《市属国企存量土地资源盘活利用三年行动方案（2023年—2025年）》，构建“四个一批”统筹实施机制，助力推进国有资产盘活、土地资源利用提质增效。同月，上海市国资委、市房屋管理局共同就国企房源降低租金、延长租期、一手直租等方面开展政策深化研究，明确将保障性租赁住房项目列入“可定向招租”清单。

首单“商改保”REITs正是在这样的背景下成功发行。顾悦如指出，当前商业地产行情仍然处于低位盘整状态，“商改保”REITs为盘活存量资产提供了一个思路。

他指出，上海市鼓励按程序将已建低效商办楼宇改造为保障性租赁住房。按照职住平衡原则，通过新建、配建、改建等方式，加快本市各区域内增加保障性租赁住房供应。首单“商改保”REITs的成功发行，将对上海市存量低效商办楼宇以及存量用地盘活产生良好示范效应，同时为资本市场参与分享租赁住房市场发展红利提供了重要投资工具。

“商改保”项目进入公募REITs资产包，为存量资产持有方提供了盘活存量资产的有效途径。不过，存量项目如何进行合法、合规、安全的改造，是各方因素综合影响的结果。21世纪经济报道记者从多个信源处获悉，近期贝莱德基金抛售的上海普陀区的商业资产，收购方也有意将之改造成租赁房。