IPO中的财务报表分析12｜从结婚率窥见豫金刚石固定资产之巨亿水分

导读

财务分析功夫在财务数字之外。但虚增固定资产与结婚率到底有何关联呢？

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我整理出了豫金刚石自2007年到2023年的年报数据。我对这约3400个数字习惯性的进行了勾稽关系检验，以从整体上判断豫金刚石财务报表数字质量如何。我主要从收入线、成本线、投资活动及筹资活动方面检查了财务报表数字间的勾稽关系。结论是大部分都不对。也就是说豫金刚石的财务报表数字质量整体上是相 当差的，期间的财务数字很可能存在大量错误或造假情况。

显然对这些错误或造假情况一一进行推断，那将是一个巨量的脑力消耗。我对此兴趣索然。但是我依然有兴趣就固定资产这一个点进行一些推断。由于固定资产相关的财务数据能反映企业产能、产量、资产利用效率/效益、企业对中长期的产能布局以及长期投资等情况，它既与企业经营相关又与企业所处行业的发展趋势相关。固定资产投资涉及金额较大，企业对固定资产的投资必然是基于对行业中长期审慎判断的结果。因此我们对固定资产财务数字的推断必然要与企业所处行业发展趋势的判断相结合。我想借此案例说明财务分析功夫在数据之外的道理。

据豫金刚石2022年年报记载：“根据公司2022年年报披露的会计数据追溯调整或重述情况，公司在自查时发现若干会计差错，主要包括：公司存货、固定资产、在建工程、无形资产、投资性房地产、长期股权投资根据评估报告存在减值情况。未对预期无法收回的应收账款、其他应收款充分计提坏账准备。上述会计差错更正事项造成公司在2021 年资产多计308,930.42万元，其中固定资产多计了约10亿元，由原25.01亿元调减为15.06亿元。”——这段话说明豫金刚石虚增了固定资产，或者说得体面一点公司以往在建工程转固定资产因产能利用率极低而大幅减值。

如何通过事前公开信息推断出固定资产水分呢？我总结了六大证据。下文按证据由弱到强的顺序逐层展开分析：

༺壹༻

净利润与现金流不匹配

对于任何财务造假的推断大多是从利润的现金含量检查开始的。利润含金量低一般预示着标的盈利中可能有较大部分现金被虚增的资产所占压。

图1 豫金刚石2014年到2023年净利润现金含量

数据来源：新浪财经

2017年以前豫金刚石经营活动产生的现金流入净额均为正，且与净利润之间的差异还算正常。但从2017年起经营活动产生的现金流入净额连续三年为负，且大幅下降，其中2017年和2018年该净额负值与其对应正值的净利润产生了显著背离。对应年度净利润表现出了明显的低现金含量的特征，疑似与虚增资产有关。

༺贰༻

固定资产周转率偏低且呈现明显下降趋势

图2 豫金刚石2011年到2023年固定资产周转率与同行业上市公司比较

数据来源：新浪财经

如上图所示，豫金刚石固定资产周转率明显低于同行业其他上市公司水平，而且2017年到2020年期间这一差距明显拉大，尤其是2018年除沃尔德之外的另4家上市公司固定资产周转率均不同程度同比增加时，豫金刚石该指标却明显下降，表现出了明显异常。由此推断，豫金刚石可能于2018年前后虚增了固定资产。

༺叁༻

固定资产占比偏高

图3 豫金刚石2011年到2023年固定资产&在建工程占总资产比例与同行业上市公司比较

数据来源：新浪财经

据研究机构中债资信测算，按申万行业分类，化工、钢铁等11个行业的上市公司（固定资产+在建工程）/总资产比例分布在0.2~0.5倍区间之内。豫金刚石属于超硬材料制造行业，与化工、钢铁行业有一定可比性。如上图所示，豫金刚石的这一比例有约一半年度在50%以上，且整体上明显高于另五家上市公司，尤其是2017年到2019年期间豫金刚石的这一比例显著增加，与另五家上市公司整体下降的趋势背道而驰。这进一步夯实了豫金刚石可能于2018年前后虚增了固定资产的推断。

༺肆༻

四高问题

图4 2018年豫金刚石出现了明显的“存、毛、应、预”四高现象

数据来源：新浪财经

如上图，豫金刚石于2018年出现了高毛利率、低存货/低应收（及应付）/低预付款项周转率的四高症状。这种症状多预示为虚增资产及利润的情况。高毛利率表现出的上下游强势地位与高存货、高应收及高预付再加上前文提到过的低现金含量所表现出的上下游弱势地位是矛盾的。高预付与高应付也反映出企业在对供应商付款政策上的矛盾，很可能与预付/应付款项同时挂账有关。企业收货入库后很可能没有冲销前期的预付账款，从而导致预付和相应应付款项同时挂账。这样一来已入库的存货即使实际上已被结转为成本，但在账面上却不会体现出来，从而虚减了成本，导致毛利率虚高。高毛利率还通常与高存货有关，可能是单纯增加产量、存货积压所致，也可能与虚增存货有关，总之都不是健康的财务状况。在这种情况下大幅投资固定资产添置机器设备显然是不合时宜的。

༺伍༻

产能利用率在下降

我们可以通过以下4个量化指标对豫金刚石的产能利用率、固定资产闲置情况、潜在减值风险甚至固定资产虚增情况进行推断。

（一）制造费用中固定资产折旧费用占比趋高

当期计提的固定资产折旧主要被分摊入当期的“制造费用”、“销售费用”、“管理费用”、“研发支出”、“其他业务成本”等科目。一般来说制造业企业固定资产折旧摊入制造费用的比例最高且远高于摊入其他费用的比例。制造费用中固定资产折旧费用占比能说明什么呢？固定资产折旧代表制造中固定成本部分，如果该占比增加说明可变成本占比减小，而可变成本往往与生产量及销售量成正比，因此固定资产折旧费用占比增加说明固定资产的产能利用率在下降。有可能存在闲置情况。闲置达到一定程度时即预示着固定资产存在减值的风险。

表1 豫金刚石2016年到2019年固定资产折旧的分摊及在制造费用中的占比情况（单位：万元）

数据来源：豫金刚石相关年度年报及计算

由于豫金刚石年报中并未披露历年摊入制造费用的固定资产折旧费用额，我们可以通过折旧费用计提总额和摊入其他费用中的折旧额推算出摊入制造费用中的折旧额大致有多少。如上表，虽然2016年及2017年摊入研发费用的折旧额（E行）是缺失的，但由于其在折旧费用中的占比较小，其对推算值精确度影响不大。

根据推算的结果，豫金刚石制造费用中折旧费用占比于2017年同比下降后，2018年和2019年该比例均有所升高。这说明豫金刚石2017年对产能的利用率最高，随后两年连年下降。由此推断豫金刚石2018年及2019年可能存在固定资产闲置或虚增情况。

我们还可以通过以下3个量化指标得到进一步的推断。

（二）营业收入折旧比下降

营业收入与固定资产折旧费用的比例可以反映固定投入与产出的比例以及固定资产经济效益及产能利用情况。显然该比值越低说明固定资产经济效益及产能利用率越低。

营业收入折旧比（下表C行）与制造费用中折旧费用占比的乘积即为单位制造费用的收入贡献额（如下表D行）。该收入贡献额反映的是制造投入（含固定投入与可变投入）的经济效益。

表2 豫金刚石2016年到2019年单位固定资产折旧收入贡献情况（金额单位：万元）

数据来源：豫金刚石相关年度年报及计算

如上表可知，除2017年外，豫金刚石的固定资产产能利用率和经济效益以及制造投入的经济效益都呈现下降趋势。

（三）单位投资额收入贡献下降

单位投资额收入贡献指标反映企业固定资产投资的经济效益。

表3 豫金刚石2017年到2019年募投项目单位投资额收入贡献情况（金额单位：万元）

数据来源：豫金刚石相关年度年报及计算

表中所指募投项目为豫金刚石于2016年11月完成的非公开发行股票5.27亿股所投资的项目。该定向增发总募集资金45.88亿元，其中42.88亿元用于年产700万克拉宝石级大单晶项目。由表可知，豫金刚石自从2017年起随着募投项目投资额的逐年增加，其单位投资额的收入贡献额是大幅下降的。

表中D行的折旧前销售净利率为净利润加上折旧费用的合计值与营业收入的比值。C×D为单位投资额贡献的折旧前净利润的金额。该金额与折旧费用率相比较，如果前者远大于后者则说明固定资产投资可以远远覆盖折旧费用，否则投资固定资产所取得的利润无法覆盖折旧费用，显然此时投资固定资产是不经济的。豫金刚石固定资产主要为机器设备，按豫金刚石对固定资产折旧平均10年的折旧年限算，其固定资产年折旧费用率约为1/10，即10%。如上表从2018年上半年起C×D就已经同比大幅下降了，快下降至10%的这一盈亏线了，所以此后增加该募投项目的投资注定大概率是不经济的。

这也是我们推断固定资产水分的一条依据：即当新增固定资产收益率不足以覆盖新增成本费用时（比如新增折旧费用），管理层仍执意扩大产能，此时可推断新增固定资产大概率存在水分。

（四）机器设备单位账面价值产出量下降

表4 豫金刚石2016年到2019年单位机器设备账面价值生产量情况

数据来源：豫金刚石相关年度年报及计算

如上表，豫金刚石单位机器设备账面价值分产品产量是有差异的。其中超硬材料该指标于2018年同比是显著增加的，而到2019年同比略有下降。但是微米钻石线和饰品的该指标却于2018年到2019年有大幅下降。在豫金刚石2018年年报中披露的原因为：超硬材料制品（饰品）销售量、生产量、库存量较上年同期下降主要系报告期公司根据市场情况调整产品结构，镶嵌饰品产量减少所致。而公司2016年11月完成定向增发拟投资42.88亿元的700万克拉宝石级项目主要是想将主业从工业钻石领域大举延伸到宝石饰品消费领域。但是从上表饰品大幅下降的单位机器设备账面价值产量数据来看，700万克拉宝石级项目前期投资的固定资产很可能面临大幅减值风险，甚至存在大量水分。

综合以上分析，我们可以判断豫金刚石自从2018年上半年开始出现了明显的产能利用率下降、固定资产经济效益下滑、投资收益率下降的情况，可能会伴有固定资产大量减值的风险或虚增水分。

༺陆༻

结婚率窥见巨亿募投项目不合理

根据第五点可知，豫金刚石策划的700万克拉宝石级募投项目可能并不经济，疑似缺乏严谨的内部论证程序。

其实早在2015年豫金刚石就曾出具过该募投项目的可行性论证资料。只要我们稍作财务测算背后的行业研究工作，即可提前至第一时间预判到该募投项目的不经济性及固定资产水分，从而避免日后的投资失误。

豫金刚石之所以早在2015年就拟募集资金投资建设700万克拉宝石级项目，主要目的是拓展珠宝级钻石的消费市场。豫金刚石在拓展宝石级钻石饰品主业方面曾做过很多工作。据公开资料披露，公司积极推动品牌建设，于2017年1月在郑州开设了“慕蒂卡”珠宝体验中心，并与艾瑞尔珠宝（即大丽珠宝）合作，在郑州郑东新区成立了品牌体验店，还在郑州地标绿地中心双子塔设立“品牌中心”，推出了新一代时尚轻奢珠宝品牌B&R。此外，公司还曾与深圳珠宝首席设计师协会合作，并曾筹划收购珠宝钻石产品的研发、品牌文化宣传及营销等相关资产。

《关于2015年度非公开发行股票募集资金使用的可行性分析报告（修订稿）》为我从豫金刚石公开披露资料中唯一找到的关于本募投项目的可行性分析材料。该报告只有11页，对项目的论证并不详细。募投该项目的主要依据就是判断未来宝石级钻石消费市场有巨大增长潜力。

图5 豫金刚石在《关于2015年度非公开发行股票募集资金使用的可行性分析报告（修订稿）》中对钻石消费市场的判断

资料来源：豫金刚石：关于2015年度非公开发行股票募集资金使用的可行性分析报告（修订稿）

上图为11页的可行性分析报告中对钻石作为宝石饰品市场增长判断的主要内容。那么当时珠宝消费潜力以及婚庆对珠宝的消费带动是否真如上图所判断的那样吗？

结婚对金石玉器的消费拉动非常大，就结婚用品而言金石玉器饰品相当于我国上世纪50到70年代结婚四大件，即“三转一响”。

然而我国自从2013年起婚庆市场已出现了拐点。

图6 金银珠宝零售总额及其同比

数据来源：CHIOCE数据库

如上图，我国金银珠宝消费品零售总额自2013年起开始停止增长，之后同比增长逐年下降并开始出现负增长。金银珠宝消费额的这种明显的拐点形态与结婚率变化趋势是完全吻合的。

图7 我国2007年到2020年结婚率及日均结婚对数

数据来源：CHOICE数据库

如上图，我国结婚率和日均结婚对数从2012年增长放缓，2013年至今结婚率及日均结婚对数明显下降，同期离婚率却在上升。我们近年会突然发现周围涌现出了大量大龄单身青年，其中80后及90后是主力军。这一代人不结婚有主观也有客观原因，不做讨论。他们不结婚对金石玉器行业销售是一个打击（还记得东方金钰案例吗？）。如果我们当时仔细研究过结婚率数据的变化就会对豫金刚石的那份可行性研究报告持否定态度。

可见豫金刚石虚增固定资产的财务推断其实源自对结婚率的观测。这也就是财务分析功夫在数字之外的例证。

以上是通过公开披露数据对虚增固定资产的推断方法。其实对于具备尽职调查条件的投资者来讲，也可以通过搜集硬性证据的方法认定固定资产的虚增。比如可以核查在建工程的造价结算单据及相关凭据以判断在建工程成本中是否存在无关或虚增的费用。对固定资产盘点时除核查固定资产的成新率、闲置率外，我们可以检查固定资产达到可使用状态并入账前的所有资金支出明细及相关原始凭据，通过对这些明细的定价公允性及合理性，可以认定绝大多数的虚增水分。

༺柒༻

证监会对豫金刚石案的调查结论

就豫金刚石财务造假一案，中国证监会在认定结论中提到：

本案是一起上市公司长期系统性造假的典型案件，涉案金额巨大，违法性质严重，市场影响恶劣，我会将依法严肃追究相关单位和个人的违法责任。经查，豫金刚石涉嫌重大财务造假，2016年至2019年财务信息披露严重不实。一是连续三年累计虚增利润数亿元;二是未依法披露对外担保、关联交易合计40亿余元。调查还发现，在上述期间，实际控制人累计占用上市公司资金23亿余元。

证监会于2022年10月14日披露了《中国证监会行政处罚决定书（豫金刚石及相关责任人员）》。主要内容如下：

（一）豫金刚石通过虚构销售交易及股权转让交易,虚增营业收入、利润总额,导致2017年至2019年年度报告存在虚假记载。

其中冒充饰品客户的虚构销售对象有深圳大河贞宝文创产业有限公司(简称大河贞宝)、河南大丽珠宝有限公司(即艾瑞尔珠宝)等不少于8家公司。冒充非饰品客户的销售对象不少于7家公司。上述虚假销售交易存在资金流转构成闭环、部分交易以虚假票据及低价值商品抵账、合同标的物及抵账商品未作实际验收等异常情形,相关交易不具有商业实质和真实性,并未使经济利益流入豫金刚石及其子公司。

（二）豫金刚石通过虚构采购交易等方式,虚增存货、固定资产、非流动资产,导致2016年至2019年年度报告存在虚假记载。

其中对于虚增固定资产的判定，中国证监会在认定结论中提到：

2019年,豫金刚石虚构与河南润矽超硬材料有限公司(以下简称河南润矽)之间的设备改造业务,上述设备改造业务存在豫金刚石未实际付出采购对价、交易背景及过程明显不符合商业逻辑、未实际办理固定资产验收程序等异常特征,不具有商业实质和真实性。

豫金刚石委估报废设备中有2台微波等离子体化学气相沉积系统(以下简称微波设备),由豫金刚石向洛阳正荣机械有限公司(以下简称洛阳正荣)采购,设备账面价值为88,701,822元。经我会另案查明,豫金刚石与洛阳正荣的微波设备采购交易为虚构交易。该笔采购款实则被豫金刚石实际控制人所占用。

2015年至2019年,豫金刚石与洛阳启明发生多笔采购交易,豫金刚石以支付设备采购款等款项的名义向郭留希控制的银行账户转移资金，从而虚增了机器设备价值。

《部分固定资产评估报告》记载委估资产权属依据包括发票等相关资料,但评估机构未获取微波设备购置发票,也未在评估报告中说明权属资料不完整的情况。评估底稿中微波设备采购合同记载的生产厂商和型号与评估机构在现场调查时拍摄的设备铭牌上的生产厂商和型号不符。而评估机构在并不能辨认盘点对象是否为该微波设备的情况下,即制作了记载实盘数量与账面数量相符的盘点表,未实施有效的现场调查程序,导致将豫金刚石虚增的固定资产纳入评估范围。

《固定资产评估报告》记载对于委估资产采用成本法评估,通过重置价值乘以成新率确定公允价值,再扣减处置费用确定可回收价值。其中现场勘查成新率是“通过检查设备的实际使用状况,根据打分法综合确定其成新率”。而评估机构在计算成新率时并未使用打分法,评估底稿也未见打分法的相关记录。

中国证监会对于虚增在建工程相关的认定有：

2018年,豫金刚石在将压机结转固定资产的过程中,未将已结转固定资产的金额从在建工程中扣减,导致豫金刚石2018年年度报告虚增在建工程155,517,241.38元。

自2017年起,豫金刚石与河南林川建筑工程有限公司(以下简称林川建筑)签订工程施工合同,施工标的为豫金刚石年产700万克拉宝石级金刚石项目及其他工程。2017年至2019年,豫金刚石累计向林川建筑支付款项211,107,395.87元。其中,豫金刚石于2018年支付的83,622,688.89元款项通过林川建筑转移至郭留希控制的银行账户。

（三）豫金刚石通过虚构采购业务、支付采购款、账外借款及开具商业汇票等形式向实际控制人及其关联方提供资金,未按规定披露非经营性占用资金关联交易,导致2016年至2019年年度报告存在重大遗漏。

这里说明一点，大部分非经营性资金占用都对应有名义采购资产的虚增情况。其中与固定资产相关的资金占用有：

如前所述，2018年,豫金刚石向洛阳正荣机械有限公司(以下简称洛阳正荣)采购2套微波等离子体化学气相沉积系统,豫金刚石以支付采购款的名义向郭留希控制的账户转移资金。通过上述交易,豫金刚石实际控制人及其关联方于2018年形成非经营性占用资金72,000,000元。

2015年至2019年,豫金刚石与洛阳启明发生多笔采购交易,豫金刚石以支付设备采购款等款项的名义向郭留希控制的银行账户转移资金。通过上述交易,豫金刚石实际控制人及其关联方于2016年至2019年,分别形成非经营性占用资金118,381,400元、266,130,096.41元、691,750,000元、180,531,244.42元。

与在建工程有关的资金占用有：

2018年至2019年,豫金刚石通过向营口鑫宇机械设备制造有限公司(以下简称营口鑫宇)、焦作天宝桓祥机械科技有限公司(以下简称天宝桓祥)、河南方元建筑工程有限公司(以下简称方元建筑)、林川建筑支付采购款及工程款的名义,向郭留希实际控制的账户转移资金。通过上述交易,豫金刚石实际控制人及其关联方于2018年至2019年,分别形成非经营性占用资金269,102,688.89元、5,120,000元，其中仅2018年与林川建筑就年产700万克拉宝石级金刚石项目及其他工程所占用的资金就高达83,622,688.89元（如前所述）。

综上,豫金刚石实际控制人及其关联方于2016年至2019年,分别对上市公司形成非经营性占用资金(均为当年新增占用金额)137,331,793.14元、601,088,154.11元、2,162,085,250.84元、268,980,823.45元,占当年披露的净资产比例分别为2.07%、8.75%、31.17%、15.63%。

（四）豫金刚石未按规定披露关联担保及对外担保,导致未及时披露担保事项,2016年至2019年年度报告存在重大遗漏，未按规定披露预计负债和或有负债,导致2018年年度报告存在虚假记载和重大遗漏,2019年年度报告存在虚假记载。

据中国证监会披露，2016年至2019年,豫金刚石为实际控制人及其关联方提供担保及对外提供担保合计34笔,合计金额4,131,974,406.12元,其未按规定披露上述担保事项,导致未及时披露担保事项,涉案定期报告存在重大遗漏。

豫金刚石未披露的担保合同主要是为郭留希及其关联方提供担保。郭留希作为豫金刚石董事长、实际控制人,操控上市公司违规为自己及关联方提供担保,严重损害了上市公司利益。比如，实际控制人操控上市公司对个人进行了违规担保,致使上市公司在中融智造、牛某萍合同纠纷中成为债务人，在与田某园、杭州厚经合同纠纷中成为担保人；而被担保方郭留希实际上既是中融智造、牛某萍账外借款的资金使用人,又是田某园、杭州厚经案中违规担保的实际受益方。在收到上述四案的一审判决结果后,上市公司应根据企业会计准则的相关规定,及时确认预计负债,并在2018年年度报告中披露预计负债和或有负债。

从豫金刚石的资产负债表可以看到，公司2019年资产负债率由年初的27.50%骤增至年末的76.47%。这主要是期末新增近28亿元的预计非流动负债所致。这些预计负债主要是与正常生产经营无关的关联担保所涉及诉讼案件带来的。

最终中国证监会责令豫金刚石改正,给予警告,并处以500万元的罚款; 对豫金刚石董事长及实际控制人郭留希给予警告,并处以1,500万元罚款,其中作为直接负责的主管人员罚款500万元,作为实际控制人罚款1,000万元；对其他涉案人员给予警告并处以30万元到300万元不等的罚款。

－本节完，感谢观赏－

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