蜜雪冰城年入百亿不靠奶茶，靠的是什么？

3月3日，蜜雪冰城在港股上市了，发行上市的时候只想融资34.55亿港元，但最终申购资金却达到了1.77万亿港元，刷新港股新股上市认购的新纪录。

上市第一天，蜜雪的股价又涨了40%多，市值千亿港元，已经成为奶茶第一股！

如果只看蜜雪冰城的表现，很多人感觉是不是奶茶行业的春天又回来了？

可实际上蜜雪的高光时刻可能只是一个盛世幻影，真实的茶饮行业市场完全是另外一个情况。

此前，在港股上市的三家茶饮公司，奈雪的茶、古茗、茶百道，当时的申购热度却远低于预期，为什么蜜雪冰城能受到资本市场的狂热青睐呢？

首先，就是雪王的消费人群定位太准确了。

大家也知道，这几年，随着消费降级，国内的现象级产品主要做的都是下沉市场，特别是拼多多，可谓是抗下了“消费降级”概念股的大旗。

蜜雪冰城就抓住了消费降级的趋势，主打单价约6元人民币的平价产品，包括现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡等产品。他的招牌产品冰淇淋2元，柠檬水4元，珍珠奶茶6元，拿铁咖啡也只要不到7元。

图片来源：蜜雪冰城招股说明书

根据蜜雪的招股书，我们也可以看到，他的消费人群主要在三线及以下城市，这些人喜欢蜜雪冰城的原因是便宜和极致的性价比。

图片来源：蜜雪冰城招股说明书

这种低价策略碰上消费降级的风口，就会碰撞出非常大的销量，这个路子跟拼多多、瑞幸都特别相似。

有了销量之后，下一步就是扩张，这点跟行业内其他品牌类似，就是通过加盟模式来扩张市场。

根据招股书，截至2024年前三季度，蜜雪在中国及海外拥有超过4.5万家门店，共实现饮品出杯量约90亿杯，终端零售额达到约583亿元，成为中国第一、全球第四的现制饮品企业，在中国和全球的市场份额分别为11.3%和2.2%。

从营收数据来看，蜜雪冰城近年来保持了快速增长的态势：

2021年度至2024年前三季度，其营收分别为103.51亿元、135.76亿元、203.02亿元和186.60亿元，净利润则为19.12亿元、20.13亿元、31.87亿元以及34.91亿元。

而跟行业内不一样的地方是，蜜雪不是靠加盟费盈利，而是采用集中采购和向加盟商销售设备（冰箱、冰淇淋机、咖啡机等）和食材（糖、茶、咖、果、料等）赚钱。

蜜雪99%以上的门店为加盟店，加盟费和相关服务收入占比仅为2.4%，而97.6%的收入来自于向加盟商销售商品和设备。

具体来说，2024年前三季度，蜜雪冰城来自加盟店的商品与设备收入高达182.2亿元，占其总收入的比例高达97.6%，而且毛利率达到31.2%，远高于同行平均水平。

图片来源：蜜雪冰城招股说明书

上图数据彻底揭开其商业本质：表面是奶茶连锁品牌，实则是供应链公司，做的是一门卖食材、卖设备、卖加盟的生意，加盟商才是蜜雪的终极买单者。

在蜜雪的加盟商模式中，加盟商需要承担门店装修收入、租金、人工成本、水电等费用，而蜜雪则是主要通过向加盟商出售物料和设备获取收入。

所以跟其他茶饮连锁品牌不同的是，蜜雪是轻资产模式，通过加盟商模式转移其成本和风险。

比如原材料成本通过集中采购、生产降低了，同时不用负担人力、设备、租金、水电等经营成本，这就是为什么即便蜜雪的单价行业最低，但是毛利却能做到行业领先，毛利率达到30%以上，净利率达到18%。

图片来源：蜜雪冰城招股说明书

蜜雪冰城如此赚钱，每年二三十亿的净利润，为什么还要三闯IPO上市呢？

这几年，都有一个非常惯性的商业模式，就是直接把成本压到最低，再去走量，甚至贴钱卷价格，用补贴的模式来抢占市场，这也是很多公司，哪怕上市多年，都还在亏损，但有市场就有潜力，有潜力就有较高的估值，一个企业最高效的赚钱方式是资产证券化。

当一家公司利润为1个亿时，它只要做出50%增长的财报，再按照PEG估值法（PEG=PE（动态市盈率）/G（盈利增长率））去估值，那么估值就能做到50亿元。

也就是说，公司的股东们可以通过上市从股民身上赚到相当于消费者身上50倍的钱。

所以这也是无数创业者们想要寻求上市的真实原因之一。

蜜雪在2022年就计划登录深交所主板上市，但由于当时A股对餐饮类企业上市的政策限制，申请未得到实质性的进展。

然后在转战港交所后，蜜雪冰城的招股书在2024年1月递交后却在等待6个月后，因未进入聆讯环节，申报材料失效，试水港交所也失败了。

直至2025年1月1日，两次挫折仍不灭上市决心，蜜雪冰城再次踏上征途。

实际上，蜜雪冰城的加盟模式中，加盟店承担门店的装修投入、租金、人工成本、水电等费用，而这几年开业的加盟店日均零售额增长滞缓，意味着门店利润微薄、甚至亏损，对加盟商而言，“不是卖奶茶、是在给总部打工”成为他们的生存现实。

招股书数据显示，2021年至2024年前9个月，蜜雪冰城关闭的加盟门店数量分别为577家、696家、1307家及1298家。

长此以往，很容易打击加盟商的积极性，甚至引发加盟商和品牌方之间的矛盾，他们不满品牌乃至偷工减料，对蜜雪的品牌声誉和长期发展构成潜在威胁。

再加上蜜雪冰城一直被诟病的食品安全问题，更是扎在品牌形象上的一根刺，如此这般，去资本市场上市“镀金”就显得很有必要了。

而且从行业的角度来说，何况茶饮是个低门槛行业，竞争非常激烈，有数据统计，在过去一年的时间里，国内奶茶饮品行业新开门店数11万家，而同期，有超过 14 万家奶茶店选择了关门。

由于集中关店规模过大，很多上万元的设备在二手市场只能卖一两千块，而品牌门店的存活周期也从原来的 2 ~ 3 年，最低降到了两个月。换句话说，很多新店开业之后，还没有过完打折促销攒人气的阶段，就差不多要考虑关店了。

数据显示，尽管我国现制茶饮店行业规模保持增长，但增速正在逐渐放缓。

艾媒咨询的数据显示，2024年中国新式茶饮市场规模预计达3547亿元，同比增长仅6.4%，且预计2024-2028年市场增长幅度将进一步降低。

也就是新茶饮市场的容量即将触及顶部，品牌竞争愈发激烈，必然导致中小型茶饮品牌难以生存。各大头部品牌也纷纷陷入上升瓶颈期，营收和利润的增长停滞、门店扩张放缓、单店收入下滑等，如此背景下，上市或许是头部茶饮品牌的共同心愿。

毕竟上市之后，能不能赚到消费者的钱可能没那么重要了，关键的是要赚股民的钱了。

但需要注意的是，上市并不代表着万事大吉，且看已上市的奈雪市值严重缩水，蜜雪能否穿越周期，变成消费巨头，可能他的真正考验才刚刚开始。

那么对于普通人来说，既做不到规模效应，也难以转移风险，单纯靠低价也很难和品牌竞争，相较于下沉市场，高客单价的富裕人群、高端服务行业，或许有一片新天地。

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