哪吒开局，2025地产人可以乐观一点

风险提示：外部冲击超预期、稳增长政策超预期

2025年伊始，中国经济经历了深刻叙事转向与资产价值重估的双重变局。本文从“中国叙事”的大幅扭转、内外挑战的交织博弈及资产重估的逻辑演进主线展开：

正文

一、“中国叙事”否极泰来：宏观经济与微观预期“二段跳”

在不到半年的时间内，中国经济社会经历了两次重大变化：

首先是自上而下，去年926政治局会议以来，宏观政策加力提效，经济企稳回升，全年经济呈现出“U型”走势，去年四季度成为全年经济增速高点。增量政策的核心逻辑是激发微观主体的积极性，其中，以活跃资本市场为契机，修复居民和企业资产负债表，激发居民和企业的积极性；以化债为契机，激发地方政府发展经济的能力和积极性。

其次是自下而上，今年春节以来，以人工智能DeepSeek为代表的科技突破和国产电影《哪吒2》为代表的文化突围，极大地提振了社会和市场的低迷预期，从情绪和预期层面对冲了美国对华加征关税的负面冲击，并带动资本市场交易量和指数回升。同时，“杭州六小龙”的崛起也激励各地政府进一步改善营商环境，促进科技创新、产业升级和经济发展。

国际对华舆论也发生了重大转变：

一是外资机构对于中国资产的“ABC叙事”两极反转，从“Anything but China”（除了中国以外都能买）变为“AI BABA China”（人工智能、阿里巴巴、中国）。

二是外媒BBC于2月7日发布视频，认为《中国制造2025》取得巨大成功，并称赞中国政府的远大目标、雄厚资金和足够耐心。对华鹰派的美国国务卿鲁比奥，也曾于去年9月发布报告称，《中国制造2025》的十大关键产业中，有四个产业已处世界领先地位（电动汽车、能源与发电、高铁、造船），有五个产业接近目标（航空航天、生物技术、新材料、机器人和机床、半导体），仅农业机械未达预期。

二、“乐观叙事”的双重考验：国际政治经济秩序重塑与中国经济恢复基础仍需巩固

（一）特朗普2.0动摇国际现有秩序，加剧全球政经风险

二战结束后，美国凭借强大的军事、经济实力，构建了以美国为主导的国际秩序。在政治领域，建立了以联合国为核心的国际机构体系，通过构建多边主义框架，建立起国际争端解决机制，维护战后和平，同时推广西方民主、自由、人权等价值观念；在经济金融领域，布雷顿森林体系确立美元的国际储备货币地位，关贸总协定（GATT）及后续的世贸组织（WTO）推动贸易自由化和经济全球化，世界银行、国际货币基金组织（IMF）则为全球金融体系提供制度保障，建立起统一的国际经济秩序；在军事安全领域，美国通过北约等军事同盟体系，在全球战略要地部署军事基地，为盟国提供安全保护，扮演“世界警察”角色，维护西方阵营利益。

然而，随着美国国力相对衰退、国内社会矛盾积累、新兴大国崛起带来的竞争压力，美国越来越难以负担为盟国提供安全保护、维持全球军事存在、援助发展中国家、承担国际组织大量支出等成本，美国从国际秩序的维护者逐渐转变……

特朗普1.0和2.0时期，打着“美国优先”的旗号，在国际治理方面，频频退出国际组织和条约，如联合国人权理事会、世界卫生组织、巴黎气候协定等，并拖欠联合国会费；在军事同盟方面，指责北约盟国“搭便车”，对其进行“安全讹诈”，要求盟国增加军费开支；在经济领域，对外加征关税，制造贸易摩擦，阻碍WTO上诉机构运作，滥用美元霸权实施单边制裁等。这些行为严重违背了战后国际秩序的多边主义、自由贸易、国际合作等基本原则，对全球政治经济带来巨大风险。

特朗普自1月20日上任以来，频繁挥舞关税大棒：2月4日起对中国加征10%关税，3月4日起对加拿大和墨西哥加征25%关税，3月12日起对所有钢铁和铝制品加征25%关税，并宣称3月4日起对中国进一步再次加征10%关税，4月起对贸易伙伴征收对等关税。中国出口和经济将受到负面冲击，一是美国对华加征关税，直接影响中国对美出口；二是全球贸易活动收缩和全球经济下行风险上升，影响中国对非美经济体的出口。

当前的国际形势虽然充满不确定性，但正如《权力的游戏》中所说的“混乱是阶梯”，变局中往往蕴含新的发展机遇。例如，特朗普试图通过贸易保护主义来缩减贸易赤字，但这会削弱美元的国际储备货币地位，因为美国需要通过贸易赤字来向全球输送美元，而当美元流动性紧张，其他经济体就会寻求替代品。

此外，此前美国巨额贸易赤字形成的美元流动性，最终通过投资美国国债等方式回流美国，压低了美债利率；美国推行贸易保护主义，可能引发“其他经济体外汇储备减少—抛售美债—美债收益率上升—美国政府债务成本上升”的链条。中国可抓住机遇，加快人民币国际化，提升对跨境支付体系的话语权和大宗商品定价的影响力，增强人民币资产的国际吸引力。

（二）中国经济延续回升向好态势，但恢复基础仍需巩固

今年以来，中国经济总体延续去年926政治局会议以来的回升向好态势，有望实现“开门红”。2月制造业、服务业和建筑业PMI分别为50.2%、50.0%和52.7%，均处于扩张区间。

其一，消费品以旧换新政策加力扩围，春节假期优化调整，《哪吒2》引发观影热潮，商品消费和服务消费均受提振。文旅部数据显示，春节假期全国国内旅游人次和旅游收入同比分别增长5.9%和7.0%；国家税务总局增值税发票数据显示，春节假期全国消费相关行业日均销售收入同比增长10.8%，其中，商品消费和服务消费同比分别增长9.9%和12.3%。

其二，房地产市场出现结构性回暖信号。一线城市房价止跌回稳，截至1月，二手房价连续4个月环比为正，新房价格连续2个月环比为正，1-2月一线城市商品房成交面积同比增长16%。地方政府积极推出位于核心区域、配套成熟的优质地块，增强了房企拿地积极性。中指研究院数据显示，1-2月TOP100企业拿地总额同比增长26.7%。

其三，受美国对华加征关税影响，中国企业“抢出口”。2月制造业PMI新出口订单指数为48.6%，高于1月和去年12月的46.4%和48.3%。2月28日，亚特兰大联储银行预测一季度美国实际GDP环比折年率降至-1.5%，主要源于美国“抢进口”导致净出口大幅下滑，相应地，短期内将拉动中国出口。

然而，经济恢复基础仍有待进一步巩固增强。一是服务消费在春节后有所回落，消费品以旧换新政策短期提振了商品消费，但是否存在透支效应有待观察，2008-2009年家电下乡政策短期刺激了耐用消费品但其后汽车销售大幅下行；提振居民消费，根本上要依靠提高居民收入、完善社会保障、增加优质供给。二是全国房地产“止跌回稳”以及从房价传导至房地产投资的稳定仍然任重道远，房地产企业的信用风险仍未有效化解。三是“抢出口”难以持续，美国对华加征关税的负面冲击或于二季度显现。

（三）如何延续中国经济乐观叙事？

既要看到短期中国经济面临多重挑战，更要看到变局中的积极因素和重要机遇，抓住机遇，采取有效措施提振市场信心，推动经济稳定恢复。

挑战方面，房地产市场调整带来的信用风险需要谨慎应对，地方政府债务和城投平台付息压力不容忽视，这些都可能影响金融体系稳定。同时，美国对华关税政策持续影响外贸发展，给经济带来一定下行压力。

机遇方面，全球产业链供应链重构为中国产业升级提供新机遇，“一带一路”建设和RCEP等区域经济合作深化带来新的发展空间。国内超大规模市场优势明显，消费升级趋势延续，新型城镇化继续推进，这些都是经济增长的重要动力。中国完整的工业体系、不断提升的创新能力、充足的人力资本，都是支撑经济长期向好的基础条件。在外部环境不确定性上升的背景下，有必要加大财政货币逆周期调节力度，积极扩大内需，对冲外需可能的下滑。

财政政策方面，一是在提高赤字率、专项债和超长期国债的基础上根据形势变化动态追加预算，确保财政支出增速持平或略高于经济增速。二是推动财政政策从注重收入端减税降费转向支出政策为主、推动减税降费政策从规模数量型转向效率效果型。三是推动支出政策从投资为主转向投资与消费并重，更好支持消费，财政支出结构向医疗、教育和养老等公共消费领域倾斜，解决居民后顾之忧，提高居民消费意愿；通过适当的财政补贴增强居民消费能力和意愿，推动消费品“以旧换新”政策持续发力，并扩围至服务消费；加大对特定群体的补助和支持，以提高其抗风险能力并提振消费，包括对失业大学生的补助、对农村老人群体的补贴、对于二孩及以上家庭的特定补贴等。四是进一步优化化债方案，研究将三年内6万亿、五年内4万亿化债额度根据各地化债需要靠前使用。五是考虑到房地产调整转型导致债务率等指标被动上升，有必要上调“红橙黄绿”等债务风险分档指标，避免地方政府有新增债务额度但不敢发行和使用的情形。六是完善债务风险衡量的技术指标，考虑从负债率、债务率转变为付息率、资产负债率等更能反映风险的指标。

货币政策方面，一是用好总量和结构性政策工具，该降准降准，该降息降息，提振居民消费和企业投资需求；二是加大对大规模设备更新和消费品以旧换新的金融支持；三是更好支持房地产止跌回稳，防范房地产企业的信用风险。

房地产政策方面，一是加快解除非必要的限制性措施，让商品房回归市场化配置，主要是北京和上海；二是研究探索中央层面成立房地产稳定基金，加快推进保交房、收储存量房、收购房企存量土地等工作，保障民生、缓解房企流动性压力，解决当前地方政府稳楼市能力不足的问题；三是引导鼓励高品质住宅产品开发，以优质供给满足居民合理需求。

长期来看，中国的根本立足点在于做好自己的事情，国内经济持续增长和社会稳定是应对各种内外部挑战的基础，只有不断增强综合国力，才能在国际秩序重构过程中掌握主动。要进一步推动结构性改革提高经济潜在增速，以内部改革的确定性应对外部的不确定性。

一是进一步改善国民收入分配结构，通过完善税制、增加转移支付、提高社保民生水平、加快农村土地市场化流转等方式，提高居民尤其是中低收入群体在国民收入分配中的比重。

二是加快户籍制度改革，加快推进农民工市民化进程，稳定农民工预期，提高其边际消费倾向。

三是从供给端发力，优化供给结构，进一步提升高端制造业在制造业中的比重，以高质量供给创造并满足需求。

四是放宽旅游、文化、医疗、养老、家政服务等服务消费领域的市场准入，同时加强标准建设和有效监管，释放服务消费的需求。

五是加快推进产业转型升级及高水平科技自立自强，加强知识产权保护、构建全国统一大市场、强化中央支持科技创新的事权和支出责任、提高金融服务科技创新能力等。

来源：粤开志恒宏观，本文已获授权，对原作者表示感谢！

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