新股前瞻｜行业复苏难掩业绩颓势，产品断档后星邦互娱赴港胜算几何？

近日，UNI-STAR INTERACTIVE HOLDING LIMITED(简称“星邦互娱”)递表港交所主板，中金公司为其独家保荐人。

公开信息显示，星邦互娱成立于2014年10月，是一家专注于小游戏细分领域的游戏公司，于往绩记录期，公司移动游戏流水约90%来自小游戏。招股书中称，根据2023年数据，按小游戏流水计，星邦互娱是中国最大的移动游戏公司;按中国古风RPG游戏流水计，是中国第二大移动游戏公司;按放置类游戏流水计，是中国最大的移动游戏公司。

2025年1月，受到春节假期用户活跃度高、新品表现佳等因素带动，游戏产业“开门红”，多个终端市场规模实现同比增长。伽马数据发布的《2025年1月中国游戏产业月度报告》显示，1月中国游戏市场规模为310.77亿元，环比增长7.54%，同比增长27.65%。

在生活时间逐渐碎片化的趋势下，小游戏已成为颇具潜力的增长赛道，2024年国内小游戏市场规模预计500亿元，同比增长64%。在行业迎来高增长机遇的当下，星邦互娱又将为二级市场交出一份怎样的成绩单?

上市前净利转亏 两款主要游戏收入占比超七成

从近年业绩来看，星邦互娱的表现并不太乐观，营收和利润均出现下滑趋势。2022年、2023年及截至2024年9月30日止九个月，公司收入分别为56.75亿元、53.27亿元及20.95亿元(单位为人民币，下同);同期，年内利润约为3.28亿元、1.97亿元和-4716.7万元。

分渠道来看，截至2024年9月30日止九个月，第三方发行模式贡献了65.9%的收入，自主发行模式仅贡献了34.1%。按游戏来源划分，74.5%的收入来自自主开发游戏，25.5%的收入来自授权游戏。

不过，报告期内公司关键运营指标方面表现不佳，各项细分指标均出现大幅下滑。智通财经APP了解到，截至2024年9月30日止九个月，公司流水同比下降了51%至22.34亿元，平均月活跃用户下降了63%至2044.3万人，平均月付费用户从96.5万人下降至54.6万人，每名付费用户平均流水从526元下降至456元;截至2024年9月30日，公司累计注册玩家从2023年末的14.94万人增长11%至16.54万人。

业绩方面的颓势，或来源于公司对现有游戏产品的严重依赖。目前，星邦互娱最主要的流水来自《天剑奇缘》、《九州仙剑传》和《异界深渊：大灵王》三款游戏，在2024年前9个月中分别录得9.54亿元、5.38亿元和4亿元的流水。《山海剑途》录得1.47亿元，《黎明召唤》和《异界深渊：觉醒》的流水分别为7061万元和2507万元。

从收入来看，公司45%的收入都来自自主开发的《天剑奇缘》，授权游戏《九州仙剑传》和自主开发的《异界深渊：大魔王》分别贡献了25.2%和17.3%的收入。于2022年、2023年及截至2023年及2024年9月30日止九个月，《九州仙剑传》和《天剑奇缘》这两款游戏合计分别贡献总收入的88.9%、90.5%、91.7%及70.2%。

费用方面，于2022年、2023年及截至2023年及2024年9月30日止九个月，公司研发费用有所增长，分别约为1.59亿元、2.1亿元、1.47亿元和1.66亿元，主要用于内部游戏开发。

报告期内，公司销售及分销开支分别为12.15亿元、9.63亿元、7亿元和6.12亿元，分别占该等期间总收入的21.4%、18.1%、16.4%及29.2%，于2024年前9个月有明显上升。

截至2024年9月30日，公司期末现金及现金等价物仅有5941.8万元，现金流状况较为紧张，相较去年同期的2.09亿元大为减少。不过，公司毛利率有所上升，从2023年年末的26.3%上升至33.5%。

对于盈利能力的下滑，星邦互娱在招股书中坦言，公司的游戏主要属于免费下载，绝大部分收入来自游戏内虚拟物品的销售，但公司的主要玩家(尤其是被免费畅玩模式吸引的玩家)对虚拟物品的价格十分敏感，公司所采取的营销策略可能效果不如预期，导致业绩受到不利影响。

后续产品储备“青黄不接”问题凸显

开年以来，版号发放数量维持高位，市场供给节奏良好。1月累计136款游戏获得版号，为近年新高，其中国产版号数量123个，进口游戏版号13个，腾讯、网易、三七互娱、雷霆、恺英等公司均在列;2月国产游戏通过审批110款，进口游戏通过审批3款，涵盖头部与中小厂商，随着行业产品储备持续释放，市场环境也将趋于稳定。

智通财经APP了解到，星邦互娱主要专注于能够嵌入微信、抖音及其他线上平台小程序的小游戏，由于玩家生活节奏加快、时间更加碎片化的趋势，这种有趣、易上手且方便的小游戏颇受欢迎，且能够与传统APP游戏一样提供丰富及详细的游戏玩法。

目前，星邦互娱共有12款正在运营的移动游戏，公司的营收主力为《九州仙剑传》和《天剑奇缘》两大游戏。不过，值得注意的是，公司游戏的预期生命周期介乎54个月至72个月之间，而《九州仙剑传》自正式推出以来已运营约62个月，《天剑奇缘》自正式推出以来已运营约50个月，已经进入了生命周期的后半部分。

而从后期产品储备来看，2024年7月起开始推广的《异界深渊：大灵王》在2024年7月至2025年1月期间的平均每月流水约7000万元，同时公司推出的具中国武侠风格故事线的MMORPG游戏《斗笠江湖》以大型国战与多人对战为特色，自其2025年1月起推广期开始以来，已累计实现流水约6800万元，两款游戏有望成为接下来贡献业绩的主力。

展望未来，公司计划于2027年前推出18款游戏储备(包括15款自主开发游戏及三款授权游戏)，涵盖RPG、卡牌游戏、SIM及SLG等多种类型。公司计划于2025年推出五款自主开发游戏及一款授权游戏，于2026年推出八款自主开发游戏及两款授权游戏，及于2027年推出两款自主开发游戏。

同时，对于出海、AI这两大行业趋势，星邦互娱也已有所布局。据财报披露，公司的研发部门已扩大至17个独立研发团队，并于2023年成立海外发行团队，致力于自主发行公司游戏的海内外版本。2022 年到 2024 年 9 月 30 日，星邦互娱在中国内地以外的市场分别获得了4620.8万元、2820.9万元和 2424.8万元的营收，营收规模远低于内地市场。

公司的“孙大圣系统”以生成式AI支持优化游戏开发，该系统将现有游戏产品的有用数据(包括故事情节、核心玩法、图形设计及美术风格)分类为可重复使用及可相互链接的模块，有助于节省开发时间、简化游戏开发流程及避免人为错误。

此外，公司还使用智能广告投放系统“聚量系统”进行营销结果测试和推广，使用智能运营分析系统“神机系统”对游戏表现和运营数据进行量化分析。

整体来看，星邦互娱基本面上最大的问题乃是两款核心产品已进入生命周期末尾，而后续新游却表现平平，难以支撑现有的收入规模。用户流失严重，而研发费用和营销费用依然居高不下，因此业绩的大幅下滑也就是必然之事。

受益于游戏行业乐观的长期前景，新游开发与海外市场业务或将成为星邦互娱未来的业绩转折点，而本次IPO若能成功上市，也将为现金流紧张的公司带来及时的“粮草”补充。从资本市场的层面来看，星邦互娱的IPO故事还需要更多打磨。

本文源自智通财经网