机器人，还能疯多久？

自去年9月24日至今年2月21日，A股人形机器人的行情可谓石破天惊，大超一般投资者的预期。

其中，长盛轴承大涨逾750%，骏创科技大涨逾650%，福莱新材、中坚科技大涨逾400%，三丰智能、鼎智科技、埃夫特大涨逾300%。如果统计今年1月7日开启的主升浪阶段，也至少有超过11只龙头股价实现了翻倍。

这些翻倍龙头中，更多聚焦在毛利率高、价值占比高，且国产化率低的丝杠领域。这又是为什么呢？

丝杠是将电机输出的旋转运动转化为直线运动的机械部件，可分布应用在人形机器人的大臂、小臂、小腿以及灵巧手等部位。

按照结构来区分，丝杠主要包括滑动、滚珠以及行星滚柱三大类型。其中，滑动丝杠，也即传统的梯形丝杠，结构很简单，主要有螺母与螺杆组成，依靠滑动摩擦来传递运动，以致于效率、寿命较低，但工艺成熟，成本低，适合一些对精度要求不高的场合，因此很少有人形机器人厂商选择使用。

滚珠丝杠则在螺杆、螺母之间加入了滚珠，将滑动摩擦转化为滚动摩擦，提高了效率与精度，同时承载能力也更强。行星滚柱丝杠结构类似行星齿轮，使用多个滚柱在螺杆周围滚动，这样可以分散负载，承载能力是滚珠丝杠的数倍，寿命也更长。

可见，行星滚柱丝杠各方面性能是丝杠中最优秀的，但成本与技术壁垒也是最高的。

在技术设计环节，需根据机器人的电机扭矩来设计，还要找到最优方案；在材料和热处理环节，材料要硬又韧，加工精度要求超高（尺寸误差仅几微米，直线度误差不能超过0.01毫米），还包括淬火、渗碳、冷冻等工艺；在精密加工环节，需做粗加工、精加工，还要用非标工装夹具来装配；在检测环节，需配备高精度设备，检测直径、螺距、直线度、表面光洁度等。

因为其技术在人形机器人零部件中壁垒最高，加之量产能力低，成本非常高，占单体人形机器人的价值量也很大。

据机构测算，特斯拉Opitimus需要16根行星滚柱丝杠以及20根微型丝杠（用于灵巧手），大致成本在2万元/台。

不过，国内第一梯队的宇树科技CEO王兴兴则透露，与特斯拉技术方向差别巨大，没有使用行星丝杠，整体成本优势更大，更适合量产。

不管用那种技术方案，丝杠在人形机器人当中均为一种核心零部件，技术壁垒最高（毛利率高达60%，高于电机、减速器、力传感器等），国产化率低，单机占比较大。因此，资本市场追捧丝杠相关核心龙头，尤其必然性与逻辑性。

在人形机器人领域爆火之前，做丝杠产品的企业不算多。在滚珠丝杠领域，中国台湾与大陆企业份额占比达到70%，其余30%为德国企业。在高端市场，德国企业占据主导，占比高达90%。

在行星滚柱丝杠领域，海外厂家主要为瑞士GAS、瑞典ROLLVIS，两家占据全球50%的市场份额，其余玩家还包括斯凯孚、美国GMS、日本NSK和THK。在中国市场，主要还包括台湾的上银科技，其他企业大多处于中低端市场。

由于人形机器人技术进展迅猛，A股多家上市公司从2023年开始宣布杀入丝杠领域，并有了一些研发成果与量产进展。

双林股份，主营业务的汽车座椅水平驱动器与人形滚柱丝杠产品在技术研发方面有同源性，在螺纹、齿轮加工等生产工艺有相通性，于是宣布进军行星滚柱丝杠领域。但要注意的是，尽管该公司近期被传为宇树机器人提供滚珠丝杠及传动部件，但公司目前已经辟谣，实际并没有获得相关订单。

五洲新春，以轴承业务为基础，布局行星滚柱丝杠研发。2024年正在建设两个丝杠产品生产车间，一个是滚珠丝杠组件与零部件车间，产品主要用于新能源汽车转向系统以及刹车系统，另一个是行星滚柱丝杠与零部件车间，主要用于机器人的执行器。

公司通过与新剑传动深度合作，为特斯拉人形机器人提供行星滚柱丝杠产品。此外，还与优必选、小鹏、智元等厂商接触、送样。

江苏雷利，旗下有一家重要子公司——鼎智科技（北交所上市），已完成行星滚柱丝杠零部件（比如丝杆）研发并送样客户，成套行星滚柱丝杠还在研发阶段。近期公司因为盛传“为宇树机器狗提供“无刷电机+齿轮箱”行星执行器，提供动力传输”而股价连续大涨。但公司最新澄清称，尚未对市场进行批量供货。

北特科技，主营底盘零部件、铝合金轻量化以及空调压缩机等业务。2024年10月，公司拟斥资18.5亿元投资建设行星滚柱丝杠研发生产基地。目前，公司已经成为特斯拉核心丝杠供应商。

此外，其他丝杠相关厂商还包括北特科技、贝斯特、斯菱股份、恒立液压、震裕科技、禾川科技等。

那么，这一大批厂商中，那些更有可能突围呢？

首先，这些企业要跟下游机器人大厂绑定，才会有更大机会。比如，五洲新春、北特科技绑定了特斯拉。

其次，这些企业在原有产品线经营良好，成长性较高，盈利能力更强，或间接证明了在人形机器人新领域的突围概率。

接下来，我们来对比一下四家企业现有基本面情况。2019Q3—2023Q3，双林股份、江苏雷利、五洲新春、北特科技营收年复合增长率分别为0.37%、7%、12.2%、9.85%，归母净利润年复合增速分别为 92%、4.3%、2.65%、18.6%。

可见，四家企业的营收、利润均没能够保持较好增长。其中，双林股份2024年营收、净利润变动很大，主要系新能源汽车电驱动系统加速上量，而传统业务座椅部件、轮毂轴承则保持相对平稳。江苏雷利、五洲新春营收增长不算慢，但净利润相较营收表现更差，主要系净利润率在这些年持续波折下滑。

盈利能力方面，截止2024年前三季度，四家企业的销售毛利率分别为20.4%、28.8%、17.2%、19.75%。其中，双林股份、五洲新春、北特科技毛利率水平下滑较大，到了2024年才有企稳回升态势，可以推测市场壁垒不高，竞争较为激烈。而江苏雷利则历年保持较高水平，可见经营壁垒比较高。

截止2024年前三季度，四家企业的销售净利率分别为11.33%、10.6%、4%、4.33%。其中，双林股份净利率提升非常快，一方面是因为业务结构发生了一些变化，毛利率提升；另一方面，2024年获得了一笔宁海金石现金补偿款，导致净利率上升较大，不过扣非净利率也有7.4%。

江苏雷利净利率同毛利率一样，历年保持较高水平。而五洲新春、北特科技则维持很低水平，与其他制造业零部件厂商盈利水平大致持平。

综上分析可见，江苏雷利、双林股份在过去几年盈利能力、成长性要相对更好一些，且均传为宇树机器人供应商，在未来发展的潜力上可能会更佳一些，但也面临很大的业绩不确定性（公司目前已辟谣）。

人形机器人在经历了持续几个月的大涨之后，目前不管是宇树、华为还是特斯拉产业链上的上市公司，其估值均经历了快速暴涨。其中，双林股份、江苏雷利、五洲新春、北特科技最新PE分别高达54.4倍、78倍、138.8倍、219倍。

短时间内，估值飙升如此之快，自然存在市场定价过于乐观的风险。

接下来，倘若A股大市维持高位震荡或缓慢上行态势，人形机器人投资风险偏好较高，估值大幅下挫的可能性较低，相反大概率还会延续上行趋势。而一旦大市因为后期两会财政政策、中美关税等宏观因子不及市场预期那么乐观的话，若大市持续下行，处于高位的机器人龙头则可能面临剧烈动荡之风险。

不过，从中长期看，人形机器人孕育着巨大投资机会，因为该领域是可媲美手机、汽车的大产业，未来也许会诞生比亚迪、苹果这类的大企业，零部件领域应该也会有千亿级公司。

这些零部件相关公司，目前市值仅几十亿元到300亿元居多，长远成长空间较大。但现在技术还不算成熟，量产也没有落地，哪家能跑出来还具备很大不确定性，投资需耐心，一步一个脚印。

责任编辑丨李明庆