蓝鸟“消失”的那一夜

文｜氨基观察

创新药企创业，成功是小概率事件，失败、消失是最常见的结局。

过去 20 多年的 biotech 前进浪潮中，有无数明星企业悄声无息地消失，它们曾经激昂的故事在市场记忆中慢慢褪去。

这也正成为基因疗法明星公司蓝鸟（Bluebird Bio）的故事。

2 月 21 日，蓝鸟宣布，已达成最终协议，由全球投资公司凯雷和 SK Capital 管理的基金与经验丰富的生物技术高管团队合作进行收购。

这已经是蓝鸟最好的结局，却略显悲凉。

此次收购价格不过 2900 万美元，不足前一日市值的一半，可谓屈辱求全；即便触发里程碑条款也只能增加至 9600 万美元，而蓝鸟的巅峰市值超过百亿美元。

没办法，对于 biotech 而言，是 "创新者赢"，大家都会做的事情一定不是胜负手，一些打破常规的东西才是，但这种创新也可能走入死胡同。

蓝鸟因为超前的基因疗法而闻名，率先成功上岸成为先驱，但基因疗法的创新性，导致安全性问题拖延商业化节奏，又因为价格问题导致变现困难…… 一系列因素让蓝鸟持续失血，最终无力回天。

科学成功并不代表财务成功。在鼎盛时期，可能没有多少人会想到，曾经市值超百亿美金的蓝鸟，会是这样的结局，但在创新药领域又显得不是那么陌生。

2 月 21 日，蓝鸟宣告 "消失" 的那一夜，无疑成为了一个 "时刻"，将会持续警醒类似的公司。

/ 01/ 最好的结局

之所以说低价出售是蓝鸟最好的解决办法，因为这是其排解债务危机唯一的方式。截至 2024 年 9 月末，蓝鸟本质上已经 "资不抵债"：负债已经超过资产总额。

单纯看现金方面，其账上现金余额为 7065 万美元，而短期借款也达到了 7060 万美元，现金压力就已经不小。算上其它负债，其净资产为 "-578 万美元"。

从其财务状况来看，很难在短期扭转败局。2023 年第三季度，其收入为 1060 万美元，低于去年同第二季度的 1610 万美元，和 2023 年同期的 1230 万美元。

陷入困境的财务状况，已经对其经营造成了影响，甚至这种影响在不断扩大。蓝鸟董事会认为，如果短期没有大量资本注入，公司将面临违反贷款契约的风险。更严峻的情况可能是停摆，去年蓝鸟已经表示，可能只能撑到今年的第二季度。

在这一背景下，Bluebird 需要借助外力的帮助。

但问题在于，市场对于基因疗法的态度变化，从起初未知的担心，再到充满期待的追捧，再到如今归于平静，对蓝鸟感兴趣的机构或个人可能不在少数，但真正愿意大力援助的不多。

在过去五个月，蓝鸟与 70 多名潜在投资者和合作伙伴会面后，才达成了这笔交易。换句话说，凯雷和 SK Capital 给出的条件，已经很可能是最为丰厚的。

根据蓝鸟董事会所说，这项交易是为股东创造价值的唯一可行解决方案。也正因此，蓝鸟只能选择低价卖身：

每股 3 美元的价格，不足 2 月 20 日收盘价（7.04 美元）的一半。只有私募股权公司能够在 2027 年底前在任何 12 个月内将 bluebird 的三种基因疗法的销售额提高到 6 亿美元，它将额外支付每股 6.84 美元的或有价值权。

虽然无奈，但也只能接受。

/ 02/ 被"安全"影响节奏、改变形势

蓝鸟坠落，也可以说是情理之中。

表面看，蓝鸟是基因疗法先驱，2020 年以来，Zynteglo、Skysona、Lyfgenia 三款产品相继获批上市，产品阵营不断扩大。

但如果以更深入的视角来看，在其发展过程中，可以说是并不顺利。在其产品相继上市背后，实际上安全性问题持续困扰着蓝鸟，导致其核心管线的节奏大幅拖延。

例如，蓝鸟最寄予厚望的 Lyfgenia 在 2023 年年底获批上市，但约在 8 年前，蓝鸟生物便启动了该疗法的研发工作。

此后，该疗法上市申请遭遇了一系列挫折。尤其在 2021 年，FDA 叫停了 Lyfgenia 面向 18 岁以下镰状细胞病患者的临床试验，原因是有患者发展为急性髓性白血病。

延缓的不只是临床节奏，还包括商业化节奏。

2021 年，Lyfgenia 被叫停的同时，已经在欧洲获批上市的 Zynteglo，因为与 Lyfgenia 使用了相同的慢病毒粒载体，可能存在潜在的安全问题，也被蓝鸟暂停销售。

虽然经过 5 个月的评估，最终证明治疗收益大于风险，Zynteglo 能够重新开始销售，而 Lyfgenia 临床试验也得以重启，但就在半年后，Lyfgenia 的临床试验再次遇到问题。

一名青少年患者在接受 Lyfgenia 治疗后出现了持续性非输血依赖性贫血，18 岁以下镰状细胞病患者的临床研究进程被部分搁置。

几经波折，Lyfgenia 好不容易在 2023 年年底上市，但恰在 Lyfgenia 获批的同一天，全球首款基因编辑疗法 Casgevy 也获得了 FDA 批准，且与 Lyfgenia 是同一适应症，定价相对更低：Lyfgenia 定价为 310 万美元，而 Casgevy 定价为 220 万美元。

因为安全性问题，不仅影响上市节奏，增加了失血的时间，让市场对其耐心降低；又因为市场格局改变导致难度增加，蓝鸟的处境看上去那么乐观。

而最终商业化的困境，又给了蓝鸟致命一击。

/ 03/ 天价基因疗法卖不动

被市场寄予厚望的基因疗法，卖不动。

去年 11 月，蓝鸟表示，其仅有 57 名患者开始接受治疗，其中 35 人接受的是 Zynteglo 疗法，17 人接受的是 Lyfgenia 疗法，5 人接受的是 Skysona 疗法。

在蓝鸟生物启用的 70 多家治疗中心中，仅有 40% 的中心为至少一名患者启动了治疗。

也正因此，蓝鸟的商业化管线越来越多，但收入增长有限，财务状况持续恶化。而之所以如此，原因无他：价格过于高昂，Zynteglo 美国定价 280 万美元，Skysona 定价 300 万美元，Lyfgenia 定价 310 万美元。

显然普通人是很难支付这昂贵的药物费用，为此蓝鸟瞄准了德国这种实行全民医保的国家，希望由政府为昂贵的药物买单，不过欧洲 Zynteglo 的售价高达 157.5 万欧元（约合 1210 万人民币）。

但德国地中海贫血患者并不多，因而德国只同意半价为这一药物买单。

价格方面的分歧使得这一笔交易以失败告终，而蓝鸟生物也决定携 Zynteglo、Skysona 退出欧洲市场 。

基因疗法不断刷新着天价药的上限。从 100 万美元到 200 万美元再到 350 万美元 / 针，全世界没有一个国家的卫生系统可以负担得起，包括美国也颇为头疼。

截至目前，基因疗法在美国也难以获得高额的报销支持，再加上，目前基因疗法所针对的多是单基因遗传病，而单基因遗传病绝大多数为罕见病，患者群体并不大。就拿地中海贫血这一疾病来说，该病在世界范围内发病率为十万分之一。

高昂的价格，加之小众的群体，使得基因疗法难以找到买单者，也就出现了上文提及的情况：蓝鸟基因疗法治疗人数还未突破百人，大部分治疗中心处于 "闲置" 状态。

这也就造成了蓝鸟单季度销售额只有 1000 多万美元，严重入不敷出，在价值毁灭的路上越走越远，让人看不到希望。

/ 04/ 总结

蓝鸟的遭遇告诉我们，在药物研发领域，即便你追逐雄心勃勃的目标，成为先驱者，达成临床试验的终点指标，获得FDA的批准，推出能够治疗此前从未得到有效治疗患者的产品…… 但最终仍有可能失败。

因为创新药的发展历程并不像人们想象的那样简单明了。尤其是过度追求新技术，或许会吸引众人的关注与追捧，但在研发过程中，总会出现意想不到的变数。

更进一步讲，科学成功也不意味着财务成功，而最终的商业化也远非简单计算就能实现。

种种因素致使变现的节奏和成果，往往与预期存在差距。

但残酷的现实是，创新药企消耗现金的速度并不会因这些因素而减缓。这就可能导致 "剪刀差" 的出现，一旦这种 "剪刀差" 无法得到扭转，很可能会不断消磨市场信心，最终使企业陷入困境。

如何避免出现这种情况，这不仅是蓝鸟需要解决的问题，也是所有致力于技术创新的biotech必须应对的挑战。蓝鸟以一种悲壮的方式，再次给市场敲响了警钟。