美国通胀风险再起，“全球资产定价之锚”重返4.5%上方

21世纪经济报道记者吴斌 上海报道在美国总统特朗普上任后，美联储主席鲍威尔首次亮相国会听证会备受瞩目，再度敲响通胀警钟。

当地时间2月11日，鲍威尔出席参议院金融、住房和城市事务委员会听证会，发表半年度货币政策证词。鲍威尔更关注通胀问题，表示不需要急于调整利率，这一表态进一步暗示美联储将在降息问题上保持耐心。

中国银行研究院高级研究员王有鑫对记者分析称，鲍威尔在国会听证会上的谨慎措辞反映了美联储对当前经济形势和政策不确定性的审慎态度。鲍威尔肯定了美国经济的强劲表现，但回避了一些敏感问题，表明新政府上任初期的不确定性对美联储政策制定产生了一定影响。关税、税收等政策尚未落地，细节未充分披露，美联储无法准确评估相关政策对经济和通胀可能带来的影响，因此相关表态相对谨慎。

目前美国通胀率仍高于2%，在潜在关税政策和其他国家的反制措施下，王有鑫预计通胀存在继续走高风险，因此，美联储不急于再次下调利率目前来看是合理选择。

鲍威尔的谨慎与近期特朗普关税政策的通胀预期遥相呼应，一个偏鹰派的美联储形象跃然纸上。2月11日，美债收益率再度走高，有着“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率重返4.5%上方。美元指数则从高位小幅回落，在108关口附近。

渣打中国财富方案部首席投资策略师王昕杰对记者分析称，美联储的降息要充分考虑美国经济和通胀之间的平衡，美国经济仍然保持韧性，通胀存在反弹压力。特朗普对于非法移民的政策应对可能会影响劳动力市场，这将增加用工成本，或导致工资—价格螺旋上升。潜在的关税政策也将带来输入性通胀。在诸多因素影响下，美联储较为鹰派。

更需要警惕的是，美国前财长萨默斯警告称，美联储的下一步行动可能将是加息。虽然目前情况下加息仍是小概率事件，但可能性无法排除，数据不确定性下一切皆有可能。

美联储官员集体释放谨慎信号

整体而言，鲍威尔的讲话偏谨慎，美联储恢复降息恐怕不会很快。

鲍威尔肯定了美国经济的韧性，但对关税、特斯拉CEO马斯克在政府中扮演的角色、银行账户安全等问题选择了回避，这些问题反映了新政府上任初期的不确定性。他表示，鉴于美国经济“整体强劲”，失业率处于低位，通胀率仍高于2%的目标，美联储并不急于再次下调短期利率。

其他美联储官员也普遍保持观望态度。克利夫兰联储主席哈马克表示，在政策制定者等待通胀进一步下行并分析新政府政策的经济影响时，在“一段时间”内保持利率不变是合适的。“我们已经取得了良好的进展，但2%的通胀尚未可见。只要劳动力市场保持健康，我们就会在进一步调整政策之前，寻找通胀可持续回到2%的广泛证据。”

哈马克还强调了特朗普政府的政策不确定性，如与监管、税收、移民和关税相关的政策，需要“一些时间”来分析，并决定适当的货币政策反应。“以关税为例，在评估其最终影响时保持耐心是合适的。鉴于近期通胀高企的历史，通胀前景面临的风险似乎偏向于上行，这可能会推迟通胀回到2%的水平，并进一步加大通胀高企对经济的影响。”

美联储“三把手”、纽约联储主席威廉姆斯也表示，预计通胀率将继续朝着美联储2%的目标放缓，但政策的不确定性给经济前景蒙上阴影。“适度限制性的政策立场应会支持通胀率回归2%，同时维持稳健的经济增长和劳动力市场状况。但值得注意的是，经济前景仍然高度不确定，尤其是在潜在的财政、贸易、移民和监管政策方面。”

美国劳动力市场已经降温，但整体依然稳固。威廉姆斯预计2025年和2026年经通胀因素调整后的经济增速约为2%，今年物价涨幅约为2.5%，“未来几年”才会降至2%。

加息风险几何？

四年前，萨默斯指责美国财政和货币政策制定者过度刺激，可能引发一代人以来最大的通胀井喷，最终一语成谶。

四年后，萨默斯再度警告价格压力有再次爆发的危险。“自2021年政策失误引发严重通胀以来，这可能是通胀升级最敏感的时刻，”他指出了就业市场吃紧的迹象，包括上周公布的1月就业数据显示薪资大幅增长，这可能导致消费者价格的潜在回升。此后，特朗普宣布了一系列关税政策。

因此，萨默斯强调，现在是“必须非常谨慎对待通胀的时刻”，他敦促美联储对物价压力保持警惕，并认为当前周期内可能不会再进一步降息，美联储的下一步行动可能将是加息。

王有鑫对记者表示，萨默斯的警告向市场揭示了通胀大幅走高和利率再度上行的潜在风险。尽管当前市场普遍预期美联储将继续降息，但在数据和政策不确定性较高的情况下，美联储决策仍存在变数。如果未来经济数据显示通胀压力可能持续上升，不排除美联储再度采取加息举措来抑制通胀。“当然，这取决于未来数据的走势和美联储对经济形势的评估，目前看，在潜在关税政策可能对美国经济带来较大冲击的背景下，再度加息的概率相对较低。”

无独有偶，阿波罗全球管理公司首席经济学家托尔斯滕·斯洛克（Torsten Slok）也警告称，市场可能在今年夏天面临冲击，可能以美联储加息的形式出现。特朗普加征关税将给经济“火上浇油”，推高通胀，美联储可能会在6月中旬的会议上加息。

斯洛克补充称，如果随着关税的实施，通胀加速，今年晚些时候可能会有数次加息。这可能会让市场“大吃一惊”，因为市场已经形成了“美联储今年即使不会进一步降息，也会维持利率不变”的看法，市场尚未对加息前景进行定价。

从目前来看，萨默斯和斯洛克的观点仍属小众，短期内加息的概率不大。王昕杰分析称，美国再回到加息周期的可能性较低。现在和20世纪70年代石油危机的情况有些不同，短期内整体能源价格在波动中，但在未来美国加大供应的背景下，非OPEC+的供应压力可能会压低能源价格，从而推动整体通胀继续下行。

此外，虽然美国经济仍然保持韧性，但更多的支持来自于财政方面，而企业和居民端的杠杆率并不高，所以美国也需要打通信贷通道来缓解财政压力。王昕杰认为，美联储降息前景没有发生变化，降息的时点可能因宏观数据有所波动。

10年期美债收益率重返4.5%上方

美联储决策者对特朗普的一系列政策感到担忧，例如加征关税和大规模驱逐非法移民等，经济学家普遍认为，这会导致美国通胀再次上升。德意志银行预计，仅钢铝关税一项就会使核心PCE价格指数上升0.4个百分点。2月11日，鹰派美联储已经推动10年期美债收益率重返4.5%上方，美元指数也保持在高位。

王有鑫提醒，关税不确定性和通胀风险重燃可能对市场产生较大影响。关税不确定性可能导致贸易紧张局势升级，影响企业投资和消费者信心，从而对经济增长产生负面影响。同时，通胀风险重燃将引发市场对美联储延缓降息进程的预期，导致市场波动加大。

展望未来，王昕杰对美债持中性看法，美债仍然能提供很好的到期收益率，但美债收益率继续下行的空间可能受限于降息空间的下降，也就是说债券资本利得的空间相对较小。对于美元而言，在特朗普关税和美国经济韧性的基础上，短期内美元指数可能保持相对强势，但从更长的维度看，在美联储降息的背景下，美元的表现可能小幅走弱。

需要注意的是，通胀上升的预期曾推动10年期美债收益率在1月份升至4.8%，为2023年底以来的最高水平，如今已回落至4.54%，市场焦点逐渐转向特朗普领导下美国经济可能出现的风险。今年迄今为止，美元指数也微跌。

在八年前特朗普的首个任期时，美元的升势在特朗普上台前尤为火热，但在特朗普上任后却开始偃旗息鼓。

历史或踏着相似的节拍前进。王有鑫对记者分析称，10年期美债收益率和美元走向取决于通胀、政策、经济等多个因素的综合作用。短期看，关税不确定性和通胀风险导致市场避险情绪升温，10年期美债收益率和美元指数可能继续处于高位，投资者将寻求更高的风险溢价。然而，随着经济增速下行，美联储大概率继续采取降息措施来应对经济放缓，10年期美债收益率和美元指数将逐渐回落。