瑞·达利欧：《国家如何破产》

全球最大对冲基金桥水公司创始人瑞·达利欧准备出一本书：《国家如何破产》。我们翻译过来，其中一种翻法叫：《美国将如何破产》。

瑞·达利欧在自媒体上发布了该书的初稿，呈现了大致内容。让我们来简明扼要地看一看，他写了些什么。

核心：债务大周期

瑞·达利欧的确想站在更高视角来阐述“国家破产”问题。

在他看来，存在一个被忽视的债务大周期。这一大周期，在历史上反复上演，《圣经》中如此，中国几千年王朝更迭也如此。

但是，人们通常对债务大周期没什么认识，只认识债务短周期。

因为短周期的过程大概是6年（±3年），而债务大周期的过程长达80年（±25年），人们不太可能凭借自身的人生经验来认识它。

而且，大型债务危机，像2008 年全球金融危机、欧洲PIIGS国家（葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊和西班牙）债务危机等，很容易在记忆中淡去。我们会觉得度过了这些危机，甚至许多人认为，决策者学会了如何管理这些危机，并没有将这些危机视为更大危机即将来临的预警。

瑞·达利欧是一位全球趋势投资者，他在50 多年来，经历了许多国家的多次债务周期，这也是桥水投资下注的基础。基于对债务周期的兴趣，他“仔细研究了过去100年的所有大债务周期，简单研究了过去500年的更多债务周期”。

在书中，他将展示35个案例模板，对照1944年至今的债务大周期表现，看这些表现如何和模板一一对应，其中也会简要呈现中国和日本等债务大周期的案例。

所以，瑞·达利欧的思考是贯穿古今，同时也是全球视角。

不过，他思考所依赖的基础经济体系，是美国的，也更适合于美国环境。而之所以会有“国家破产”的思考，也是因为他对美国经济前途的忧虑。该书的重点分析，也还是美国。瑞·达利欧曾公开撰文表示，美国存在内战可能。

所以，将他的书翻译为《美国将如何破产》，也没什么不妥。

短债务周期逻辑

瑞·达利欧的大债务周期，基于一个简单的经济过程。

他认为，事情是这样的——

首先是信贷投入，引发经济活跃，人们收入与支出都增加，资产价格上涨，这是人们都喜欢的阶段。但是，信贷包含必须偿还的债务，到了需要还债的时候，情形整好相反：人们支出减少、收入降低、资产价格下降，这时人们就不愉快了。换一种说法，借债让人们短期内可以花比他们收入和储蓄更多的钱，而必须偿还债务时，他们能花的钱，就少于他们所拥有的钱了。

为了推动经济发展，中央政府和中央银行倾向于创造大量信贷，事情就是这样的——

当经济活动和通胀率低于预期，利率相对于通胀率较低，货币和信贷就会被轻易提供。鼓励借贷消费和投资的结果，是资产价格、经济活动和通胀率上升，直至高于预期水平，此时货币和信贷受到限制，利率就变得相对较高。利率高了，消费和投资的借贷减少，资产价格下降、经济活动放缓和通货膨胀率降低，进而导致利率下降、货币和信贷更加宽松，循环再次开始。

短债务周期变大债务周期

瑞·达利欧认为，短债务周期通常不会引起人们重视，由此会积累为大债务周期。

为什么？

因为信贷是一种兴奋剂。

人们会想要更多信贷，偏向于创造信贷。这就导致，一次次短周期债务都高于此前周期，从而迭加为大债务周期。

在大债务周期早期，债务负担较轻，信贷/债务可以为更大潜力、高利润产业提供资金，但在大债务周期后期，债务负担较重，贷款人的生产性选择较少，从而失去承担更多债务的能力，难以为继。

所以，借债令人愉快，但如果不小心，债务就会像癌症一样发展，最终吞噬人们的购买力。

面对债务危机，央行通常只有两种选择：债务违约和大量印钞让钞票贬值。

一般，中央政府会选择印钞。

评级机构对中央政府的评级，都是对债务违约风险评级，从来不对债务贬值风险评级。也就是说，贬值的风险被藏起来了。但对于财富持有者来说，违约和贬值，都是财富损失。

短债务周期与大债务周期的主要区别在哪里？

瑞·达利欧认为，在于中央银行有没有扭转它们的能力。

对于短债务周期，其收缩阶段可以通过大量的货币和信贷来扭转，使经济从低迷的通货紧缩状态中恢复过来，创造另一个非通货紧缩的增长阶段。但是，大债务周期的收缩阶段无法通过增加货币和信贷来扭转。

大债务周期的发展过程

瑞·达利欧概括了大债务周期的过程——

1.私人部门借贷，但可以偿还。

2.私人部门过度借贷，出现亏损，偿还出现问题。

3.政府部门试图提供帮助，过度借贷，出现亏损，偿还出现问题。

4.中央银行试图通过印钞和购买政府债务来提供帮助，偿还出现问题，导致中央银行在可能的情况下将更多债务货币化。

因此，大债务周期过程会成为5个阶段的循环——

1.稳健货币阶段：净债务水平较低，货币稳健。

2.债务泡沫阶段：债务和投资增长超过从生产收入中获得的服务能力。

3.债务峰顶阶段：泡沫破裂，出现信用、债务、市场、经济收缩。

4.去杠杆阶段：如债务和偿债水平痛苦地降低到与收入水平一致，债务水平尚可持续。

5.大债务危机轮回：当达到新的平衡，新的一轮周期开始。

对照债务大周期过程，瑞·达利欧分析了美国的大债务周期过程——

1.1944年至1971年，挂钩硬通货货币体系，钞票供应量受黄金限制。

2.1971年至2008年，法币、利率驱动的货币政策，以利率、银行储备和资本要求调控，至0利率，标志调控失效。

3.2008年至2020年，由中央银行创造货币和信贷能力来购买资产，缺陷是不会有效地将资金交付给财务上最紧张的人手中。

4.协调性巨额财政赤字和大债务货币化政策的法定货币体系，中央政府的财政政策与央行的货币政策必须进行协调，以便将资金和信贷提供给最需要的人或实体，可缓解债务，但不能根本解决问题。

5.大幅去杠杆化：债务重组（通缩）和债务货币化（通胀），实质是中央银行破产，通过印钞来偿还债务，一个债务周期结束。

6.硬通货的回归：中央政府采取行动恢复其货币、信贷、债务的健全性，这件事发生在通过债务违约、重组和债务货币化减少债务后。

瑞·达利欧的对应描述，只对应到了美国的2020年后，即美国进入巨额财政赤字和大债务货币化政策阶段，而这其中部分属于预测，即认为美国将通过中央政府和央行协调来缓解债务，但是，他认为，这依然不可能根本解决问题，最后只能走向破产。

破产意味着什么呢？

“对于大国来说，债务大周期的结束意味着其显赫地位的终结。”

美国走向破产——这就和瑞·达利欧500年的全世界观察研究结果对上了。

不过同时，瑞·达利欧又认为，大周期债务危机不好预测，它并不能依靠单一指标、数据的观察。即使是大的债务危机，经济政策制定者仍然可以通过重组和货币化来管理，减缓其过程。例如，如果债务收入比需要下降约50％才能使经济可持续，那么，可以将它处理为每年3％或4％速度的债务重组，在一段时间内慢慢消化，这将远远胜于一年中50％（崩盘）的创伤性。

值班编委：樊永锋

编辑：韩涧明

审读：戴士潮