东北造车新势力“狂飙”：从退市边缘到股价新高，山子高科站在“悬崖之上” | 钛媒体深度

图片系AI生成

进入12月，山子高科（000981.SZ）迎来第二波强力启动，7天6涨停，10日涨幅超过93%，突破3.35元新高。而在6个月以前，由于“造车计划”疑似难产，其股价一度跌穿0.77元谷底，拉响面值退市警报，大股东紧急承诺增持救市，半年之间处境剧变。

作为东北仅存的“造车新势力”，山子高科连续3个月披露整车制造与销售数据，以提振信心，维稳股价。然而，本轮拉升的火热情绪却建立在些许“魔幻”的现实之上：公司整车销售数据连月下滑、11月数据暂停披露、承诺回购最新进展为0。冰冷的业绩数据再度被市场抛之脑后，在山子高科短暂突破3元的5个交易日内，累计成交金额超过300亿天量，达到公司历史之最。

短短92个交易日，让山子高科从退市边缘“狂飙”至高估的悬崖之上，在近日连续回调之中，其多重压力开始显露。

大股东叶骥及其赤骥控股处境亦不容乐观，股权冻结、强执、限高不断，增持回购能否成行亟待观察。

而3元上方的巨量套牢盘、超过200亿的市值泡沫、前途未卜的造车绩效，也或对其股价上涨持续施压。

“造车梦”现状：月销数据连降，萎缩31%

山子高科前身为银亿股份，宁波前首富熊续强1993年创立，以收购烂尾楼进入房地产市场，位列全国民企500强。随着2016年楼市降温，银亿股份2017年耗资130亿收购美国ARC公司、日本艾礼富、比利时邦奇公司，跨入汽车零部件领域。但由于收购的标的公司次年业绩均不及预期，下滑21.81%，地产业务大幅腰斩50.74%，最终压垮“银亿系”，2019年，银亿股份宣告破产。

2020年12月，上市公司现实控人叶骥以32亿元资金介入银亿股份的重整工作，期间数次发生资金违约。随后，吉利、海尔等资本加入，银亿股份在2022年2月完成重整，公司实控人从熊续强变更为叶骥，同年山子汽车成立。2023年1月，银亿股份更名为山子高科。

因此，山子高科主营业务以ARC公司、比利时邦奇公司所持有的汽车零部件业务为核心。今年6月29日，山子高科以约6亿元人民币的价格出售价值13.14亿元的银亿房地产100%的股权及相关债权，全面剥离地产。

由于零部件业务表现不佳，叶骥入主后致力于向整车制造转型。2023年，山子高科以1.07亿元收购邢台红星汽车厂，拿到整车生产资质。2023年底，公司被哈尔滨经开区引进落户，在哈飞汽车原址上进行改建。

2023年12月3日，山子高科投资设立云枫汽车，公司100%控股。基于对哈飞汽车生产基地的设备及基础设施改造后，首批整车在今年7月量产下线，公司预计年产销量在12万辆以上。

（云枫汽车KS02款 SUV）

其次，在邢台红星汽车厂基础上，山子高科打造出首款纯电动城市物流车BOX1，2023年量产下线，规划年产能3万辆，为美团、货拉拉等客户提供车辆租售、物流信息、充换电运维等服务。值得注意的是，公司接手的红星汽车厂曾经因连年亏损，在2020年被多氟多（002407.SZ）抛售。

（红星BOX1，图源红星汽车公众号）

整车制造与销售由此成为公司新主业，三季报中，公司称报告期内整车销售贡献营收6.06亿元，占比33%。在2024半年报中，这一数字为1.6亿元，占比7.45%。

但钛媒体APP在整理公司8~10月的整车销售数据时发现，“云枫汽车”与“红星汽车”在8月“开门红”后月销量连降，销售量分别为2165台、1855台、1493台。10月较8月下降近31%，生产量分别为1502台（7月）、1705台、2093台、1200台。

截止目前，山子高科已停止主动披露11月销售数据。

钛媒体APP注意到，公司乘用车主要面向共建“一带一路”国家的海外市场，尤其首批即出口俄罗斯。并且计划三年内在海外完成智能化生产基地建设，中远期实现东南亚和其他一带一路所有国家年产销40万辆的目标。叶骥在8月《致全体股东的一封信》中表示，云枫汽车在手订单达数千台，鉴于目标市场的需求旺盛，今年预计将实现超2万台的销量。

钛媒体APP根据公开资料测算，加上红星汽车在内，目前公司整车累计销量5513台，2万台目标已经 “遥不可及”，以6亿元销售收入计算，公司汽车均价为14.92万元。

（图源中汽数研）

中汽数研数据显示，国产品牌8月在俄罗斯市场前5位占据4席，销量均在1万台以上，前十位包揽9席，除了母品牌，大量主供海外市场的“换壳”车型亦大红大紫，包括OMODA（奇瑞旗下）、BELGEE（吉利控股合资）、JAECOO（奇瑞旗下），MOSKVICH（江淮汽车）。

即便山子高科有吉利的投资，但现实是云枫汽车在俄的市场饱受来自“吉利系”的挤压，生存空间很有限。

财务承压，承诺回购进度为0

经营上，山子高科虽然通过关闭海外工厂、优化产品结构和转移生产线等措施使汽车安全气囊气体发生器业务（ARC公司）实现扭亏为盈，但汽车动力总成板块（比利时邦奇公司）仍然存在亏损。

今年上半年，公司汽车动力总成实现营收6.25亿元，同比下降33.38%；汽车安全气囊气体发生器实现营收8.21亿元，同比增长18.01%；房地产销售实现营收1.08亿元，同比下降82.54%。

持有邦奇公司资产的子公司东方亿圣上半年亏损近3亿元，如果扣除新晋整车销售收入，三季度山子高科主营业务也仅实现营收11亿元，同比下滑18%，疲态持续。

（图源：公司2024半年报）

从财务状况上看，整车业务带来的改观同样有限，远未达到股东期待的“小米造车”效应。公司经营性现金流净额虽转正为3.34亿元，但其中包含了5.29亿元政府补助。

前三季度销售费用8090万元，上涨3.17%；管理费用6.25亿元，下降16.33%；研发费用2.12亿元，降低46.6%；财务费用2.52亿元，降低了10.95%。即便如此，总成本依旧超出营业收入总额近27%，盈利能力较差。

图源eniu

同期公司资产负债率达到81.07%，短期借款余额10.82亿元，长期借款9.6亿元，另有其他应付款7.48亿元，截至二季度已逾期和违约债务15.62亿元，第三季度货币资金余额5.24亿元，上半年企业自由现金流为-18.6亿元——对于一家整车制造企业而言，5个亿的账面现金只够维持山子高科3个季度的管理费用开支，显著短缺，有倒悬之危。

自7月底山子高科股价跌入0.7元的红线之下，公司实控人叶骥火速抛出回购、增持、引进投资人“三管齐下”对策，引发公司股价第一轮行情，回弹至“生死线”上方。但公告显示，大股东回购、实控人增持目前进度过半，均未开始。

天眼查显示，今年以来叶骥已多次被限高，赤骥控股被执行总金额高达9.18亿元。

图源天眼查

同时，叶骥持股19.72%间接控股的半导体上市公司康强电子（002119.SZ）自2021年以来均处于全仓质押状态。

捉襟见肘，上述主体的增持难度可见一斑。

基本面支撑不足，估值历史新低，上涨承压明显

增持回购、造车进度等利好出台后，山子高科股价自8月至今最高上涨318%，本月二次启动上涨93%，但受新一期业绩亏损影响，公司PE（ttm）最低跌入-18.5，创历史新低，近日股价亦回撤明显，跌幅近28%。

图源eniu

目前公司股价虽然已脱离退市区域，但上涨仍有三大压力：其一，山子高科在3元上方的5个交易日累计成交金额高达301亿，套牢盘数量大，近日缩量下跌破2.2元。

其二，公司此前“面退”危机的根源在于其天量的99.97亿股本，这形成于一次破产重整、四次增发、两次股权收购、一次资本公积转增股本后的巨大泡沫，有效增持难度较大。

其三，基本面支撑不足，即使不刨除数亿元政府补助，山子高科主业依旧大幅亏损，造车板块利润在Q3并未有强势表现，大股东、上市公司资金紧缺改善不大。

综上所述，这种上涨是否具备长期支撑，需要打一个问号。（本文首发钛媒体App，作者 | 黄田）