北京
民生证券近日发布军工行业2024年三季报业绩回顾：“业绩底”正在形成；珠海航展催化行情。
以下为研究报告摘要：
1~3Q24，民生军工成分（不含舰船）营收同比下滑11.6%；归母净利润同比下滑31.9%，其中，3Q24行业营收同比下滑13.4%；归母净利润同比下滑42.2%。行业上中下游出现全面下滑，但符合市场此前预期。我们注意到，行业前三季度和单三季度的利润同比下滑幅度，均大于营收同比下滑幅度。我们认为，行业“业绩底”正在形成，行业复苏迹象正在显现，对2024年我们持乐观态度。
趋势分析
需求不振业绩承压；盈利能力持续下滑。1）业绩表现：1Q23~3Q24，行业归母净利润同比增速分别是-0.1%、+9.8%、-10.1%、-39.6%、-20.9%、-31.9%、-42.2%。2023年下半年开始，行业季度归母净利润同比下滑，且幅度在2024年逐季扩大，板块业绩承压，但这往往也是行业底部特征之一。2）盈利能力：1~3Q24，行业毛利率同比减少2.6ppt至35.3%；净利率同比减少2.7ppt至13.1%。2022年以来，行业前三季度毛利率呈下滑趋势，一定程度上受产品结构变化与产品价格下降等因素影响；净利率下滑则受毛利率下滑及期间费用率上升（营收规模减少但费用支出未同比例减少）等影响。
资产负债表体现行业“矛盾”之处；产业链上中下游业绩同比全面下滑。1）从存货的情况看，截至2024年9月30日，行业存货规模为2431亿元，存货占总收入比例为80.7%，占比同比提升12.8ppt，这反映出：a）营收规模的减少；b）企业的库存积压问题；c）部分企业为后续订单恢复做备产备料。2）从应收的情况看，截至2024年9月30日，行业应收票据及账款规模为3212亿元，占总收入比例为106.6%，占比同比提升13.1ppt，这也反映出营收规模的减少和行业当前回款压力较大的问题。3）分产业链环节看，1~3Q24，上游、中游和下游总装总成营收与归母净利润均出现不同程度的同比下滑，其中，下游总装总成的净利润同比下滑幅度最小。
三年维度下舰船板块净利润增速最快。1-3Q21~1-3Q24，1）分子板块：
舰船、新材料营收CAGR领先于其他板块；锻造与成型、航空也实现了正增长；其余板块均下滑。舰船、航空归母净利润CAGR领先于其他板块；新材料、锻造与成型也实现了正增长；航天、信息化、兵器、无人机均出现下滑。2）分产业链环节：营收角度，中游复合增速领先于上游与下游总装总成；归母净利润角度，中游、下游总装总成及上游的复合增速均为负值。
建议关注
2023年以来，行业需求端调整导致企业普遍出现订单不足的问题，进而影响业绩。我们认为，板块“业绩底”逐步确立，预计需求端或自今年四季度开始逐步恢复，我们对军工板块的后续发展持乐观态度。建议关注：
1）龙头引领：中航沈飞、中航高科、中航光电、中航西飞、航发动力、紫光国微、西部超导等；
2）制导装备：菲利华、新雷能、智明达、长盈通、北方导航等；
3）新域新质：华秦科技、航天南湖、广联航空、陕西华达、铂力特、西部材料、航天环宇等；
4）国企改革：航发控制、国博电子、航天电子、国睿科技、四创电子等。
风险提示：产品交付不确定性、产品价格下降、行业政策发生变化等。（ 民生证券 尹会伟,孔厚融,赵博轩,冯鑫 ）
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