净利润超20亿，步步高脱困？这背后是一场“商超”变局

10月中旬，“步步高被申请破产”的话题一时间冲上热搜。

不过并不是上市公司步步高（002251.SZ）申请破产，而是其股东之一的步步高投资集团。上市公司主体也紧急发布了声明。在声明中，ST步步高表示，本次被申请重整的是步步高投资集团股份有限公司，其是上市公司的股东之一，与上市公司是两个独立的法人主体。而公司股东步步高投资集团被申请重整，与上市公司无关，不影响上市公司的经营及财务指标。

事实上，就在10月16日步步高已经摘星成功。

本周一，“民营超市第一股”步步高公告了三季度的业绩。在2024年三季度报告中公司表示：步步高的整体经营表现稳中向好，而且受益于前期对“胖东来模式”的学习，旗下商超的经营转型已经初见成效。财报数据方面确实让人眼前一亮，前三季度，步步高实现营业收入25.25亿元，同比增长5.62%；归母净利润达20.20亿元，同比增长409.89%，实现扭亏为盈。单季度来看，第三季度步步高实现营业收入8.15亿元，同比增长34.99%；归母净利润20.97亿元，同比增长1136.98%。尤其是单季度20.97亿，前三季度20.20亿的归母净利润，乍一看确实有种“脱困”的感觉，当日步步高也是逆势大涨，开盘涨停。

但实际情况是，第三季度的大额净利润主要来自于重整收益，公告披露了第三季度的债务重组收益就高达23.52亿元；由此当扣除非经营性收入后，步步高第三季度的归属于母公司扣非净利润依旧是亏损2.27亿元，而且同比扩大0.84%，前三季度扣非净利润为亏损3.11亿元，主营业务仍在亏损。

“胖东来模式”并没有魔法，至少短期并不会让企业快速脱困。

01“民超第一股”的陨落

胖东来“爆改”国产商超是今年大型超市的关键词之一，然而爆改背后其实是传统商超的巨大变局，目前比较直观的对比是A股市场的两家上市公司，除了步步高以外，就是永辉超市（601933.SH）。

从这段时间的股价表现来看，市场似乎对于胖东来模式“爆改”永辉超市的预期更强。不过，这里的观点刚好相反。步步高更容易被“爆改”成功。永辉超市的难度更大，有一个不容忽视的核心在于门店分布和门店数量。永辉的门店数量早已过千，且遍布全国各地；相比之下步步高的全国门店也就200多家，更重要的是其中44.5%收入集中在湖南地区。而回过头看胖东来的成功，除了服务优势和售后机制健全以外，其区域性因素不容忽视，而更全国化的永辉各地门店的治理深度（潜在利益链）、仓储供应链效率和成本、消费习惯多样化等问题都给前者“爆改”的后期带来较大的不确定性。

上个世纪九十年代末，是国内超市业态从萌芽到觉醒的黄金时代。

步步高从湘潭的小超市起步，凭借湘潭步步高购物广场一举成名，随后一路扩张，不仅打败本地竞争对手，还打败了周边省市地区的“地头蛇”，一时间风光无两，甚至收购了胡子敬开办的家润多超市。随后也算是在长沙立稳脚跟，超市一度覆盖湖南全省以及广西、江西、四川等邻省。

2002年，步步高门店达到了27家，销售额也突破10亿元，成为了湖南地区最大的连锁超市企业，同时跻身“全国连锁百强企业”，排名56位，被市场誉为商界“西南王”；2008年6月19日，步步高集团子公司“步步高商业连锁”登陆深交所，上市后成为“国内民营连锁超市”第一股。根据当年的招股说明书来看，公司2007年的营业收入已经达到41.84亿元，净利润为1.25亿元。

2019年是步步高的业绩巅峰，当年的营业收入达到197.25亿元，相比上市后第一年的52.01亿元，11年时间营收规模翻了近4倍。彼时步步高的总资产达到243.78亿元，相较2007年上市前，12年时间增长15倍以上。

上市后的步步高在资本的助力下，变得比较激进，搞起了副业。尤其是房地产，2009年前后步步高开始布局商业地产板块，据统计2008年到2017的这10年里，步步高在房地产业务上疯狂砸钱，砸了40多亿元。一度对标万达地产。但商业地产的模式太复杂，而且对资金占用非常高，最终就是换来了高达160亿的流动负债，公司的资产负债率也逐年节节攀升，2021年达到76.44%。

步步高商业地产不但没做起来，后来的购物中心也折戟沉沙。

更关键的是对地产的过分投入，让步步高错失了电商风口，然后就是一步慢，步步慢。2014-2015年步步高布局了电商平台“云猴电商”，当时也拉来了腾讯和京东的投资，但是了解国内电商平台发展历史的朋友应该知道，2015年前后已经是国内电商平台创新竞争的末期了，淘宝、京东已经大到足够引领市场，而且步步高的“互联网基因”和“供应链体系”其实很难支撑电商平台的运营；后期步步高还想补齐供应链短板，成立了全国物流中心，但“迟到”的配送系统早就被美团、京东等甩在身后了。

后面就是副业失意，主业遭受疫情“暴击”。

2021年步步高的业绩上已经挂不住了。营业收入132.56亿元，同比下降15.23%；净利润为-1.84亿元，由盈转亏，上市十余年来的首次亏损。2022年，公司营收刷新历史新低，一年亏损，失去了14年的积累。后面就是不断的关店“瘦身”，甚至失去了实控人的位子，接连被国资救场。

继2022年超市退出四川、江西市场后，2023年步步高已经关店113家。截至2023年年底，步步高经营的百货门店37家，超市门店96家，而其中绝大部分集中在湖南省内，整体规模较巅峰期的超300家已经大幅缩水。

未来的步步高如何脱困？

02国产商超大变局

消费触底，危机的同时转机也在其中。传统商超的转型已经箭在弦上，不得不发。从目前来看，仿佛只有两条道路可行。

一边是胖东来模式的精品商业超市；另一边则是外资会员仓储的模式，如山姆、Costco这样的超大型超市。不过殊途同归吗，即使路径不同，但其背后的底层逻辑不尽相同，都是保证商品品质的同时，给予给消费者最高的性价比。

首先得承认，商超无论胖东来还是Costco其盈利能力确实是有限的。根据数据来看，胖东来2023年销售额46亿，而净利润仅有1.4亿，净利率为3%；而2023财年实现总营收2422.9亿美元，净利润达62.92亿美元，净利率也就2.60%，可见商超这门生意本身就是壁垒较弱，挣个辛苦钱。

实际上，胖东来和Costco的最大区别其实就是收不收会员费上面。底层逻辑留住客户。前者靠的是中国传统文化中的口碑，而胖东来的魅力绝不仅仅是商场服务和员工福利，社会责任原本就应该是企业的根基。正如“苦难不值得被歌颂”一样，只不过在这个高速发展且相对“混乱”的商业社会中，逐渐被遗忘，疯狂逐利便成了底色，胖东来做的事情只不过是与这一底色形成了鲜明对比，然后被这个移动互联网时代无限放大而已。胖东来背后背后最大的核心竞争力在于更加高效且完善的售后体制以及商品的供应链体系，这与后者不尽相同。Costco这类外国超市显然相信更资本主义化的会员费。

简言之，其实也是中西方文化的一个差异，就好像餐厅的“小费”一样。

胖东来和Costco的供应链体系才是重头戏。

首先是商品采购方式和品类，两家都是以供应商源头直采的采购模式，胖东来超市门店内有高达八成的货品都是自采产品，这样采购价格可控且议价能力强，而自身的选品能力可以保证货品的质量，这是保证质量优价格更便宜的秘笈；而在品类端，区别于传统商超如沃尔玛的SKU约为12万种这种超高SKU，控制SKU是有相当优势的，胖东来的SKU大致在1万左右，而山姆SKU约为7000，最低的是Costco的SKU仅有4000左右，这里推测主要由于中西方饮食和生活习惯差异导致。为何低SKU有优势？主要针对供应链运营效率、成本管控来看。

低SKU意味着供应商越少，单类商品购买量越大，越能提高议价能力，进一步压低采购价格。而通过限制商品种类，也可以更好地保证商品品质。商品种类少也有助于提高空间利用效率。根据披露的数据来看，Costco每平方英尺的销售额是沃尔玛的三倍，而Costco的商品周转速度比一般的零售商店快了近一倍，这就意味库存占用资金更少。直观的来看，胖东来10000的SKU而真正爆红的人气产品可能只有几十个。

其次是仓储物流。有了好的产品就要依靠强大的仓储物流体系进行不间断供应。为了降低供应链的成本，2001年由许昌胖东来商贸集团、信阳西亚和美商业股份有限公司、南阳万德隆公司、洛阳大张公司多家企业共同发起，2002年共同组建的联合采购、联手发展的“自愿连锁”组织机构，即“四方联采”，目的是以集中且量大换取更优惠的采购价格；物流端，为了解决配送途中造成的损耗，1999年胖东来就建立了配送中心，整合调配、运输等环节，方便直采货物的中转和向各个门店配货，以保证食材新鲜。

2022年10月，胖东来前期投资15亿的产业物流园投入运营，占地150亩，集物流中心、中央厨房、综合办公、产品研发、零售产业末端产品的加工与分销等于一体，提升了整个自营品牌的产能效率，稳固了终端的大后方。

到这里，其实也就不难预期步步高被“爆改”后的发展方向。

不可否认，胖东来还是有“魔法”的，其这些年推出的网红产品在国内还是很有市场，这让步步高在产品销售端还是可以看到转机，这也是为何三季度步步高的营收能收获增长的原因之一。

不过步步高的“爆改”也只能是暂时的，而短期自建自采购和物流体系估计很难，中短期的出路简单些就是将原有湖南地区的门店作为终端销售渠道与胖东来的供应链对接，同时与胖东来合作在湖南地区建立供应链体系，互惠互利。步步高凭借品牌和胖东来的产品逐渐收复湖南及周边的市场；而胖东来那边，终端渠道其实很难走出河南省，这一点他自己也曾公开承认，背后涉及到人文和治理等问题，而胖东来必然也是要要扩张的，优势已经很明显，就是自己那套自采和仓储物流的供应链体系。

总的来说，步步高距离真正脱困还得好一阵。