市盈率仅为9.6倍！长春高新，被低估了

长春高新的困境，是疫苗行业的困境的缩影。

1998年前，长春高新旗下的金赛药业上市了国内第一支重组人生长激素，打破了中国在生长激素领域的空白。

此后的20多年里，凭借着先发优势，长春高新快速成长。仅以最近10年为例，2015年长春高新的营收和净利润分别为24.02亿和3.845亿；到了2023年，长春高新的营收和净利润已分别飙升至145.7亿和45.32亿，8年时间，营收翻了约6倍，净利润则翻了超过10倍。

凭借着出色的业绩表现，长春高新被投资者冠以“药中茅台”之称。然而，市场上没有永远增长的企业，长春高新也不会例外。

过去两年，伴随着先发红利逐渐消退，长春高新开始“失速”。2023年，长春高新的营收和净利润增速分别为15.35%和9.47%，虽然仍保持正增长，但跟过去动辄30%+的增速相比明显放缓；而在今年上半年，长春高新的营收和净利润增速分别只有7.63%和-20.4%，二季度的营收和净利润增速更是只有2.09%和-33.94%。拉长周期来看，这是过去十年来长春高新交出过最差的一份成绩单了。

红利逐步消退

对于长春高新而言，现在或许是1998年上市第一支重组人生长激素以来，最为艰难的时刻。

研究长春高新这家公司，其实就是研究旗下的金赛药业，毕竟，今年上半年长春高新92.82%的营收来自“制药业”。

过去这些年，长春高新的业绩之所以能一直维持着较高的增速，其实跟先发红利有很大的关系。上世纪九十年代，市场上的生长激素被国外产品垄断，价格昂贵的同时还一药难求。此时，长春高新旗下的金赛药业上市了第一支重组人生长激素“赛增”，直接打破了这一局面。

此后十年，虽然生长激素在国内一直不温不火，但因为拥有先发优势，再加上几乎没有竞争对手，长春高新的日子还算过得不错；到了2005年之后，随着国民收入的不断提高，再加上有更好治疗效果的“水针剂型重组人生长激素”问世，长春高新正式迎来爆发。

据财报显示，在推出“水针”的第二年——即2006年，长春高新实现营收5.82亿，同比增长19.5%，实现净利润452.24万，同比增长107.68%。

此后，长春高新的业绩稳步增长，到2023年时，长春高新的营收和净利润已经分别飙升至145.7亿和45.32亿。

然而，从现在来看，长春高新“吃”了20多年的先发红利已经接近尾声了。一方面，国民素质的提高，减少了生长激素的需求。据国家卫生健康委员会公布的《中国居民营养与慢性病状况报告（2020年）》显示，中国居民的平均身高在近年来有所增加，具体来看，6至17岁的青少年群体，男孩和女孩的平均身高分别增长了1.6厘米和1厘米；18至44岁的成年男性，平均身高在过去五年中增长了1.2厘米。

另一方面，目前生长激素市场的竞争也越来越激烈。据媒体报道，国内生长激素水针的主要生产企业有金赛药业、安科生物、诺和诺德三家，金赛药业在水针领域仍有主导权，但是——目前已有多家药企在推进水针以及长效水针的研制工作，其中，安科生物的长效水针已经处于申报生产前的准备阶段，特宝生物处于临床II/III期，天境生物和维昇药业处于临床III期。

疫苗行业的困境

从目前来看，虽然长春高新深陷增长困境，反映了行业的困境。

一方面，就如上面的内容中提到——目前已有多家药企在推进水针以及长效水针的研制工作，但相关产品还没有面世。

从财报来看，虽然上半年净利润同比下滑了20.4%，但同期长春高新的“基因工程药品\生物类药品”一项毛利率仍高达91.43%。能够保持如此高的毛利率，表明产品的竞争并不充分，如果未来市面上有更多的水针推出，长春高新的利润端必将承受更大压力。

另一方面，药品集中式采购的影响仍未体现。2022年1月19日，广东省药品交易中心发布《广东联盟双氯芬酸等药品集中带量采购文件》，确认将重组人生长激素纳入广东联盟集采。其中粉针较挂网价的降价幅度约为10%左右，水针的降价幅度则高达70%，降价幅度远超预期。不过，还好市场上生产水针的企业不多，并且长春高新拥有绝对的话语权，面对水针大幅降价，长春高新选择弃标水针。

因此，药品集中式采购并未对长春高新造成影响，但如果未来有更多的水针推出，为了保持市场份额，长春高新的水针恐怕不得不纳入集采。

总结来看，虽然长春高新目前增长放缓，但由于市场上的水针生产企业并不多，所以其仍有产品红利，并且可以依靠自身的市场地位不参与集采。但是，未来市场上一定会有更多的水针推出，届时长春高新的产品红利也将消退，业绩面临着巨大的不确定性。

截至8月20日收盘，长春高新股价报收82.81元/股，总市值仅为335亿。和最高点515.9元/股相比，长春高新的股价已经缩水了80%，市值更是蒸发1749亿。而从机构持仓来看，今年一季度长春高新的机构持仓家数为99家，持仓股数为4062万股，持股数量大幅减少了3832万股。但值得注意的是，长春高新的动态市盈率仅剩下了9.69倍。

种种迹象表明，虽然长春高新的处境已经很艰难，但实际上该行业已经被明显低估了，因为疫苗行业是一个准入门槛较高，且研发周期很长的行业，当下的跌幅已经超出了市场预期。