有钱有大腿的CVC，今年重点是“和集团要资源”？

产业逻辑、政策催化皇冠明珠异彩绽放。

资本向新，产业向质。在新的周期转换中，我们要放弃以往的路径依赖，积极拥抱变化，寻找新的突破口。

对于投资行业来说，过去一年，周期性特征愈加明显，在科技创新和产业转型背景下，坚信价值投资显得尤为重要。这一点，深刻体现到中国的创新体系正在逐步形成，以AI大模型、算力芯片、机器人、生物合成、低空经济、航空航天等为代表的新质生产力新赛道不断涌现，国产替代依然火热，企业出海热火朝天。如何从“本地化”到“全球化”发展成为新的风口，这些都是创业创新者的新机遇，也是产业投资人的新动力。

7月10日，2024融中夏季峰会之融中2024（第十届）中国产业投资峰会于北京四季酒店盛大举办。会上，以“产业逻辑、政策催化皇冠明珠异彩绽放”为题，进行了CVC专场论坛讨论，招商局创投副总经理胡斌、汇川产投总经理刘成、基石创投管理合伙人秦少博、尚颀资本合伙人巫建军、众擎资本管理合伙人余宁、温润投资高级合伙人张力参与了论坛讨论，锦沙资本总经理、管理合伙人严佳为论坛主持。

以下为融中2024（第十届）中国产业投资峰会上，以“产业逻辑、政策催化皇冠明珠异彩绽放”为题的“CVC专场”内容，由融中财经整理：

CVC的生存之道

严佳：感谢融中财经的邀请，有幸跟CVC的领导们一起交流这个话题，作为产业资本最重要的事就是不能让大家没饭吃。首先，请大家做一个自我介绍，以及投资方向。

胡斌：大家上午好，我是招商局创投的胡斌。招商局创投是招商局集团的早期投资平台。目前，我们设立了9支基金，在管资产规模大约200亿元人民币。我们投资组合中投向A轮及之前的项目占比超过50%，绝大部分投资都在B轮或者以前，超60%的投资标的在投资决策时估值在5亿元人民币及以下，这是我们投资组合的基本画像。

作为招商局集团的CVC，我们始终在思考如何体现和平衡CVC中这两个“C”的特点。一是Corporate的要求，即具有产业战略性；二是Capital的特点，即保持财务稳健性。在投资策略和标的选择上，我们努力达到这两个方面的目标，实现“两个C”的结合。第一，我们围绕集团的主业开展投资，协助集团主业转型升级。招商局是一家业务多元的综合企业。集团主要业务集中于交通物流、综合金融、城市与园区综合开发、战略性新兴产业。我们的投资组合中有三分之一的项目是沿着主业方向进行的。正因为Corporate所带来的战略加持，我们在物流科技和金融科技领域被认为资源禀赋突出的早期投资机构。第二，根据集团部署，探索战略新兴产业和未来产业，投资方向主要发力在数智科技、绿色科技、生命科技和新质制造等领域。正如国资委所要求的那样，我们以投资机构的角色，去助力寻找“战略性新兴产业的国资央企解决方案”。

刘成：感谢融中财经的邀请，我是汇川产投的刘成，汇川是国内最大的工业自动化产品供应商，我们做工业 to B 的生意，一般 C 端消费者可能对我们了解得比较少一些，我们的主营业务就是赋能千行百业在制造方面的自动化进程；同时，我们也跨入了新能源汽车产业链，目前路上在跑的绿电汽车，很多都是我们提供的电驱动系统解决方案，在这个领域，我们也做到了国内的龙头位置。

在投资上，我们主要围绕集团主业去做产业投资，集团有三大核心战略，分别是工业自动化、新能源汽车和能源数字化，我们就围绕这三个方面做产业链上下游的纵深投资。

秦少博：我试图用一小段话回应主持人提的问题，简单介绍一下我们过去十几年CVC演变的脉络。

基石创投设立于2011年，在过去十几年的过程中，我们经历了三个阶段，最初发起人是北京最大的国资，到现在也是我们核心出资人——京投公司，也就是北京地铁的业主，京津冀轨道交通、市郊铁路出资人，所以我们第一个发展阶段是围绕着轨道交通上下游做CVC，方向更靠近集团主业，在过去20年我们享受了轨道交通高速发展的红利，以装备制造为代表的投资方向确实收获颇丰。

进入第二个阶段，我们发现一个问题，整个时代经济结构在转型、调整、变迁，第二个阶段变成“轨道交通+硬科技”，将轨道交通变成更大的应用场景，泛通用性技术只要在轨交技术可以应用，就是我们的应用方向。

到了第三个新的历史周期，过去轨道交通给全国人民带来非常大的便利，但现在增速不是那么快了，第三个阶段发展“新基建+硬科技”的投资方向，伴随集团整个主业的渐进，我们投资端承担了无形探路先锋的作用，我们更关注基础设施数字化和数字化基础设施这两个大的方向。

巫建军：大家好，尚颀资本是上汽集团旗下的私募股权投资机构，我们专注于汽车产业生态链投资，布局新能源、新智驾、新智造、新材料生态相关领域。近几年我们主要投资动力电池供应链和半导体国产化、新材料领域。这两年因为人工智能的最新的发展，我们也在人工智能、人形机器人方面也做了一些研究、涉猎。

余宁：感谢融中的邀请，我是众擎资本管理合伙人余宁，之前担任蔚来资本管理合伙人，吉利集团副总裁。众擎资本围绕汽车上下游产业链进行投资，我们实际上是CBVC（带有产业背景的投资机构），并不是普通定义的CVC（产业投资机构）。

张力：大家好，感谢融中的邀请，也感谢主持人，正像严总说的，我们大多数还是来自有企业或者实业背景的投资机构，温润投资也脱胎于温氏投资，两者当前的区别在于，从温氏投资的层面来说，当前温氏投资是真正纯粹意义上的CVC，整体定位就是服务上市公司温氏股份，温氏股份是农牧养殖食品的上市公司，市值有一千多亿，因此温氏投资的定位非常明确，伴随温氏股份成长的精品企业创投，主要诉求也是服务集团的主业和发展战略。

从温润投资来说，温润投资是由温氏股份、管理团队共同成立的市场化投资机构，我们有三大特点，第一个特点，温润投资脱胎于实业企业，做投资是以实业理念和实业经营逻辑来看待项目，并以此管理我们的资产。

第二个特点，我们是纯市场化运作，机制灵活，不局限于集团主业单一赛道，现在我们整体投资方向是专注于两个大赛道，一个是消费科技赛道，另外一个是硬科技和先进制造赛道。目前，温润管理的资产规模在100亿左右。

第三大特点，我们的出资人的述求非常单纯，就是让所管理的资产能够实现资产的保值增值。从CVC的某些投资方式和历史经验来看，如果投资目的不单纯，最终二者想要兼顾就可能会有冲突，因此从温润层面，我们的定位非常明确，为出资人获取财务回报。

严佳：谢谢六位同仁，我们跟温润的状态是差不多的，我们集团是传统的产业集团，刚刚线下开玩笑，温氏是养猪的，我们是打铁的，我们集团是国内最大的民营钢铁企业沙钢。原来我们以LP做被动式投资，做了十年，也投了一百亿的资金。2021年后，我们决定进入直投，考虑到产业的诉求，一级市场做VC投资并不是非常高效理财的投资渠道，首先投不了太多的钱；其次从理财角度回报来说，也不特别确定。对于锦沙而言，希望帮助集团前沿技术等领域伸出一个抓手的，一方面改变整个沙钢在传统产业的形象，另一方面参与科技的赛道的成长，帮助沙钢寻找第二、第三曲线。

除了以上几个方面，我们也要求盈利，从投资方向来说，坚持以科技创新为导向的投资，以及市场化运作，团队也都是来自外部市场化机构，这是我们的背景，目前属于创业的状态，基金做了两期，第一期50%的资金是在材料、商业航天方向。二期资金规模10个亿，也将集中投资于材料和商业航天方向。目前在管规模是30亿左右，这是我们简单地介绍。

赚钱逻辑改变

VC／PE行业也要高质量发展

严佳：下面抛出第二个问题，当前，无论是财务回报、还是募投管退几个方面，都出现了各种各样的困难。国央企出资占比超过了80%，投资上又面临着返投压力。作为产业背景的VC投资机构，各位可以总结一下，面对这样的环境，我们的策略是什么？

张力：从去年到今年整个一级市场的生态环境变化。我们在投资时也试图做一些调整，去适应整个环境的变化。

从2015年到注册制，整个VC／PE呈现野蛮生长的状态。年初参加融中会的时候，我也讲过，现在已经到了优胜劣汰，甚至供给侧改革的阶段，制造业企业、实体企业要高质量发展，VC／PE也是一样的。我们原来赚钱的逻辑，现在已经不适合了。

从一级市场投资的角度而言，市场上多数投资人原来赚的是成长的钱以及一二级价差的钱，现在，到了高质量发展阶段，我们必须要赚价值的钱。

赚价值的钱包含两个方面，一方面，投资人要能够早一点发现价值，不仅是早于其他投资人，甚至在某些层面早于企业自身发现企业的潜在价值，这要求投资人要有长远的战略眼光和开阔的格局。

另一方面，我们的投后也要创造价值。以温润为例，我们已经做了很多努力，投资团队要计划投一个项目，就应该抱着下场一起干这个事业的心态。在投后创造价值上也有两个维度。首先，因为我们有集团实业背景，所以对已投的项目会开放场景，集团还有装备制造、工业数字化智能化、节能环保等应用场景，一年采购规模在几百亿左右。这些场景都对我们对已投项目开放，这是我们创造的一部分价值。

其次，也有相当部分所投的项目不一定跟主业有强相关性，在这类项目上，我们就会输出另外一种我们的价值，包括实业经营理念、经营逻辑以及企业文化等，把千亿企业的软实力对我们已投的项目做输出。最近我们专门成立了投后赋能中心——温润加速器，我们会联合已投的项目开展一系列的活动。目前，我们已经开展了几期的培训和交流活动，包括我们组织企业做出海考察研讨，组织被投企业到集团参加企业经营管理和数字流程业务层面、管理层面经验的交流，走进深交所北交所，走进行业龙头企业等等。作为千亿企业，我们有很多实业经营管理的成熟经验能够输出给被投企业，为企业创造内生价值。

余宁：带有产业背景的投资机构，按照背后母体产业的诉求，投资意图分成四个不同的目标，按照介入程度从强到弱，主要包括产业整合为目的的投资，产业供应链赋能强链为目的的投资，产业上下游创新企业的布局投资，追求纯财务回报的投资，普通企业CVC更加关注前两点，财务资本更加关注后两点。我们希望投资在中间找到一种平衡，也是我们的优势。从三个层面概括一下，第一，看得懂，这个行业和企业是否卡脖子，到底应该投，还是只是一个热点，必须看得懂。企业背景的投资机构，可以更好的与企业研发团队交流，无疑更能识别标的物的发展方向。第二，帮得上。投资创业公司之前，先要评估能不能帮得上忙，比如七八年前，我们投了自动驾驶公司Momenta，因为当年代表吉利收购了路特斯，也是路特斯的董事，对双方的特点非常了解。我们攒局，帮助魔门塔和路特斯组成了新的自动驾驶合资公司，为路特斯的自动驾驶提供帮助，也增加了Momenta的收入。帮得上是具有产业背景的投资人重要特点。第三，充分考虑盈利，因为投资行为独立于母体公司，可以在母体公司的战略意图和投资回报中，更好的找到同心交集，未来希望交集的范围越大越大，以上是我们基本的投资思路。

巫建军：严总提的问题更多是站在怎么办的角度，当环境变化以后，我们作为一家股权投资机构，面临环境变化，我们怎么应对？作为人民币基金而言，不论PE机构还是VC机构，IPO数量还是成为衡量基金业绩和参与股权投资机构排名的重要指标，但是，我们了解到近期资本市场政策发生了比较大变化，我们作为股权投资机构如何适应这个变化，我就以组织能力的维度，分投资策略打法、项目判断、投后退出三个场景，来分析一下如何去拥抱VC和并购的策略。

一、从投资策略打法来看，原来在PE和PreIPO的投资模式下，大家经常是靠单兵作战就够了，但是当投资业务模式向并购、向“投早投小”转变后，就会对团队产生很大的挑战，因为投资团队的投资能力、组织配套、团队默契、激励机制以及公司合伙人对投早投小及并购项目判断的决策力，不是一夜之间就可以建立起来的。

因此，我个人观点是，往“投早投小”和并购业务去转型，最核心是要凝聚共识，如果你要拥抱并购或者是拥抱VC，那么需要从公司合伙人层面，就要拥抱新的策略，这种策略不仅仅包括募资策略、LP结构的改变，还包括团队的管理，内部机制都要进行调整，否则以原有PE的眼光、PE内部管理去应对新的打法、策略是不行的。所谓策略、战略本质就是放弃，如果用原有的管理模式去应对新的环境，是行不通的。早期项目对于决策相关的信息获取，对决策效率、决策流程方面跟传统项目是不一样的，更不要说并购项目，并购业务对团队的要求就更高了，要应对环境的变化，每家机构的核心人员都必须真正认真、拥抱策略配套的安排，兵马未动粮草先行。

二、从项目判断角度来看，传统中后期项目，以前在符合基本的业绩门槛的情况下都有可能上市的情况下，最后的项目判断主要包括有没有回购条款，估值倍数多少的问题，项目判断比较容易达成共识。但现在转型做并购或者做早期项目投资，早期项目行业信息较为有限，并购项目对于交易结构的判断，对于买方卖方的判断，对于各方预期的判断，较难达成共识。所以，项目判断层面，凝聚共识很重要。

三、从项目退出来看，如果要并购退出，也需要推动各轮股东对退出方案达成共识，凝聚共识。

综上所述，如何适应环境的变化，没有现成的答案，答案回到我刚才讲的场景，如果各个投资机构在投资策略打法、项目判断、投后退出方面能够凝聚共识，基于各个投资机构自己的基因、特色、竞争优势在这三个场景上面能够达成共识，我相信就可以获得在座的各个基金投资认的认可。谢谢。

秦少博：整个行业剧变，从去年到现在仍在持续加剧，二级市场监管更严格，一级市场活跃的投资机构主要是国资和带有CVC基因的机构，整个二级和一级强烈剧变背景下，作为带有CVC基因的机构，我们应该怎么做？在我看来，两个剧变不是我们能左右的，我们作为CVC，思考的时候，有一个事情没有变，就是产业规律没有变。融中主题是推开窄门，我认为窄门这个总结得非常好。

像基石，最早期投装备制造为主，大国崛起把轨道交通场景作为能力输出，现在我们以新基建+硬科技为主，基建的数字化转型可以无止境做，而新时期信息化基础设施也是非常重要的方向。

举个例子，我们这几年一直关注云计算这个方向，从中心云到私有云到边缘云的投资，乃至于到云服务和云安全的投资，产业链自成体系，我们在新基建+硬科技方面，已经形成了小有生态的资产结构。

目前，我们已经为集团贡献了两家上市公司，在投后方面，在第一周期，我们帮助被投企业和集团做内部交流，发展到第二周期，帮助我们投资的早期企业、成长企业，老中青做交流洽谈。为此，我们启动了卓越企业交流计划，把所有生态链上的公司，带给我的集团企业。在宏观弱预期的情况下，我个人认为产业资本能做的事情就是增强资产端的交流，构建网状结构，可能是我们在CVC身位上，保持竞争优势，给市场带来广泛希望和预期的方式。

刘成：前面几位领导讲得很全面了，我们做CVC，在座几位我是企业“C”最重的，我们希望基于集团战略做创新和突破，无论是机制突破、方向突破，还是对收益率的突破。

第一，好的资产是值得给耐心的。

无论环境好坏，我们的心态都比较平和，这跟企业基因有关系，汇川19位创始人16位来自华为，我们是华为员工出来创业创办的最大的一家企业。汇川历史上在上市前从来没有融过资，2010年IPO环境最差的那几年，也上市成功了，2010年上市到现在，我们经营规模增长了100倍。现在资产退出是一个压力，但我认为好的资产是值得给耐心的。

我们偏实业投资，更关注实业的规律。过去大家能同时赚到估值和成长的钱，环境不好的时候可能赚不到估值的钱了，但是心态好一点可以赚到成长的钱。我们一直是比较平和的玩家，不激进，也不保守，管理规模也不想搞很大，搞很大一定很激进。

第二，耐心建立在产业认知基础上。

从投资上，我们投得更深一些，因为我们看得懂，汇川优势是非常强的，我再三强调我们是吃百家饭的，很多人不理解，汇川为什么会吃百家饭，在座养猪的打铁的都是我们的客户，我们还不够吃百家饭吗？我们做的东西很特殊，工业自动化就是替代生产线人的环节，这个工厂只要不是像劳斯莱斯纯手工打造，只要用机器完成，必然离不开汇川的解决方案。

我们在产业链中枢的位置，上游的新材料、半导体器件、工业软件等是核心硬科技卡脖子的领域，下游3C、锂电、光伏、甚至牧原，都是我们的客户，流程行业像冶金、煤炭、钢铁等也是我们的下游行业，所以我们的洞察面非常广。对于投资这个“C”的好处就是集体作战，不是一个人在战斗。我们内部有六个事业部，54条行业线，这里面所有的行长、总工、工程师都是我们的专家资源杠杆，我们可以通过他们去撬取中国整个制造业方方面面创新的趋势。

习主席也说了，传统行业提质增效，都是新质生产力的体现，我们在投资上，现在的策略就是围绕自己的主业上下游产业链精耕细作，去向产业链要红利，用我们的认知去洞察价值的洼地。

第三，产业赋能是投后管理的核心。

在投后管理上，我们更加理解实业公司的需求，无论是融资能力，还是产品力、技术力、经营力，企业经营发展的三驾马车，我们也做了赋能输出，除了通常的业务对接，我们还成立了汇川书院，通过体系化的课程把汇川20年发展的企业经营管理经验和变革经验做输出。比如，为什么我们上市后能增长100倍，把我们的管理经验向已投项目输出。已投项目都是做制造业的，他有很强的共鸣，反馈都不错，回去以后都做了内化，在管理效率上都得到了很大提升。

在退出上，虽然现在环境不好，但我们的资产质量不错，所以我有底气践行耐心资本。不过，我也发现了我们的能力不够的地方，过去对IPO的预期很高，在非IPO项目退出管理能力上，确实需要提升，包括怎么做并购引导，怎么促成并购的发生，怎么促成重组。举个例子，有两个已投的项目规模都不错，都有三四个亿的规模，三四千万净利润，他们俩现在科创板都上不了，但是他们俩有可能换股重组。我们已投的纳芯微已经进入并购阶段，在做行业内的并购整合，我们也向他们推荐一些项目。综合来说我们要提升自己多元化退出管理的能力。

最后，心态好是一个大前提，我是乐观主义的性格，我对中国有信心，我跟经济学家、自媒体人不太一样，我从来不看自媒体，我个人就是乐观主义者，我当年回国就是对中国有深沉的爱，我相信中国的企业都是有进化能力的，都是有升维能力的，我看到了华为、比亚迪、汇川，今天，我依然充满信心，愿意持续做多中国。

助力企业做深度赋能

帮助企业家“身体走在灵魂前面”

胡斌：谈到产业投资的具体策略打法，招商局创投的经验、教训和认知，源自过去近十年的时间里，不断和集团产业公司进行的合作。合作过程分为两个阶段：

第一个阶段的产网投资主要由集团产业公司主导，我们的资金来自集团，所以也应该运用到集团的产业发展当中去。集团各主要产业公司根据自身产业发展规律和转型升级趋势，选择投资标的，用招商创投的资金进行投资，开展投后管理。这是一个很纯粹的产业投资产业的过程。

第二个阶段是从2020年开始，我们发现，产业落地和工程化当中，资本市场的验证非常重要，因此，我们建立一种双GP合作模式，即集团产业公司和招商局创投共同组建基金，共同决策和投资。这种模式能够更好地结合产业方的认知、资源和我们对市场前沿、市场趋势的洞察。

经过这些探索，我们认识到，对于一个初创企业的创始人而言，核心任务有两个：一是确保技术和产品的匹配度，二是确保产品和市场的匹配度。无论技术周期、经济周期如何变化，这是初创企业必须完成的两门功课。

在这个过程中，CVC投资者能够提供的支持同样分为两个方面。首先，利用我们在产业界积累的认知来验证上述两个匹配度。招商局拥有大量的物流、港口、金融等场景和数据，我们可以通过数据来验证商业模式，验证技术、产品、市场之间的匹配度。

第二，利用我们的产业资源来提升上述两个匹配度。这在初创企业早期尤其重要。许多初创企业规划得很美好，但容易纸上谈兵，实际商业落地存在这样那样的短板，我将这种情况比喻为“灵魂走在身体的前面”；但如果拥有产业资源，情况就会变成“身心合一”，甚至“身体走在灵魂前面”，落地应用的过程将远超企业家的预期。这是产业投资者能够发挥作用的地方。

对很多硬科技企业而言，在成立之初，它们可能并不缺乏资金，因为已经进行了长时间的谋划，也有自己的朋友圈。但发展到一定阶段，面临爬坡过坎的挑战时，当市场的走势和竞争的态势超出了它们的理解或控制范围时，一个深谙行业走势、了解企业需求的产业投资者就显得尤为重要。产业投资者的核心作用和能力就是深刻理解企业的真正需求。

严佳：我同意刚才刘总的说法，沙钢做了50年，4500亿资产，50年增长了100万倍，离不开中国城市化和工业化的进程，没有大行业往前走，个体努力的成功概率比较低。我们是否还是看好整个中国经济的发展和科技的发展，这是毋庸置疑的。在选择赛道的问题上，我们只是被配置的资产之一，从锦沙的角度，我们本身很克制地管理规模。

基金管理公司或者投资管理公司，我认为团队文化是非常重要的环节，CVC产业资源也好、品牌能力也好，但团队文化一致性非常重要的，内部强调专业专注，高效务实。在这个团队文化下，不能让团队有太大压力，如果基金规模做得很大，团队天天想要怎么花钱，是无法专注某个细分赛道做研究的。资金规模做得不大的时候，团队专注性才会更强。

我们作为有C背景的VC，我们没有返投的诉求、落地的要求，更多是财务的诉求，这对我们来说是好事，募资上，我们也有比较大的选择余地，更有从容度。我们只要思考怎么把事情做好。

我们利用集团的产业资源，在材料上尤其是金属材料上有非常强的资源，在航空航天、军工方向上，国内70%、80%的型号或者资源都在集团体系内跟进，关系网和资源比较好，所以我们也会在新材料这个方向上持续深耕细作。

我不认为市场上缺一个看半导体、看医疗的机构，我们需要面向未来，看五年、七年后增量赛道是什么。我们基金的定位是投资新材料、航空航天为核心的赛道，同时利用集团资源、撬动集团资源。未来，我们会持续约束好自己，专注专业，在细分赛道上多投入资金，静待未来有更大的发展。

感谢各位分享嘉宾，也感谢融中创造了这个机会让我们有C背景的VC机构坐在一起探讨组织该怎么发展的问题，今天就到这里。