高瑞东 刘星辰：美国通胀为何全面降温？

作者：高瑞东 刘星辰（高瑞东系光大证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员）

核心观点

事件：

1）6月美国CPI同比+3.0%，前值+3.3%，市场预期+3.1%；2）季调后CPI环比-0.1%，前值 0%，市场预期+0.1%；3）核心CPI同比+3.3%，前值+3.4%，市场预期+3.4%；4）季调后核心CPI环比+0.1%，前值+0.2%，市场预期+0.2%。

核心观点：

6月，美国通胀再度超预期回落，能源、二手车、住房等服务领域呈现全面降温，通胀粘性进一步松动。向前看，鉴于美国住房通胀回落、居民消费及劳动力市场降温、油价冲击有限，我们重申此前的观点，预计本轮美国通胀降温趋势或将延续至9月。结合近期劳动力市场走弱，预计9月美联储将大概率开启降息。

数据发布后，市场再度展开一轮降息预期交易，美元指数、美债利率快速回落，黄金价格直线拉升，预计降息前黄金价格仍存在上涨空间。

风险提示：美国经济超预期回落；地缘政治形势超预期演变。

一、美国通胀呈现全面降温

6月，美国CPI同比增速自上月的+3.3%大幅降至+3.0%，低于市场预期的+3.1%，环比增速自上月的0%降至-0.1%；核心CPI同比增速自上月的+3.4%降至+3.3%，环比增速自上月的+0.2%降至+0.1%。

正如我们此前预计，6月美国通胀继续降温，呈现超预期回落。我们判断的逻辑在于美国居民消费降温、油价走势疲弱、住房通胀收敛，预计美国通胀降温趋势或将延续至9月，有助于大选前的9月FOMC会议开启降息。（参见2024年6月13日外发报告《美国通胀延续回落，推动降息窗口开启——2024年5月美国CPI数据点评》）

6月通胀降温的领域包括能源、二手车、住房、医疗护理及交通服务，呈现全面降温。其中较为关键的是，住房价格环比增速打破连续四个月的平台期，指向通胀粘性进一步松动，有助于后续降温趋势延续。

从分项表现来看，

6月能源价格连续两个月环比下降2.0%，是最近两个月美国通胀持续降温的主因。尽管6月初以来原油价格持续上涨，主要受中东地缘冲突、旺季需求预期等因素推动，但成品油价格尤其是CPI中权重较高的汽油价格表现疲弱，6月中旬后汽油价格仅出现小幅回升，6月均价仍较5月回落，反映出终端消费需求相对疲弱。

值得关注的是，6月住房价格环比增速降至+0.2%，此前连续四个月均保持在+0.4%，推动6月通胀环比进一步回落。其中，主要居所租金、业主等价租金环比增速均降至+0.3%，上月均为+0.4%，显示出年初以来市场租金价格降温的滞后影响，预计后续CPI租金价格降温趋势延续；外宿价格环比增速降至-2.0%，上月为-0.1%，与6月美国非制造业PMI降温的线索相一致，但7月随着夏季出行旺季到来，预计外宿价格或转为上涨。

剔除住房之外的核心服务价格环比为0，环比增速与上月持平，反映出居民消费需求放缓和劳动力成本下降的影响，预计核心服务通胀降温趋势仍在。其中，医疗护理服务价格环比增速降至+0.2%，上月为+0.3%；交通服务价格环比增速为-0.5%，与上月一致。

核心商品通胀继续降温。6月不含食品和能源类商品价格环比增速为-0.1%，上月为0%，主要受二手车和卡车价格下跌影响，其环比增速降至-1.5%，上月为+0.6%。

二、美国通胀持续回落，9月有望开启首次降息

向前看，鉴于美国住房通胀回落、居民消费及劳动力市场降温、油价冲击有限，我们重申此前的观点，认为本轮美国通胀降温趋势或将延续至9月，9月将成为美联储降息的关键窗口期。

一是，从住房价格来看，6月住房通胀环比再度下台阶，指向前期市场租金价格降温开始向CPI传导。从领先指标zillow租金指数来看，今年2-5月租金环比逐步回落，预计后续住房通胀仍存在进一步降温空间。

二是，从经济基本面来看，美国居民消费放缓、劳动力市场降温趋势延续，推动服务通胀回落。6月非农数据显示，失业率从前值4.0%升至4.1%，薪资同比增速从前值+4.1%放缓至+3.9%，凸显了美国就业市场的降温趋势。综合6月美国非制造业PMI回落、前期零售数据降温的情况，美国经济转冷趋势愈加明显。 （详见2024年7月6日外发报告《美国就业市场会不会急剧恶化？——2024年6月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-07-06）》）

三是，从石油价格来看，近期油价上涨对美国通胀抬升有限。6月以来价格上涨，主要受中东地缘冲突再起、市场交易旺季预期影响。一方面，从以色列和黎巴嫩背后的支持者美国和伊朗态度来看，双方均没有进一步扩大冲突的意愿，表明地缘冲突影响较为可控。另一方面，美国成品油表现明显弱于原油，指向终端需求偏弱，尤其是近期经济数据的放缓更加强化了这一线索。预计三季度需求旺季，油价仍处在上涨通道，但上涨高度有限。此外，CPI能源价格主要以汽油价格为主，本轮汽油价格涨幅较小，降低了油价上涨对美国通胀的再度冲击。

因此，考虑到美国通胀降温延续，叠加劳动力市场走弱，9月美联储降息成为大概率事件。根据CME FedWatch，市场预计9月首次降息的概率为84.6%，前一日为69.7%；预计11月再度降息的概率为51.9%，前一日为33.8%；预计12月三度降息的概率为45.2%，前一日为26.2%。

数据发布后，市场再度展开一轮降息预期交易，美元指数、美债利率快速回落，黄金价格直线拉升，伦敦金现上涨至2400美元/盎司上方。此前我们也多次重申，降息周期开启前黄金价格仍存在上涨空间，详见2024年5月19日外发报告《历次降息前后金价表现复盘——《光大投资时钟》第十三篇》。

三、风险提示

美国经济超预期回落；地缘政治形势超预期演变。